-鄒新 趙新杰 趙幼力 曹幸仁

　　當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行總體評(píng)價(jià)及問題

　　我們認(rèn)為，一季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行形勢(shì)總體良好，尤其是出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整效果初顯、消費(fèi)增長(zhǎng)繼續(xù)加快、經(jīng)濟(jì)效益繼續(xù)提升等諸多亮點(diǎn)，但經(jīng)濟(jì)金融增長(zhǎng)呈偏快勢(shì)頭，盡管由于煤電油運(yùn)供應(yīng)較為充足，同時(shí)物價(jià)增長(zhǎng)仍相對(duì)穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行尚未過熱，但以工業(yè)生產(chǎn)增速高位加快、流動(dòng)性持續(xù)過剩為核心的問題值得密切關(guān)注：

　　——工業(yè)生產(chǎn)增速高位加快。其中鋼鐵、有色、

化工、電力、石油加工及煉焦、建材六個(gè)行業(yè)的平均增速為20.6%，高出規(guī)模以上工業(yè)平均增速2.3個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)用電量亦增長(zhǎng)16.8%，同比加快5.5個(gè)百分點(diǎn)。除了工業(yè)化、城鎮(zhèn)化進(jìn)程加速及消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)加快的因素，主要原因是固定資產(chǎn)投資的產(chǎn)能開始大批量集中釋放。工業(yè)生產(chǎn)增速過快將直接推動(dòng)GDP增速上行，增加經(jīng)濟(jì)運(yùn)行由偏快轉(zhuǎn)向過熱的壓力，并加大結(jié)構(gòu)調(diào)整難度，使宏觀經(jīng)濟(jì)難以保持平穩(wěn)運(yùn)行。按照生產(chǎn)周期，二季度工業(yè)生產(chǎn)將進(jìn)入旺季，同時(shí)在目前電力和資金供應(yīng)較為寬松的環(huán)境下，工業(yè)增長(zhǎng)持續(xù)過快增長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)較大。

　　——工業(yè)結(jié)構(gòu)重型化，節(jié)能減排形勢(shì)嚴(yán)峻。2006年在強(qiáng)有力的宏觀調(diào)控下，我國(guó)高耗能行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整取得了較大進(jìn)展，但今年在各地出臺(tái)發(fā)展高耗能產(chǎn)業(yè)的土地、稅收及電價(jià)等優(yōu)惠政策的支撐下，高耗能產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)明顯反彈。一季度，重工業(yè)增速持續(xù)快于輕工業(yè)，同時(shí)許多高耗能行業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)加快，產(chǎn)品出口大幅增加，其中尤以電解鋁、氧化鋁、水泥粗鋼等反彈明顯；而冶金、建材、電力、煤炭、機(jī)械、有色行業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)則超過了40%，能耗激增問題突出。據(jù)發(fā)改委測(cè)算，一季度鋼鐵、有色、化工、電力、石油加工及煉焦、建材等六個(gè)高耗能行業(yè)的增加值占規(guī)模以上工業(yè)的33%左右，用電量占工業(yè)用電量的64%左右，能耗占全國(guó)工業(yè)能耗的70%左右。

　　——國(guó)際收支不平衡，流動(dòng)性過剩尚待疏導(dǎo)。一季度貿(mào)易順差繼續(xù)攀升，同時(shí)FDI增長(zhǎng)迅速，加之境外短期資金入境勢(shì)頭進(jìn)一步強(qiáng)化，我國(guó)國(guó)際收支不平衡問題加劇。在目前的外匯管理體制下，致使基礎(chǔ)貨幣投放加速，成為境內(nèi)流動(dòng)性過剩的一大主要來源。2007年一季度外匯占款增加8767.52億元人民幣，同比增幅高達(dá)66%。流動(dòng)性過剩直接刺激信貸反彈，推動(dòng)固定資產(chǎn)投資走高，更積聚資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)。雖然一季度銀行體系的流動(dòng)性過剩暫時(shí)相對(duì)有所緩解，但資產(chǎn)價(jià)格快速攀升以及銀行流動(dòng)性受新股發(fā)行等因素影響而起伏加大的事實(shí)表明，加快疏導(dǎo)流動(dòng)性，使其最大限度地減小對(duì)

中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融平穩(wěn)運(yùn)行的震蕩，是當(dāng)前及未來相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)擺在監(jiān)管層面前的最重要的課題之一。

