本報(bào)評(píng)論員 王梓 周慧蘭 代忘 曹理達(dá)

　　美國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的次級(jí)抵押貸款證券危機(jī)似乎選準(zhǔn)了炎熱的八月——這個(gè)全球股市升溫，流動(dòng)性過(guò)剩逐漸蔓延開(kāi)來(lái)的季節(jié)。世界各大央行的鼎力相助使得全球金融市場(chǎng)逐漸回到了正軌，然而危機(jī)的前景依然撲朔迷離，市場(chǎng)信心恢復(fù)的興奮與擔(dān)憂風(fēng)險(xiǎn)蔓延而崩潰的沮喪交織在一起。

　　如同十年前那場(chǎng)震驚東南亞的金融風(fēng)暴一樣，中國(guó)又一次從一場(chǎng)危機(jī)的連鎖效應(yīng)中全身而退，這是中國(guó)資本管制的幸或不幸？與1997年的情形不同，當(dāng)下的中國(guó)正處于金融開(kāi)放的前夜，這場(chǎng)危機(jī)帶給我們的反思是深遠(yuǎn)的：身處防火墻保護(hù)之下的中國(guó)金融市場(chǎng)能夠承載多大的風(fēng)險(xiǎn)？中國(guó)在金融創(chuàng)新的道路上能夠走多遠(yuǎn)？如何在推進(jìn)金融改革和金融開(kāi)放的同時(shí)處理好金融創(chuàng)新與金融安全之間的關(guān)系？

　　針對(duì)這些問(wèn)題，本報(bào)特別邀請(qǐng)了中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)王建，

北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授施建淮，加拿大西安大略大學(xué)教授徐滇慶，美國(guó)非銀行類(lèi)金融機(jī)構(gòu)房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)的前高級(jí)咨詢(xún)顧問(wèn)、《貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)》作者宋鴻兵進(jìn)行深入分析，是為21世紀(jì)北京圓桌第145期。(周慧蘭)

　　解析危機(jī)的鏈條

　　《21世紀(jì)》：美國(guó)次級(jí)債危機(jī)上演了全球金融市場(chǎng)近幾年最大一次“蝴蝶效應(yīng)”。您如何解讀此次危機(jī)的成因和內(nèi)在機(jī)制？它對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)以及全球資本市場(chǎng)的影響是什么？

　　施建淮：次債危機(jī)本來(lái)是一個(gè)局部的債務(wù)危機(jī)或信用危機(jī)，為什么會(huì)演變成全球金融市場(chǎng)的大振蕩?邏輯鏈條是：美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫崩潰后，格林斯潘為了刺激經(jīng)濟(jì)采取了寬松的貨幣政策，聯(lián)邦基金利率一度降到1%的超低水平，低利率刺激了房?jī)r(jià)持續(xù)上漲，次級(jí)抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)在某種程度上被掩蓋了，放貸機(jī)構(gòu)覺(jué)得，收不回的貸款反正有房子做抵押，而房?jī)r(jià)還在漲，所以還會(huì)賺，而且借助于金融創(chuàng)新，這些貸款被打包債券化出售給了對(duì)沖基金、資產(chǎn)管理公司等各類(lèi)機(jī)構(gòu)投資者，房貸機(jī)構(gòu)的信貸風(fēng)險(xiǎn)被轉(zhuǎn)化了。

　　但2004年6月開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，利率的上升，加上房地產(chǎn)市場(chǎng)從去年開(kāi)始趨冷，一些借款買(mǎi)房人就違約不按期還貸，最后導(dǎo)致一些放貸機(jī)構(gòu)出現(xiàn)虧損以至破產(chǎn)。貸款機(jī)構(gòu)一旦出了問(wèn)題，次級(jí)抵押貸款支持的債券也變成了垃圾債券，它的價(jià)格下跌引起了投資于次級(jí)債的機(jī)構(gòu)出現(xiàn)財(cái)務(wù)困難。投資者了解到這個(gè)信息后，紛紛要求贖回投資，造成基金公司流動(dòng)性困難，不得不暫停贖回，這引發(fā)了投資者的恐慌。商業(yè)銀行出于安全考慮不肯拆出資金。出問(wèn)題的金融機(jī)構(gòu)從銀行和債券市場(chǎng)都無(wú)法融到資金，次級(jí)債危機(jī)就演變?yōu)榱鲃?dòng)性危機(jī)。市場(chǎng)信心發(fā)生動(dòng)搖，造成美國(guó)股市下跌。

