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廣發證券/楊敏
招商銀行(600036)自發行以來，因市場擔心其對大盤的沖擊而一直牽掛著投資者的心，而其平穩“著陸”上市以后，從跌跌不休到風起狂瀾也一直吸引著市場的眼球。到現在其上市已逾三月，我們從其走勢結合其自身的投資價值進行綜合分析。
招商銀行總股本570681萬股，將流通150000萬股，目前流通65365萬股，2001年每股攤薄收益0. 25元，每股凈資產2.78元。招商銀行幾年來一直發展迅速，最近三年來的凈收益和率分別為：1999年4.82億元與16.72%、2000年8.04億元與21.81%和2001年14.31億元27. 97%,在行業內名列前茅。截止2002年一季度招商銀行的總資產達到3177億元，相當于上市銀行深發展、民生、浦發三家銀行之和的74%，規模優勢明顯。無論是在產品推出、技術創新還是內部管理等方面，招商銀行都可以說是走在了國內銀行業的最前列。"招行的一卡通"在國內借記卡市場上可謂獨樹一幟，不僅人均存款量遠遠高出其他銀行的借記卡，而更為重要的是，已經形成了一定的品牌效應。
招行幾年來的高速發展得益于其管理。此前，營業網點較少始終令招行的業務拓展受到一定限制，但在發行上市后，招行將利用部分募集資金逐步解決這方面的不足，從而令其未來的發展空間更趨樂觀。但值得注意的是，雖然銀行業在未來的幾年內仍有望保持一定速度的增長，然由于招行的發展已經進入了較為成熟的階段，在經歷巨額籌資能保持幾年的高速增長外，預計較長的時間內平均增長幅度恐難以達到過去歷年的較高水平。
中國加入世界貿易組織(WTO)后，中國將成為未來幾年內將成為世界各銀行的主戰場之一，招行也無疑將面對更多的競爭壓力。不過，近期招商銀行、浦發銀行、深發展等三家上市銀行日前獲準開辦離岸業務。我國于1989年在招商銀行、深圳發展銀行試辦，后因東南亞金融危機而"叫停"，招商銀行是當年從事國內離岸業務規模較大的銀行。招商銀行行長馬蔚華表示，離岸業務的恢復將為該行進一步轉化、清收原有的不良資產創造了機會，并帶來新的利潤增長點。這個離岸業務的恢復，對當前剛經過上市籌資招商銀行的績優本色將起到錦上添花。
對招商銀行的二級市場定價而言，9億股戰略投資者持股逐步上市是一個重要的制約因素，這對目前6億股的流通盤來說，壓力實在太重了。其7.3元的成本價，與周五收盤價11.19元相比，已有約53%的獲利，這讓現有的流通股東很是不安。其上市初期的持續走低的走勢也許就籠罩著后續分批上市的陰影。當然，我們認為主力借機打壓也是一個重要因素。招行于2002年4月9日上市，當日以10. 51開盤，開盤價即為全日最低價，最高可見10.88元，結果以10.66元報收，成交4.14億股，換手約69%。可以說，上市當日波動較小，且換手率較低。但其在隨后的走勢中，節節敗退屢創新低沒完沒了，成為大盤當時重要的“做空”工具。至5月30日最低下探8.52元，以上市首日收盤價計算，最大跌幅達19.67%，而同期大盤最大跌幅為9.65%，由此可見主力借機打一斑。在“6·24行情”中，該股以6月21日的收盤計算，最大漲幅為32.89%,而大盤此間最大漲幅為11.91%，成為市場閃耀的亮點。在上市銀行深發展、浦發銀行、民生銀行中，招行的規模最大,其總資產、營業規模、主營收入、凈利潤都大過其他3家銀行,遠遠超過深發展和民生銀行。而其流通盤與深發展相當。詳請如下表：
股票代碼 股票名稱 2001年每股收益 每股凈資產 凈資產收益率 總資產
0001 深發展 0.21 1.86 11.09 1106
600016 民生銀行 0.29 2.41 11.97 1416
600000 浦發銀行 0.44 2.93 15.03 1771
平均值 0.31 2.40 12.69 1431
600036 招商銀行 0.25 2.78 8.99 3177
股票代碼 股票名稱 流通股（萬股） 總股本（萬股） 7月11日收盤價 市盈率
0001 深發展 140936 194582 14.30 68.09
600016 民生銀行 45500 224932 12.10 41.72
600000 浦發銀行 40000 241000 16.81 38.20
平均值 75479 220171 14.40 49.33
600036 招商銀行 150000 570681 11.19 44.76
注：各上市公司的總資產是止于2002年一季度。
綜上所述，招商銀行在上市銀行股中最具備競爭力，未來持續增長潛力較大。從靜態的看，其目前比價與其它三只銀行股相差無幾。目前其股價受限制于戰略投資分批上市的壓力，但深發展與其全部要流通15億股較接近，其各項指標均應該好于深發展，如果用深發展68倍的市盈率作為其定價標準的話，其股價可達17元。結合基本面綜合權衡，我們認為招行的股價其股價在12.5元較為合理。從近期看，其首批向戰略投資者配售已經平穩上市，技術上講，其目前在維持在高位震蕩，成交量呈萎縮之勢，這意味著短線該股將在一帶盤整的可能性較大。
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