　　——通貨膨脹壓力加大。盡管目前通脹增長(zhǎng)水平仍較為平穩(wěn)，但我們認(rèn)為，通脹壓力已日趨增大，主要原因：一是國(guó)內(nèi)糧食繼續(xù)豐收的難度加大及國(guó)際糧價(jià)的上漲都將導(dǎo)致國(guó)內(nèi)糧價(jià)上漲，從而繼續(xù)推動(dòng)食品價(jià)格上漲；二是企業(yè)成本推動(dòng)的國(guó)內(nèi)因素將愈發(fā)明顯，即隨著資源價(jià)格改革加快、工資水平提升、環(huán)保成本加大，致使通脹壓力增加；三是今年以來國(guó)際市場(chǎng)上銅、鋁、化肥、鐵礦石等初級(jí)產(chǎn)品的價(jià)格漲幅上升，尤其是原油價(jià)格上漲態(tài)勢(shì)明顯，鑒于我國(guó)對(duì)國(guó)際原油、鐵礦石等原材料產(chǎn)品的進(jìn)口依賴性較強(qiáng)，因此國(guó)際市場(chǎng)能源及原材料價(jià)格上漲將通過傳導(dǎo)機(jī)制拉動(dòng)我國(guó)PPI和CPI上漲；四是雖然一季度煤電油運(yùn)供需總體平衡，但局部性、時(shí)段性緊張仍存在，加之二季度工業(yè)生產(chǎn)可能加快及季節(jié)性因素，煤炭、電力、油品(特別是柴油)及運(yùn)輸?shù)姆�(wěn)定供應(yīng)存在壓力；五是隨著居民收入和消費(fèi)增加，需求拉動(dòng)的通脹壓力亦趨于上升；六是前期貨幣、信貸高速增長(zhǎng)也將對(duì)拉動(dòng)物價(jià)產(chǎn)生滯后影響。

　　——資產(chǎn)價(jià)格過快攀升，貨幣活期化勢(shì)頭加快，信貸資金流向股市值得高度重視。境內(nèi)流動(dòng)性持續(xù)過剩及利率過低導(dǎo)致近來以股價(jià)為代表的資產(chǎn)價(jià)格過快攀升，受此推動(dòng)，貨幣活期化勢(shì)頭加快，更值得密切關(guān)注的是信貸資金流向股市的問題。一方面，一季度信貸增速尤其是短期貸款和票據(jù)融資增速反彈力度遠(yuǎn)強(qiáng)于固定資產(chǎn)投資；但另一方面，從固定資產(chǎn)投資到位資金情況看，一季度國(guó)內(nèi)貸款僅增長(zhǎng)9.5%，前兩個(gè)月增幅更低至2.7%，而去年該指標(biāo)始終保持在22%以上。銀行信貸資金在投資到位資金中的占比突降有企業(yè)自籌資金增長(zhǎng)的因素，但綜合一季度企業(yè)活期存款僅新增1140.89億元的事實(shí)可看出，信貸資金流入股市的勢(shì)頭明顯。由于近來股市日益走高的收益率，尤其是超過10%的無風(fēng)險(xiǎn)新股收益率，企業(yè)將信貸資金由投資轉(zhuǎn)向股市的沖動(dòng)很大。此外，據(jù)銀監(jiān)會(huì)調(diào)查，近來個(gè)人消費(fèi)貸款被用于炒股的現(xiàn)象亦很普遍。大量過剩的流動(dòng)性流入以股市為代表的資產(chǎn)市場(chǎng)，不僅積聚資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)，加大經(jīng)濟(jì)過熱壓力，更對(duì)銀行信貸資產(chǎn)的安全帶來很大挑戰(zhàn)。

　　——產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)加大。加大前期投資高速增長(zhǎng)帶來的產(chǎn)能目前開始大批量釋放。我們認(rèn)為，一季度產(chǎn)能增長(zhǎng)迅速加快，同時(shí)在企業(yè)效益提升及生產(chǎn)旺季即將到來的雙重刺激下，產(chǎn)能進(jìn)一步大量釋放的可能性很大，而根據(jù)我們3月份的分析，新增固定資產(chǎn)投資、出口和消費(fèi)的需求增長(zhǎng)將跟不上產(chǎn)能的集中釋放進(jìn)度，產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)加大，這亦可以從前述一季度企業(yè)產(chǎn)成品資金、應(yīng)收賬款凈額及產(chǎn)品銷售率的變化中得到印證。