　　徐滇慶：次級(jí)債是一種很好的金融創(chuàng)新工具,這次危機(jī)的原因之一在于審貸不嚴(yán)格。

　　另一個(gè)原因是量太大，超出了利潤(rùn)的覆蓋能力，而新聞媒體又夸大了它的風(fēng)險(xiǎn)。次級(jí)貸款與銀行貸款不同，它并不是基本穩(wěn)定的存款,而是基于股票，而股市對(duì)危機(jī)的反應(yīng)是最敏感，前面的人拋了，大家跟著拋，資金鏈就斷了。所以才需要政府注資，讓金融機(jī)構(gòu)幫助它把資金鏈續(xù)起來(lái)。

　　王建：美國(guó)近幾年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是建立在資本項(xiàng)順差基礎(chǔ)上的,有兩個(gè)基本條件：一、貨幣堅(jiān)挺；二、貨幣市場(chǎng)穩(wěn)定。這兩個(gè)條件具備了，國(guó)際資本才能源源不斷地流向美國(guó)，美國(guó)也才能拿大量流入的資本去補(bǔ)償經(jīng)常項(xiàng)目的逆差。在這種金融生態(tài)中，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)不表現(xiàn)為物質(zhì)產(chǎn)品的增長(zhǎng)，美國(guó)居民儲(chǔ)蓄率很低，原因在于他們持有的資產(chǎn)，如股票和地產(chǎn)在升值。當(dāng)房市發(fā)展到一定程度，居民中有購(gòu)買(mǎi)力且信用好的人的購(gòu)買(mǎi)就達(dá)到一個(gè)飽和點(diǎn)。為了繼續(xù)推高房地產(chǎn)泡沫，房貸就開(kāi)始轉(zhuǎn)向信用不好的人，這是次級(jí)債問(wèn)題的開(kāi)始。

　　其次，以貸款做抵押發(fā)證券，相當(dāng)于把貸款賣(mài)給了其他投資人。美國(guó)房屋抵押貸款有4/5被證券化了,大部分被國(guó)外投資者買(mǎi)走，因?yàn)榇蠹蚁嘈琶绹?guó)市場(chǎng)，相信美元。次級(jí)貸款雖說(shuō)是垃圾債券，但是利率高，當(dāng)投資者認(rèn)為市場(chǎng)泡沫吹不破，就愿意買(mǎi)。

　　次級(jí)債這兩年出現(xiàn)問(wèn)題，是因?yàn)橘J款有非常好的優(yōu)惠，比如三年內(nèi)可以不還本金，利息也可以少付。等到第三年，一部分該還款的人還不了貸款，還有大量無(wú)還款能力的人陸續(xù)進(jìn)入還款期。到了集中還款的時(shí)候，就有一部分發(fā)放次貸的金融公司收不到錢(qián)，發(fā)放房屋抵押貸款的公司破產(chǎn)。

　　次貸的影響第一表現(xiàn)在貿(mào)易上。從2005年下半年開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)不斷升息，房地產(chǎn)開(kāi)始走下坡路，居民的心理發(fā)生了變化。到今年6月第一次出現(xiàn)了正儲(chǔ)蓄。老百姓花錢(qián)少，貿(mào)易逆差就減少。所以，上半年美國(guó)貿(mào)易逆差同比減少了7%。

