中國石化(600028)是我國最大的上下游一體化石化企業，主營業務包括原油開采、煉油、成品油銷售及石化產品的生產銷售。其原油產量居國內第二位，煉油、成品油及石化產品銷售量均處于國內領先地位，年銷售收入超過3200億元。中國石化總股本867.02億股，流通A股28億股，2002年底中國石化資產總額達到為3759億元，凈利潤為141.21億元。2002年中國石化原油開采量為全國產量的22.5%，原油加工量占全國的47.8%，成品油零售量在主要市場的零售占有率達到68%，乙烯產量占全國產量的50.1%。
由于原油價格的波動與石化行業周期往往不一致，中國石化作為上下游一體化的公司抗風險能力要強于業務相對單一的公司。但是受到美國“9.11”事件的影響，國際原油價格和整個石化行業在2001年末、2002年初同時陷入低谷，中國石化也受到一定的沖擊，2002年第一季度僅實現凈利潤1.02億元。但是進入二季度之后，隨著原油價格的回升以及石化行業進入新一輪的景氣周期，中國石化業績出現大幅提升，2002年第2至4季度凈利潤分別為45.04億、45.51億和50.66億元，今年一季度更是實現凈利潤58.12億元，創下單季最高盈利記錄。在今后二、三年內，中國石化將繼續保持較高的盈利能力。
國際原油價格保持高位平穩運行使公司受益
中國石化2002年原油產量為2.7億桶，天然氣1790億立方英尺，二者合計為3億桶，原油開采量為全國產量的22.5%，是A股上市公司中的“第一石油股”，原油開采對中國石化的利潤貢獻也很大，2002年達到52%。中國石化2000年、2001年和2002年原油價格分別為26.28美元/桶、23.36美元/桶和22.42美元/桶。而根據我們預測，由于2003年一季度的高油價，即使2003年下半年油價下跌，預計2003年中國石化實現的原油價格將在24.9美元/桶的水平，僅次于2000年的26.28美元/桶。24.9美元處于OPEC所確定的22-28美元價格區間的中間水平，從OPEC近兩年的運作來看，其控制原油市場的能力還是相當強的，尤其是在原油價格大幅下跌的情況下，因此我們認為24.9美元是一個目前各方都能接受的合理價格水平，即使出現下跌，跌幅也有限。因此中國石化將享受到這一油價水平所帶來的利益。
煉油毛利回升及成品油銷售市場整頓也將帶來業績增長
中國石化原油一次加工能力超過1.3億噸/年，撐起了國內煉油工業的半壁江山，2002年原油加工量達到1.06億噸，成品油國內總經營量達7009萬噸，其擁有自營加油站24000座，特許經營加油站4127座，在主要市場的零售占有率達到68%。同時煉油主要技術經濟指標繼續提升，2002年輕油收率達到73.5%，綜合商品率達到92.55%，煉油現金操作成本從2.07美元/桶降至2.03美元/桶，表明煉油及成品油銷售業務經營效率正在逐步改善。國內成品油需求增長率一般為GDP增長率的0.6-0.7倍。隨著我國宏觀經濟進入新一輪的景氣周期以及汽車行業高速發展，國內成品油需求將穩定快速增長。由于未來三年國內煉油新增產能小于新增需求，煉油開工率在未來幾年將逐步升高，現金操作成本將下降。同時國內成品油定價機制日趨成熟，成品油市場秩序在兩大集團的聯手整治下逐步好轉，煉油及成品油銷售業務對中國石化的利潤貢獻將穩步上升。
石化行業復蘇為公司提供了良好經營環境
中國石化是我國最大的石化產品生產商和分銷商，其石化生產廠遍布中國東部、中部及南部等經濟、市場發達地區，生產和銷售各類石化產品，包括中間石化產品、合成樹脂、合纖單體及聚合物、合成纖維、合成橡膠和化肥等。中國石化目前擁有5家大型乙烯生產企業，2002年乙烯產量達到252萬噸，占全國總產量的50.1%，其中上海石化、揚子石化已于2002年完成乙烯工程新一輪改造，乙烯和聚烯烴等產品生產能力都有大幅度增長，2002年年底齊魯石化72萬噸/年乙烯改造項目開始動工，計劃2004年9月底完工。這些企業的擴建產能投產時將恰逢下一個價格高峰期到來之前，盈利能力將出現大幅提升。中國石化擁有合成樹脂企業16家，五大類合成樹脂生產能力412萬噸，市場占有率接近30%；還擁有合成纖維原料及聚合物生產企業10家，裝置生產能力397.97萬噸，2002年生產合成纖維原料及聚合物383.35萬噸，國內市場占有率為22.75%，居國內首位；擁有合成纖維生產企業8家，滌綸、腈綸、錦綸、丙綸纖維裝置生產能力131.53萬噸，2002年生產合成纖維共115.30萬噸，市場占有率為10.62%。
中國石化擁有全國最大的合成纖維生產能力、先進的生產設備和技術力量，具有規模經營優勢，在國內市場的競爭能力處于領先地位。另外，合成橡膠生產企業3家，裝置生產能力45.38萬噸，當年生產合成橡膠45.77萬噸。合成橡膠國內市場占有率為22.75%。對石化行業景氣度的變化規律，可以根據石化行業開工率的變化趨勢進行分析。乙烯是石化產品的龍頭，乙烯開工率基本上相當于石化行業的開工率。今后2-3年,預期全球乙烯產能增速顯著下降，2002-2004年,全球乙烯產能的增速為3.6%、2%和2%，分別小于同期世界乙烯需求4.6%、6%和6%的增速，乙烯的化工裝置其建設周期大致需要3年左右。在這種結構性的需求短缺下，世界石化行業開工率必將不斷上升，行業整體盈利水平隨之上升，迎來盈利的黃金時代。
綜合考慮以上因素，2003年原油價格回升，石化景氣度上升，煉油與銷售盈利穩步上升，中國石化業績也將處于相對高位。我們預計2003年全年有望實現每股收益0.22元，同比增長34.9%。今后幾年，除了受益于石化行業的復蘇和原油價格維持相對高位外，中國石化還在各個領域加強與國際石化巨頭的合作。此外，中國石化還積極參與海外石油勘探與開發領域內的項目投資并取得了一定的效果。對于上游原油資產相對缺乏的中國石化而言，努力拓展上游原油資產對公司的長遠發展具有戰略意義。通過與國際巨頭的合作，一方面可以借鑒國外先進的管理經驗，另一方面可以提高技術水平，從而提升公司的競爭力。
(招商證券)