　　調(diào)控政策走向及經(jīng)濟(jì)金融走勢(shì)預(yù)測(cè)

　　我們認(rèn)為，下一階段宏觀調(diào)控的重點(diǎn)是防止經(jīng)濟(jì)由偏快轉(zhuǎn)向過熱，因此預(yù)計(jì)監(jiān)管層將加強(qiáng)和改善宏觀調(diào)控，把好土地和信貸兩個(gè)閘門，加大節(jié)能減排措施，提高投資和生產(chǎn)門檻，抑制產(chǎn)能、投資和出口過快增長(zhǎng)，同時(shí)綜合運(yùn)用利率、存款準(zhǔn)備金率及公開市場(chǎng)操作等手段來抓緊緩解流動(dòng)性過剩矛盾，抑制貨幣供應(yīng)和信貸增長(zhǎng)過快增長(zhǎng)，并加快經(jīng)濟(jì)金融結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)程。具體措施主要有：

　　——遏制高耗能產(chǎn)品的過快增長(zhǎng)。關(guān)閉部分企業(yè)生產(chǎn)線，加快淘汰高耗能行業(yè)的落后產(chǎn)能和對(duì)中央企業(yè)的整合力度，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)；加快清理發(fā)展高耗能產(chǎn)業(yè)的土地、稅收、電價(jià)等優(yōu)惠政策，提高投資門檻，尤其將嚴(yán)格加強(qiáng)對(duì)鋁冶煉、銅冶煉等的投資審批管理，并加大其在建項(xiàng)目的清理力度；通過進(jìn)一步降低出口退稅率和征收出口關(guān)稅等措施，嚴(yán)控“兩高一資”產(chǎn)品(高耗能、高污染、資源性產(chǎn)品)的出口；抓緊落實(shí)完善差別電價(jià)政策，研究實(shí)行差別排污費(fèi)、差別水價(jià)等政策，促進(jìn)節(jié)能減排。同時(shí)監(jiān)管層將堅(jiān)持區(qū)別對(duì)待、有保有壓的政策，中西部地區(qū)在執(zhí)行淘汰落后產(chǎn)能的期限和門檻上將比東部地區(qū)寬松。

　　——增強(qiáng)貨幣政策的獨(dú)立性，進(jìn)一步緊縮貨幣政策。根據(jù)我們3月初的分析，加息有望成為未來宏觀調(diào)控的主要工具之一，預(yù)計(jì)今年還將分兩次提高存貸款基準(zhǔn)利率，第一次加息可能在5月份，同時(shí)加快利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程，提升SHIBOR的市場(chǎng)地位；還將至少兩次提高存款準(zhǔn)備金率各0.5個(gè)百分點(diǎn)；加大公開市場(chǎng)操作和貨幣掉期又稱貨幣互換，央行用美元從商業(yè)銀行手中“換入”人民幣，到期以后，央行再按照事先確定的貨幣掉期價(jià)格用人民幣從商業(yè)銀行手中回購(gòu)美元。商業(yè)銀行年報(bào)顯示央行上年通過貨幣互換至少?gòu)你y行體系回籠了超過人民幣5000億元的資金。三年期央票的發(fā)行量將增多。

　　——高度關(guān)注銀行信貸快速反彈勢(shì)頭，加大窗口指導(dǎo)，并繼續(xù)對(duì)信貸增長(zhǎng)過快的銀行采取定向票據(jù)發(fā)行、重點(diǎn)談話等行政措施；嚴(yán)格限制對(duì)高耗能、高污染企業(yè)的貸款，加大對(duì)農(nóng)業(yè)、中小企業(yè)、自主創(chuàng)新、節(jié)能環(huán)保及就業(yè)等貸款的支持力度。

　　——加快

人民幣匯率制度綜合改革及人民幣對(duì)美元的升值速度，抓緊疏導(dǎo)流動(dòng)性過剩。成立國(guó)家外匯投資管理公司，可能由財(cái)政部向央行發(fā)行債券獲得部分外匯儲(chǔ)備進(jìn)行境外投資；拓寬外匯儲(chǔ)備投資渠道，合理增加黃金儲(chǔ)備及買入石油等戰(zhàn)略資源；繼續(xù)放寬對(duì)銀行結(jié)售匯的管制和對(duì)境內(nèi)企業(yè)及個(gè)人用匯限制，允許更多的外國(guó)企業(yè)和國(guó)際機(jī)構(gòu)在國(guó)內(nèi)發(fā)行人民幣債券；加大對(duì)入境資金的監(jiān)控，開展外匯資金流入及結(jié)匯和部分地區(qū)銀行自身收結(jié)匯的檢查，加強(qiáng)外債管理，改進(jìn)外債統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)，嚴(yán)格控制外債的過快增長(zhǎng)；逐步放寬個(gè)人對(duì)外金融投資的限制，QDII的經(jīng)營(yíng)范圍有望擴(kuò)大到境外股票及其結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品和商品類衍生產(chǎn)品。