　　第二，日本和歐盟的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是外需主導(dǎo)型。美國(guó)的貿(mào)易逆差縮減會(huì)影響中國(guó)。歐盟對(duì)美國(guó)是順差，對(duì)我們是逆差。歐盟對(duì)美國(guó)的順差一降低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度就下降，對(duì)我們的逆差肯定也要跟著降。這是第二個(gè)傳導(dǎo)鏈條，即美國(guó)次貸可能導(dǎo)致我們經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下降。

　　第三，對(duì)日元美元交易的影響。過(guò)去的五、六年，日元和美元之間形成了巨大的套利交易，日本扮演了全球資金供應(yīng)商的角色。這場(chǎng)金融危機(jī)使人們對(duì)美元的信心降低，特別是美國(guó)現(xiàn)在又降息了，可能還要降，而處于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中的日本可能要加息。日元與美元利差的縮小使得日本不再扮演資金供應(yīng)商的角色，從而進(jìn)一步縮減美國(guó)的資本順差。

　　以上三重影響最后都導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)逆差的擴(kuò)張停止，對(duì)中國(guó)有很大影響。次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響不是通過(guò)金融聯(lián)系，因?yàn)槲覀兊呢泿藕唾Y本市場(chǎng)不開(kāi)放。但是，一旦他們貿(mào)易逆差開(kāi)始縮減，我們與他們的貿(mào)易聯(lián)系就面臨問(wèn)題。

　　拯救華爾街

　　《21世紀(jì)》：有學(xué)者認(rèn)為央行行長(zhǎng)們不應(yīng)拯救華爾街。如何看待美聯(lián)儲(chǔ)和各國(guó)央行在救助這場(chǎng)危機(jī)中的角色？注入過(guò)多流動(dòng)性是否會(huì)導(dǎo)致難以克服的全球性通脹？

　　王建：怎么可能不應(yīng)拯救華爾街？如果股市泡沫、房地產(chǎn)泡沫破了，就沒(méi)有財(cái)富效應(yīng)，也就沒(méi)有經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，大量的國(guó)際資本就要外逃。這次危機(jī)比日本當(dāng)年的泡沫破裂還要嚴(yán)重，現(xiàn)在只是露出冰山一角，等到大量還款到期的時(shí)候，甚至?xí)�影響到正常抵押貸款證券不能正常還款。

　　現(xiàn)在往股市灌水肯定是通脹。全球救市的錢(qián)估計(jì)有四五千億美元，在兩周之內(nèi)放進(jìn)去了。

　　徐滇慶：該不該救需要權(quán)衡收益和損失。如果危機(jī)有蔓延的趨勢(shì)，會(huì)使納稅人蒙受更多的損失，仍然要救，目的還是維護(hù)納稅人的利益。當(dāng)然同時(shí)也要警告，不能引起道德風(fēng)險(xiǎn)。

　　至于是否會(huì)造成更嚴(yán)重的通脹，要看量有多大。注資主要解決心理恐慌。政府在救助后，相應(yīng)的改革一定要跟上，否則，續(xù)上這個(gè)資金鏈就沒(méi)有意義。

　　宋鴻兵：這里面的確存在道德問(wèn)題。數(shù)百萬(wàn)次級(jí)貸款人即將無(wú)家可歸，央行行長(zhǎng)們可曾發(fā)過(guò)絲毫慈悲之心？而當(dāng)華爾街被他們自己的貪婪燙著了，美聯(lián)儲(chǔ)如果立刻關(guān)愛(ài)有加，大幅降息幫助肇事者“逃離作案現(xiàn)場(chǎng)”，似乎確實(shí)有些說(shuō)不過(guò)去。當(dāng)今全球的通脹本來(lái)就是美聯(lián)儲(chǔ)一手造成，降息必然加重通貨膨脹，到時(shí)候只怕又要指責(zé)中國(guó)“輸出通脹”了。

