萬國測評 魏勇

　　焦作萬方(000612)屬有色金屬冶煉業，位于河南焦作，公司主營電解鋁、鋁盤條、鋁合金棒等的生產與銷售。2003年凈利潤14290萬元，同比增長48%，每股收益0.298元，凈資產收益率14.49%。眾所周知，大多數電解鋁廠商去年面臨了相當大的壓力：一是氧化鋁價格扶搖直上；二是電力供應緊張。因此，許多研究機構并不是很看好電解鋁股，但焦作萬方凈

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利潤卻增長48%，扣除非經營性損益后增幅更是達到85%，令人大跌眼鏡，原因何在呢？2004年公司的前景如何呢？為此，筆者做了較為深入的研究。

　　一般情況下，生產一噸電解鋁需耗費兩噸氧化鋁和大約1.6萬度電。電解鋁的成本構成中氧化鋁成本約占40%，電成本占30%--40%，其他費用占20%左右。電解鋁企業的經濟效益主要是由成本和電解鋁市場價格的差價決定的。可以說，2004年公司的經濟效益基本上取決于電解鋁價格、氧化鋁價格和電價的走勢，其中：

　　一、電解鋁價格

　　近年來，國內的期鋁受到現貨供求關系、交易區域以及國家政策方面的限制，交易一直比較低迷，難以成為市場的熱點品種。2003年，雖然有色金屬類的商品期貨品種整體走勢表現為上漲，但各品種的漲幅不盡相同。其中，期鎳的漲幅最大，全年上漲131.4%，期錫漲幅居次，為52.99%。期鋁在各品種中漲幅居于末席，僅為18.5%。在正常情況下，期銅與期鋁之間的價差一般穩定在200-300美元/噸左右。2003年年初，銅價為1600美元/噸，鋁價為1400美元/噸，兩者之間保持正常的價差。但是目前，倫敦期銅價上升到2910美元/噸，鋁價則僅為1689美元/噸，兩者之間的價差拉大到1221美元/噸左右。以目前世界經濟狀況衡量，基本金屬價格轉入新一輪下跌的可能性并不大，因此只有鋁價出現補漲，才有可能使兩者價差回復到正常水平。從國內情況來看，國務院辦公廳于近日轉發了發展改革委的通知，明確要求制止電解鋁行業的盲目投資；國土資源部、人民銀行、環保總局和質檢總局等單位都采取了相應措施，從土地審批、項目貸款、環保要求等方面對電解鋁建設進行限制。另外，2003年下半年以來，國內已經有21個省、市、自治區先后開始執行拉閘限電政策，電解鋁行業作為耗能大戶而首當其沖，西南、華中、華北和西北一些地區的電解鋁廠已經開始停產限產。因此，綜合國內外的情況來分析，筆者認為，期鋁有望在猴年出現上漲行情，鋁價有望沖擊20000元/噸整數關。

　　二、氧化鋁價格

　　由于國際現貨市場氧化鋁價格飆升，中國鋁業公司氧化鋁現貨價格自3月11日起從每噸3700元調升至每噸4300元,調升幅度16.2%。但是據中鋁公司高層管理者披露,此次氧化鋁價格調升僅限于現貨售價,而長期合同價格依然保持不變。目前,中鋁公司氧化鋁長期合同售價最高為每噸3300元,最低僅每噸2650元。2003年9月3日公司公告稱，鑒于氧化鋁市場價格持續大幅上漲，公司已與供應商就主要原材料氧化鋁簽訂了長期供貨合同，鎖定了大部分供貨價格。由于氧化鋁合同簽訂價格遠低于目前市場價格，因此市場上氧化鋁價格的大幅上漲不會給公司帶來太大影響。

　　公司年報顯示，2003年氧化鋁市場價格350美元/噸時，公司的長期供貨合同價格為150美元。此外，2003年6月份，公司所在的河南省就針對當時的電解鋁困境，提出籌集資金在鋁土礦資源豐富的河南興建新的大型氧化鋁廠，實現自供自足；并且開展以穩定資源份額為目的的境外投資，使國外資源份額公司的氧化鋁原料成本穩定，為電解鋁企業提高利潤率奠定了基礎。

　　三、電價

　　公司2003年中報披露，電力綜合價格是0.511元/千瓦時。2003年第三季度季報顯示使用電力的綜合價格是0.344元/千瓦時。電價成本下調的原因是公司收購了金冠電力。金冠電力計劃建設兩臺135MW火力發電機組，第一臺機組已于2003年下半年投入運行，所發電力全部供公司使用。而另一臺機組2004年也將供電，既2004年開始達到270MV機組滿負荷運轉。值得特別注意的是，公司與金冠電力簽訂的《關于2003年度電價協議》中提到。2004年供電價格將在2003年的供電價格，0.28元/KWH基礎上繼續下調。由于每噸電解鋁要消耗1.6萬度電，既便2004年仍執行0.28元/KWH的電價，每度電下調0.06元，則每噸電解鋁的電費成本下降960元?004年公司電解鋁年產量24.4萬噸，僅節省電費一項就達23424萬元。

　　數據顯示，該公司2003年第一季度的銷售毛利率為13.95%，第二季度為16.67%，第三季度為19.81%，第四季度為19.2%。鑒于電解鋁價格上漲和成本鎖定等因素，2004年公司銷售毛利率理應達到20%以上。由于2003年隨著公司的配股募集資金項目280KA槽鋁電解完善工程的建設完工，并陸續啟動投入生產，公司的電解鋁生產能力出現大幅度的增長，電解鋁產量將由2003年的15.8萬噸上升至2004年的24.4萬噸，增長54.43%。以最保守的單價17000元計算，則公司2004年銷售收入為41.48億元，扣除17%的增值稅，則2004年公司的銷售收入是34.16億元。將同比增加80%。以毛利率20%計，2004年毛利潤達6.83億元，將同比增加一倍。

　　考慮到公司的主營產品電解鋁屬于基礎性原材料，不需要太多的市場營銷費用，新投產的280kA槽鋁電解項目系利用募集資金建設的，也不會發生財務費用，如果三項費用能夠得到有效控制的話，則焦作萬方2004年的凈利潤將大幅上漲100%以上，每股收益有望達到0.7元以上，按目前電解鋁行業的平均市盈率20-25倍測算，焦作萬方的股價股價合理區間應該為15-17.5元之間，而其目前的股價僅為7.5元左右，可以說，后市存在著巨大的上揚空間，筆者建議投資者強力買進，堅決持有。