國金投資

　　研究結論：預計二級市場配售中簽率為0.0491224%

　　申購代碼：737995(滬) 003995(深)　　　申購日期：2004-5-31

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　　發行價格：8.20元　　　　　　　　　　 申購上限：36000股

　　發行數量：3600萬股　　　　　　　　　 發行市盈率：16.08倍

　　發行方式：二級市場投資者定價配售　　 發行后總股本：8757萬股

　　一、公司概況

　　云南文山電力股份有限公司主要從事水力發電、供電和配電業務。公司的主要產品為電力，主要用于能源供應。產品主要利用公司自建的供電網絡向客戶直供或躉售。所需主要原材料為其它電網企業的躉售電力、其它電站的外售電力以及用于公司發電的水能。目前由于電力銷售行業采取特許經營制，所以在公司的供電營業區內基本沒有競爭。公司目前擁有11座電站，總裝機容量為4.051萬千瓦；擁有110千伏輸電線路562.49公里、35千伏輸電線路871.74公里；110千伏變電站7座，總容量30.50萬千伏安；35kv變電站30座，總容量11.94萬千伏安。公司擁有在文山州內四個縣的供電特許經營權，承擔著文山下轄四個縣的直接供電業務和其余四縣的躉售業務。文山州當地具有豐富的水能資源，目前僅開發約10%的可利用水能資源。同時，文山州豐富的自然資源帶動了高耗能產業的發展，從而也拓寬了公司未來的發展前景。

　　公司2003年元月一日開始享受所得稅減按15%征收的稅收優惠政策。

　　二、財務分析

　　公司主營業務收入全部來自于公司供電收入，主營業務收入呈現逐年上升的趨勢。2002年度和2003年度總體收入水平增長速度比2001年度減緩，是因為文山州內電力需求增長過快，而州內電力供應和省網電力供應的增長無法同步增長。2003年凈利潤逐年增長的原因是因為執行了新的所得稅率，稅負減少所致。

　　從公司招股說明書公布的財務數據看，目前公司財務狀況中最引人注目的就是資產負債率和公司的流動比率和速動比率三個指標。

　　截止 2003年12月31日公司的流動比率為0.32，速動比率為0.31。較低的流動比率會使公司面臨一定的財務風險。雖然由于水電類企業的存貨等流動資產較小，水電類電力公司的流動比率和速動比率整體偏低，但是公司與同行業上市公司相比，兩項指標仍然低于平均水平0.76和0.652。

　　公司2001年12月31日、2002年12月31、2003年12月31日資產負債率分別是68.42%、59.91%、60.27%，三年來始終保持在較高的水平上。資產負債率較高，主要原因是由于近年來文山州地方電力需求增長過快，公司在技術改造和電網建設上投資金額較大造成的。1998年至今，公司對電網、變電站、配電站等實施技改多達十多項，總投資金額過億元；新建送電線路十一條，總投資約3700多萬；新建變電站四座，投資約1000萬元。另一個方面，公司2003年負債總額比2002年末增加3899.74萬元，資產負債率60.27%，資產負債率上升的主要原因是公司2003年提前利用銀行貸款實施募集資金項目，預計本次股票發行成功后，公司資產負債率會大幅下降。

　　我們認為對于這一指標發生財務風險的可能性較小，隨著公司債務管理水平的提高和盈利能力的增強，資產負債率呈逐年下降的態勢，財務風險逐步降低。而且與同行業上市公司的資產負債率相比，文山電力處在平均水平。同時，公司還分別被中國工商銀行文山州分行和中國農業銀行文山州分行授予了9，035萬元、28，000萬元的貸款授信額度，因此公司出現償債風險的可能性較小。

　　三、募集資金運用

　　公司本次實際募股資金28354.40萬元，本次募股資金將用于以下項目：

　　(一)落水洞水電站工程項目：

　　項目建設期2年，第三年投產。項目完成后，年新增銷售收入2751萬元，新增利潤總額1914.73萬元，凈利潤1282。87萬元，項目投資利潤率26.50%，全部投資所得稅后財務內部收益率19.86%，投資回收期為6.2年。

　　(二)南汀河水電站工程項目：

　　項目建設期2.5年，第四年達產。項目完成后，年新增銷售收入4657萬元，新增利潤總額3266.23萬元，凈利潤2188.37萬元，項目投資利潤率26.93%，全部投資所得稅后財務內部收益率18.19%，投資回收期為6.1年(含建設期)。

　　(三)110kV文山西山變電站工程項目：

　　項目建設期9個月。項目完成后，年新增銷售收入582.54萬元，新增利潤總額351.81萬元，凈利潤235.71萬元，項目投資利潤率25.08%，全部投資所得稅后財務內部收益率19.16%，投資回收期為5.2年(含建設期)。

　　(四)110kV馬塘變電站技改項目：

　　項目建設期8個月。項目完成后，年新增銷售收入582.54萬元，新增利潤總額351.81萬元，凈利潤235.71萬元，項目投資利潤率30.07%，全部投資所得稅后財務內部收益率23.38%，投資回收期為4.27年(含建設期)。

　　(五)八寶至富寧110kV輸變電技改項目：

　　項目建設期9個月。項目完成后，年新增銷售收入574.56萬元，新增利潤總額330萬元，凈利潤221萬元，項目投資利潤率17.87%，全部投資所得稅后財務內部收益率14.72%，投資回收期為6.68年(含建設期)。

　　(六)110kV馬鹿塘水電站至文山送電線路工程項目：

　　項目建設期1年。項目完成后，年新增銷售收入1083萬元，新增利潤總額766萬元，凈利潤513萬元，項目投資利潤率41.07%，全部投資所得稅后財務內部收益率30.50%，投資回收期為3.3年(含建設期)。

　　(七)110kV文山至馬塘至平遠回龍送電線路工程項目：

　　項目建設期8個月。項目完成后，年新增銷售收入767.30萬元，新增利潤總額538.24萬元，凈利潤360.62萬元，項目投資利潤率23.58%，全部投資所得稅后財務內部收益率24.40%，投資回收期為3.90年(含建設期)。

　　(八)文山電網技改項目：

　　此技改工程的效益是在電站、送電線路等工程項目建成實施基礎上才能發揮，技改工程結束投入運行后，每年收益423.89萬元，投資回收期6.48年，根據電力建設有關項目經濟評價規程，投資回報率極高。

　　此次募集資金67%以上投資于新建水利發電站，33%用于供電區域內電網的建設和改造工程。水電站項目的建設將會大大提高公司自供電的能力，而且降低了公司自身的經營成本。而對于電網的建設和改造項目，將極大的提公司輸電網絡的安全性，降低網損率，從而降低供電成本。

　　四、申購分析

　　文山電力采取全額向二級市場投資者定價配售的發行方式，考慮到申購上限等原因造成的市值浪費情況，預計參與申購的比率為55.31%。發行對象為2004年5月26日持有滬市或深市已上市A股市值不低于10,000元的投資者，根據截至2004年5月26日滬深兩市流通A股市值合計為13250.1億元，分析認為總申購股數約為732.86億股，預計市場平均中簽率為0.0491224%。