　　施建淮：“最后貸款人”是中央銀行的重要職能，是中央銀行保障金融系統(tǒng)穩(wěn)定的重要手段。當(dāng)然，最后貸款人這種職能會(huì)產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。有好多學(xué)者擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)和各國(guó)央行向市場(chǎng)注入流動(dòng)性將引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)從而認(rèn)為不應(yīng)該拯救那些不顧風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)構(gòu)投資者，應(yīng)該讓它們倒閉。但問(wèn)題是如果這種倒閉會(huì)影響到整個(gè)金融體系的穩(wěn)定，拖累美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，并有可能爆發(fā)全面的危機(jī)，中央銀行要做的第一件事就是制止危機(jī)，而不是擔(dān)心是否會(huì)引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。我認(rèn)為這次美聯(lián)儲(chǔ)和各國(guó)央行向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的舉動(dòng)不僅是必要的而且是正確的，他們向市場(chǎng)發(fā)出了明確、強(qiáng)烈的信號(hào)：隨時(shí)準(zhǔn)備采取必要的手段維持金融體系的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，這有助于穩(wěn)定市場(chǎng)恐慌情緒，阻止危機(jī)蔓延。

　　即使向遭受流動(dòng)性危機(jī)的市場(chǎng)注入資金的舉動(dòng)可能加大將來(lái)通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)，這種注資仍然是必要的。通貨膨脹是一個(gè)緩慢的過(guò)程，當(dāng)這場(chǎng)危機(jī)被控制住之后，如果流動(dòng)性過(guò)多，仍然可以慢慢地把利息再加上去。全球的流動(dòng)性過(guò)剩是需要長(zhǎng)期解決的問(wèn)題，而眼前的危機(jī)是股市在跌，市場(chǎng)信心在動(dòng)搖，所以第一件事情就是要制止恐慌，從這個(gè)角度說(shuō)，必須提供流動(dòng)性。后續(xù)對(duì)通脹的影響，還有其他手段。

　　金融創(chuàng)新與金融安全的較量

　　《21世紀(jì)》：次級(jí)債的教訓(xùn)之一是金融創(chuàng)新有風(fēng)險(xiǎn)。在金融創(chuàng)新日益頻繁的今天，政府如何監(jiān)管金融市場(chǎng)？如何判斷中國(guó)的金融衍生品發(fā)展現(xiàn)狀與趨勢(shì)？

　　宋鴻兵：客觀地說(shuō)，金融創(chuàng)新是“七分利，三分害”金融創(chuàng)新是金融系統(tǒng)、監(jiān)管部門(mén)和投資者之間的三方博弈。對(duì)于金融系統(tǒng)而言，追求利潤(rùn)的最大化是其本質(zhì)，這種欲望會(huì)逾越合理的界線而變成貪婪。監(jiān)管部門(mén)的職責(zé)就是劃出這條界線并守住它。不過(guò)，歷史和現(xiàn)實(shí)的經(jīng)驗(yàn)表明，監(jiān)管永遠(yuǎn)防不住貪婪，因?yàn)樨澙返膭?dòng)機(jī)太強(qiáng)，收益太高，而成本極低。加強(qiáng)監(jiān)管就必須提高貪婪的成本。機(jī)構(gòu)或基金經(jīng)理出了問(wèn)題，必須嚴(yán)厲處罰，嚴(yán)厲到他們必須考慮是否值得冒險(xiǎn)的程度。此外，教育投資者也是一個(gè)重要方面。

　　《21世紀(jì)》：在中國(guó)房?jī)r(jià)看漲的情況下，房貸證券化推進(jìn)的難點(diǎn)在哪里？當(dāng)下推進(jìn)房貸證券化是銀行風(fēng)險(xiǎn)降低還是地產(chǎn)與股市泡沫的升級(jí)？

　　徐滇慶：難點(diǎn)主要是中國(guó)還沒(méi)有實(shí)現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)，目前允許混業(yè)的只有中信和招商兩家銀行。在多頭監(jiān)管的環(huán)境下，一面發(fā)放貸款，從事銀行業(yè)務(wù)，另一面從股市上籌集資本，從事證券業(yè)務(wù)，是由證監(jiān)會(huì)管理還是由銀監(jiān)會(huì)來(lái)管理？

