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北京天則經濟研究所 張曙光
最近，從金融領域傳出的消息來看，一方面，中國的金融結構及其運行態勢并未發生任何實質性的變化，另一方面，從局部和邊際上來看，仍然有一些舉措的推出和變化的發生，這些變化涉及到金融業的結構、功能和交易方式。
從內外資金融來看，隨著WTO規則和承諾的逐步實施和兌現，外資金融進入的速度在加快，外資銀行參股中資銀行已經取得突破，匯豐銀行已經占有上海銀行18%的股權；外資銀行經營外幣和人民幣業務的限制也逐步放開；南京愛立信公司的“倒戈”和上�；ㄆ煦y行收取最低存款手續費表明，中外資銀行爭奪客戶的競爭已經展開并表面化。與此同時，一些證券公司也是與外資達成了合作意向或框架協議，QDII和QFII的推出也炒得火熱。
從證券市場中債市和股市的關系來看，今年一期憑證式國債前兩批的發行半天銷售一空，熱銷的景象表明，債券投資的需求旺盛，擴大債券品種和規模的壓力明顯而巨大；北京奧運組委會謀求發行800-1000億元“特別奧運債券”，醞釀著地方發債機制的突破；而銀行辦理國債柜臺交易業務的推出，銀行間債券市場的進一步開放，改批準制為備案制，推動了債券交易的活躍和債券市場的融合，擴大了證券公司的融資渠道。與此同時，股市經紀傭金制度的改革既增大了市場主體的行為選擇空間，也為證券公司改善業務結構造成了壓力和動力，于是個人股票的質押貼現和場外交易也提上了議事日程。
從金融投資的主體結構來看，上海城建投資發展總公司以32.07億元向福禧投資控股有限公司轉讓滬杭高速公路上海段99.35%的股權，標志著民營企業除了通過增量投資發展以外，首次進入存量資產領域，也為國有股減持提供了新的借鑒。國有股減持方案的難產引起了人們的進一步思考，開始超越利益之爭重新探討減持規則，減持之目的在于確認國有股的可交易性或可流通性，減持行為之實質僅限于國有股東轉讓自己持有的股份，因而減持價格不能由政府集中定價而應當交由市場分散決定，(股票)市場內減持和市場外減持、已上市公司減持和待上市公司減持要同時進行，使新上市公司實現全流通。
然而，金融改革的相對滯后，既制約了上述變化的效應，也阻抑了某些可能變化的發生，不僅制約了實質經濟的發展，并且造成了很大的金融風險。中國的貨幣市場以國有銀行為主體，其基本特征是國有產權、政府壟斷和為國有企業服務，企業的軟預算約束和政府的隱含擔保，使其難以成為真正的市場主體，也無市場主體的行為，企業可以不管還款能力借貸，銀行也可以不問資質債信放款。于是政府發債充實國有銀行資本金以后，資本充足率又從8%降至5.7%，債轉股剝離不良資產以后，不良資產仍然超過了25%。進而造成貨幣傳導渠道堵塞，所謂積極穩健的貨幣政策在一定程度上卻產生了緊縮效應。中國的資本市場與貨幣市場也沒有本質的差異，股市也具有國有銀行的三大基本特征。國有股的一股獨大和無流通性造成了市場主體的行為扭曲，控股股東和控市股東合謀操縱和破壞市場；用公共決策代替私人決策解決資本市場的定價、上市和下市等運行問題，違背和搞亂了市場規則。這一切既危及到資本市場的健康發展和有效運行，又使股市運行基本上不反映經濟的運行，對經濟運行的影響也不對稱。股市上升時，不見得經濟情況就好，但股市大跌，又對經濟帶來明顯的不利影響。
外資金融的進入，既為內資金融造成了競爭對手和競爭壓力，又進一步暴露了內資金融的缺陷和問題，為內資金融樹立了學習和追趕的榜樣。然而，在政府百般呵護和寡頭壟斷下的國有金融，就其生存和競爭能力而言，無異于“盆景金融”，不放棄保護和不打破壟斷，就無法應對外資的競爭，而被貶之為“草根金融”的民營金融，確有著“野火燒不盡，春風吹又生”的旺盛生命力。問題在于，直到現在我們仍然視民間金融為風險之源，對之采取了取締的辦法。這一方面使經濟中最活躍的部分缺乏相應的融資渠道，也阻礙了金融結構的發展和完善，同時，也不利內資金融與外資金融的競爭。
對股票市場的過分關注和熱情，與對債券市場的冷漠和忽視形成明顯的對照，造成了資本市場發展的失衡。既對股市的發展造成了不必要的壓力，寄予了過大的希望，又抑制了債市的發展，使得債券市場在經濟運行中的作用微不足道。其實，就金融市場化的次序來看，通常是債券市場先于和快于股票市場，而我們卻反其道而行之。就債券市場的發展而言，國債和公司債、長債(資本債)和短債、一級市場和二級市場都需相應發展，我們卻重此輕彼，造成了債券市場的畸形。
總之，金融市場結構、功能和交易方式的變遷是一個相互制約的互動過程。具體環節和操作方式的變遷是重要的，應當做好，基礎結構和基本規則的變遷具有決定的和長遠的意義，更應重視和做好。從最近的變化可以看出，在基礎結構和基本規則未變的情況下，具體環節的變遷仍有很大的余地，目前不是多了而是少了，只要不構成基礎結構和規則變化的障礙，就要大膽推出，或者放手讓市場主體去創新和試驗，而真正需要下力氣的還是基礎結構和基本規則的建立和完善。也許，留給我們的時間并不太多。
2002/04/18，于北京方莊芳城園
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