　　——加快退稅制度改革，穩(wěn)步推進(jìn)原材料及資源價(jià)格改革。在降低“兩高一資”行業(yè)出口退稅率的同時(shí)，將加大對(duì)裝備制造業(yè)的出口退稅，并加大對(duì)關(guān)鍵技術(shù)設(shè)備及有利于節(jié)能降耗設(shè)備的進(jìn)口。

　　——大力發(fā)展企業(yè)債券，減少對(duì)其發(fā)行利率和額度的控制，推動(dòng)以SHIBOR為基準(zhǔn)利率進(jìn)行市場(chǎng)化定價(jià)。

　　綜合以上對(duì)一季度經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行態(tài)勢(shì)的分析、下一步可能出臺(tái)的調(diào)控措施及國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融走勢(shì)，我們做出如下判斷：將2007年中國(guó)GDP增速為10%的預(yù)測(cè)調(diào)升為2007年GDP增速將超過10%；維持對(duì)全年城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)23%的判斷；將全年工業(yè)增加值增長(zhǎng)16%調(diào)升為16%～17%；維持社會(huì)消費(fèi)品零售額增長(zhǎng)15%的判斷；將全年出口增長(zhǎng)率由19%調(diào)升至20%，進(jìn)口增長(zhǎng)由21%調(diào)升至22%，維持貿(mào)易順差約為2500億美元的判斷；維持全年CPI上漲2.8%的預(yù)測(cè)；維持全年金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款增量和M2增幅將分別超過2.9萬(wàn)億元和16%的央行目標(biāo)的判斷；人民幣對(duì)美元的全年升值幅度可能達(dá)到5.5%～6%；隨著調(diào)控和疏導(dǎo)力度的加大，流動(dòng)性管理可望改善。

　　商業(yè)銀行需重點(diǎn)關(guān)注的幾個(gè)方面

　　——嚴(yán)格控制信貸計(jì)劃的執(zhí)行進(jìn)度和投放節(jié)奏，密切跟蹤監(jiān)管層對(duì)遏制高耗能產(chǎn)品過快增長(zhǎng)的各項(xiàng)政策和措施，及時(shí)引導(dǎo)信貸退出，防止經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)帶來的信貸資產(chǎn)不良率反彈。

　　——嚴(yán)防信貸資金進(jìn)入股市造成的信貸資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)真執(zhí)行貸前審查和貸后跟蹤檢查，尤其應(yīng)嚴(yán)格審查和跟蹤新發(fā)放貸款資金的用途和去向。

　　——加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債管理，做好資金流向、流量的預(yù)測(cè)，積極應(yīng)對(duì)資金來源穩(wěn)定性降低的趨勢(shì)，及時(shí)調(diào)整流動(dòng)性安排策略，提高資金使用效率。

　　——加快產(chǎn)品創(chuàng)新，尤其是本外幣資金一體化產(chǎn)品的創(chuàng)新，努力擴(kuò)大交易類業(yè)務(wù)，提高交易類資產(chǎn)的比重和收益。

　　——積極應(yīng)對(duì)利率變動(dòng)將更為頻繁的趨勢(shì)，加強(qiáng)利率風(fēng)險(xiǎn)管理，提高貸款議價(jià)水平和資金配比管理水平。

　　——在密切關(guān)注存款活期化及儲(chǔ)蓄進(jìn)一步分流態(tài)勢(shì)，做好流動(dòng)性管理的同時(shí)，抓住機(jī)會(huì)大力拓展基金托管、企業(yè)年金托管和券商第三方存管等證券市場(chǎng)類中間業(yè)務(wù)和投資銀行業(yè)務(wù)，不斷提高中間業(yè)務(wù)收入。

　　——切實(shí)防范匯率風(fēng)險(xiǎn)，尤其應(yīng)準(zhǔn)確計(jì)算外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口頭寸。

　　(作者單位：中國(guó)工商銀行城市金融研究所）