　　中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)確實(shí)存在拐點(diǎn)，即由加速增長(zhǎng)變?yōu)闇p速增長(zhǎng)，這是發(fā)展的基本路徑和規(guī)律，但我們現(xiàn)在仍然處在加速增長(zhǎng)階段，美國(guó)目前的人均居住面積60平方米，發(fā)展了一兩百年，中國(guó)則是24平方米，才剛剛起步，而且中國(guó)目前的不動(dòng)產(chǎn)占金融資產(chǎn)的比率很低，17萬(wàn)億的資金放在銀行里承受著負(fù)利率，老百姓每年還要往銀行里增加兩萬(wàn)億的存款，這些資金必然會(huì)尋求更高的資本回報(bào)率。相當(dāng)一部分資金回流向房地產(chǎn)市場(chǎng)。在這樣旺盛的需求之下，房?jī)r(jià)必然是漲的。目前，房貸證券化剛剛起步，無(wú)論如何，現(xiàn)在去討論20年后的問(wèn)題，去擔(dān)心因?yàn)榉績(jī)r(jià)趨勢(shì)的改變而帶來(lái)房貸證券化的風(fēng)險(xiǎn)是不是早了點(diǎn)？

　　施建淮：推動(dòng)緩慢還有一個(gè)很重要的原因是債券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施落后。公司債券是有風(fēng)險(xiǎn)的，一個(gè)公司要發(fā)債，或者銀行貸款要證券化，首先需要對(duì)這種債券的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行恰當(dāng)?shù)脑u(píng)估。國(guó)內(nèi)如果沒(méi)有發(fā)展起相應(yīng)的獨(dú)立和有公信力的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，就會(huì)影響這種債券的需求。另外，發(fā)行債券的公司必須進(jìn)行信息披露，采用國(guó)際會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，但很多國(guó)內(nèi)的企業(yè)并不愿意這樣做。還有，我國(guó)的大企業(yè)很容易從銀行獲得低成本的貸款，也使它們沒(méi)有動(dòng)力通過(guò)發(fā)行債券這種麻煩的方式融資，而中小企業(yè)又很難獲得國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)投資級(jí)的評(píng)級(jí)。

　　房貸證券化是值得去推動(dòng)的，商業(yè)銀行也有很大的積極性去做這個(gè)事，因?yàn)榭梢园扬L(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)給其他投資者。如果房貸全部集中在銀行手中，一是會(huì)占用大量的資金，影響利潤(rùn)的增加，二是銀行承擔(dān)了大量的風(fēng)險(xiǎn)。房貸證券化能夠發(fā)揮不同金融機(jī)構(gòu)在貸款業(yè)務(wù)不同環(huán)節(jié)的比較優(yōu)勢(shì)，會(huì)產(chǎn)生多贏的結(jié)果。因?yàn)樯虡I(yè)銀行由于分支網(wǎng)點(diǎn)多，在發(fā)起貸款和實(shí)施貸款這兩個(gè)環(huán)節(jié)具有比較優(yōu)勢(shì)，但在持有貸款這個(gè)環(huán)節(jié)有比較劣勢(shì)，另一方面保險(xiǎn)公司、互助基金等機(jī)構(gòu)在后一個(gè)環(huán)節(jié)有比較優(yōu)勢(shì)。房貸證券化通過(guò)分解貸款過(guò)程，挖掘不同金融機(jī)構(gòu)在貸款過(guò)程各個(gè)環(huán)節(jié)的比較優(yōu)勢(shì)的差異從而提高貸款的效率，降低借款者的融資成本。

　　房地產(chǎn)市場(chǎng)與股市泡沫的膨脹是由多方面因素造成的，主要是流動(dòng)性過(guò)剩。而中國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩的根源在于我們的匯率政策。房貸證券化一定程度上會(huì)促進(jìn)房貸規(guī)模的擴(kuò)大，但我不認(rèn)為它必然地會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫化，匯率政策才是房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫化的始作俑者。

　　宋鴻兵：信用評(píng)估系統(tǒng)顯然是最大的障礙之一。

　　技術(shù)和人才也是一個(gè)方面。房貸證券化的目的當(dāng)然是轉(zhuǎn)移銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)給債券市場(chǎng)的投資人，比如養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金等。這個(gè)轉(zhuǎn)化過(guò)程效率越高，銀行創(chuàng)造更多貨幣的能力就越強(qiáng)，當(dāng)然房?jī)r(jià)升級(jí)就越快。

　　《21世紀(jì)》：美國(guó)的次級(jí)債務(wù)危機(jī)會(huì)對(duì)中國(guó)正在醞釀中的資產(chǎn)證券化進(jìn)程產(chǎn)生怎樣的影響？在金融日益開(kāi)放的今天，中國(guó)如何處理金融創(chuàng)新與金融安全之間的關(guān)系？

　　王建：中國(guó)的金融創(chuàng)新和金融安全，只要是不開(kāi)放資本市場(chǎng)，就沒(méi)有大的風(fēng)險(xiǎn)。為什么？總量太小，不足以影響到經(jīng)濟(jì)的規(guī)模。比如美國(guó)的GDP是13萬(wàn)億，金融衍生產(chǎn)品是130萬(wàn)億，是經(jīng)濟(jì)的10倍。所以，金融衍生品價(jià)格漲落10%，就相當(dāng)于美國(guó)全國(guó)的GDP，影響非常大。我國(guó)的衍生產(chǎn)品，到10年以后能不能達(dá)到GDP的一半都很難說(shuō)。

　　施建淮：此次危機(jī)不會(huì)對(duì)中國(guó)的資產(chǎn)證券化進(jìn)程造成不利影響。通常大家認(rèn)為這次危機(jī)是金融衍生品造成的麻煩，因?yàn)榇渭?jí)抵押貸款規(guī)模本身很小，但是通過(guò)證券化方式出售后，次級(jí)抵押貸款會(huì)滾動(dòng)地進(jìn)一步增加，并派生出更多的投資工具，吸引更多的投資者，影響的范圍就擴(kuò)大了。這次危機(jī)之所以沒(méi)有對(duì)美國(guó)金融體系造成很大沖擊，也得益于金融創(chuàng)新，風(fēng)險(xiǎn)被分散了。因此，我覺(jué)得金融創(chuàng)新包括國(guó)內(nèi)的住房抵押貸款證券化仍然是要發(fā)展的。

　　金融管制的雙刃劍

　　《21世紀(jì)》：次級(jí)債危機(jī)未對(duì)中國(guó)造成重大沖擊，有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為這是資本項(xiàng)管制又一次救了中國(guó)。您如何判斷中國(guó)金融體系自己的風(fēng)險(xiǎn)“風(fēng)暴眼”？如何進(jìn)一步推進(jìn)金融改革和金融開(kāi)放？

　　王建：只要中國(guó)不開(kāi)放資本市場(chǎng)，人民幣不國(guó)際化，中國(guó)就始終有一道防止外部金融沖擊的“防波堤”。如果說(shuō)中國(guó)金融體系也潛藏著風(fēng)險(xiǎn)，我看現(xiàn)在最大的風(fēng)險(xiǎn)就是在今年下半年產(chǎn)能集中釋放后，出現(xiàn)生產(chǎn)過(guò)剩危機(jī)，同時(shí)美國(guó)次貸危機(jī)影響我們的出口，結(jié)果是內(nèi)外需緊縮同時(shí)發(fā)生。現(xiàn)在中國(guó)金融市場(chǎng)面臨的不穩(wěn)定，就是這個(gè)原因。

　　宋鴻兵：中國(guó)銀行系統(tǒng)的核心問(wèn)題在于大量債權(quán)堆積在自己的資產(chǎn)負(fù)債表上無(wú)法流動(dòng)，這等于將所有風(fēng)險(xiǎn)都綁在了自己身上。美國(guó)的銀行早就轉(zhuǎn)嫁了風(fēng)險(xiǎn)，頂多是倒一片對(duì)沖基金。中國(guó)銀行系統(tǒng)的情況就遠(yuǎn)沒(méi)有這么樂(lè)觀。

　　所以適時(shí)推出資產(chǎn)證券化來(lái)幫助銀行轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)是必要的。但轉(zhuǎn)移給誰(shuí)?我覺(jué)得不能讓中國(guó)的基金全部承擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn)，而應(yīng)該推銷(xiāo)“出去”。既然是開(kāi)放金融，把我們的MBS賣(mài)到世界市場(chǎng)應(yīng)該也是思路之一。

　　施建淮：大家都在談這次又是資本管制救了中國(guó)，我不同意這種看法。中國(guó)今天的情況和十年前已經(jīng)有很大的不同：一方面，我們的對(duì)外經(jīng)濟(jì)規(guī)模已經(jīng)變得非常大，馬上要成為世界第二大出口國(guó)了，國(guó)際資本可以通過(guò)經(jīng)常賬戶(hù)的自由兌換流入流出；另一方面，中國(guó)金融業(yè)也對(duì)外開(kāi)放了，WTO五年過(guò)渡期結(jié)束，大量的外資銀行、保險(xiǎn)公司和證券公司在國(guó)內(nèi)開(kāi)展業(yè)務(wù)會(huì)伴隨著大量的資金流出入，再加上巨大規(guī)模的外商直接投資也可以成為熱錢(qián)流出入的渠道，資本流動(dòng)已經(jīng)很難靠行政手段來(lái)管制。

　　這次美國(guó)次級(jí)債危機(jī)沒(méi)有對(duì)中國(guó)造成沖擊的原因是，國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)涉足美國(guó)次級(jí)債不深，只有幾家銀行買(mǎi)了，而買(mǎi)的規(guī)模又很有限。否則，資本管制還能使中國(guó)免于沖擊嗎？

　　另一個(gè)原因是

中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面良好。經(jīng)濟(jì)在快速地增長(zhǎng)，企業(yè)的利潤(rùn)在增加，上市公司的素質(zhì)包括它的盈利能力都在加強(qiáng)，出口強(qiáng)健。雖然貿(mào)易順差過(guò)大不好，但是出口強(qiáng)健的話，大家對(duì)你的國(guó)際償債能力就很有信心，所以流入到中國(guó)股市和房地產(chǎn)的QFII包括很多熱錢(qián)看好中國(guó)資本市場(chǎng)，沒(méi)有受美國(guó)次級(jí)債危機(jī)的影響而流出中國(guó)市場(chǎng)。反過(guò)來(lái)說(shuō)，如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面出了問(wèn)題或當(dāng)局執(zhí)行了不一致的宏觀政策，那么大量的國(guó)內(nèi)外資本就會(huì)在美國(guó)次級(jí)債危機(jī)之類(lèi)的壞消息的觸發(fā)下逃離中國(guó)。現(xiàn)在有很多渠道讓他們流出去。

　　所以要想避免金融危機(jī)的沖擊，除了保持經(jīng)濟(jì)的健康增長(zhǎng)，執(zhí)行穩(wěn)健一致的宏觀政策，還要進(jìn)一步推進(jìn)金融改革和金融開(kāi)放，包括大力發(fā)展公司債券市場(chǎng)，努力建立起多層次的、品種多樣化的具有深度的和流動(dòng)性強(qiáng)的金融市場(chǎng)體系，提高我國(guó)金融體系的彈性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，而不是依賴(lài)已經(jīng)無(wú)效率的資本管制。