文／程恩富 鄧屏　

　　如果推行MBO，勢必造成變相鼓勵高層管理人員經(jīng)營惰性，出現(xiàn)懲能獎庸，乃至懲廉獎貪

　　香港中文大學(xué)教授郎咸平博士最近的兩個警語值得回味：

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　　第一，國外公司治理理論中根本沒有所謂的“所有者缺位”的問題。中國國有企業(yè)當然有所有人──這個所有人就是國家。這種國家持股的現(xiàn)象就算在歐洲也是非常普遍。

　　第二，中國根本沒有正確地認識MBO(管理層收購)的本質(zhì)。真正意義上的MBO應(yīng)該是收購在外的股份，即Management Buy Out(MBO)，現(xiàn)在我們變成收購不能流通的國有股，成了MBI(Management Buy In)了，而且還自己制定價格。簡單地講，MBO就是一個掠奪國有資產(chǎn)的最好方法。

　　郎咸平教授的抨擊引發(fā)了激烈爭鳴，提醒我們重新反思MBO。

　　近年，MBO被一些論者作為國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的主要途徑及提高國有企業(yè)效率的最好模式之一。在國有股通過證券市場減持叫停以后，MBO被認為是國有資產(chǎn)退出的重要途徑。

　　2002年10月，國家頒布《上市公司收購管理辦法》，首次明確對員工持股和MBO做出規(guī)定。但辦法公布不到半年，2003年4月，MBO模式即被叫停，財政部表示，在相關(guān)法規(guī)未完善之前，暫停受理和審批上市及非上市公司的管理層收購。

　　郎咸平教授的警語是很有價值的。筆者認為，中國現(xiàn)階段國有企業(yè)實行MBO將隱患重重。

　　──國有資產(chǎn)大量流失。MBO中，國有資產(chǎn)法人股轉(zhuǎn)讓價格往往在凈資產(chǎn)基礎(chǔ)上進行折讓，國家股轉(zhuǎn)讓價格也只是略高于或等于凈資產(chǎn)(其主要原因是國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓有一條硬性規(guī)定，必須按照不低于凈資產(chǎn)的價格轉(zhuǎn)讓)。如實施MBO的勝利股份，國有股在轉(zhuǎn)讓時，未經(jīng)評估就直接以凈資產(chǎn)出售給管理層。至于早期的粵美的、深方大、佛塑股份、特變電工……無一不是低于凈資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。

　　如果進一步推行MBO，上市公司的高管們在MBO操作中既充當國有股賣家的角色，又充當買家的角色，企業(yè)高管難免會先壓低資產(chǎn)取得股權(quán)再去資本市場套現(xiàn)，最終是國有資產(chǎn)大量流失。　

　　──獎勵有意做虧企業(yè)者和腐敗行為。MBO企業(yè)從考慮管理層歷史貢獻的角度出發(fā)，將國有股權(quán)定向出售給管理層，不少地方甚至下發(fā)“轉(zhuǎn)制應(yīng)當讓經(jīng)營者持大股，經(jīng)營中讓法人代表持大股”的紅頭文件。這一措施存在極大的不合理性。

　　假如原來企業(yè)資不抵債，其經(jīng)營者如果能因為所有權(quán)、使用權(quán)的統(tǒng)一讓企業(yè)起死回生，那么，經(jīng)營者的道德水平將令人質(zhì)疑，即這些經(jīng)營者過去沒有認真經(jīng)營。

　　而且國有控股的上市公司管理層通常與政府有著密切淵源，在非流通股和流通股存在巨大價差的情況下，由MBO引發(fā)的產(chǎn)權(quán)制度改革將帶來對財富的重新分配，很難保證其中不會出現(xiàn)腐敗。

　　退一步而言，即使實行MBO是對管理層貢獻的承認，但管理層為MBO必須拿出自有巨額資金時，我們就必須面對這樣一個現(xiàn)實問題：由于管理層卓越不凡的表現(xiàn)，國有資產(chǎn)在過去20年里得到了巨大而快速的增值，導(dǎo)致現(xiàn)在他們必須為MBO支付更多的代價。

　　換言之，如果推行MBO，勢必造成變相鼓勵高層管理人員經(jīng)營惰性，出現(xiàn)懲能獎庸，乃至懲廉獎貪。

　　──導(dǎo)致管理層新的“一股獨大”。由于管理層收購后通常只持有一部分股份，中小股東的代理成本并沒有降低。相反管理層變成大股東之后，由于大股東和內(nèi)部人的利益趨于一致，內(nèi)部人控制有可能愈演愈烈，其侵害小股東的動機和條件將更加直接。從這個角度講，實施MBO未必比聘請職業(yè)經(jīng)理人制度好。

　　──成為外資進入國企的暗道。因為中國債券市場極不發(fā)達，銀行貸款的相關(guān)監(jiān)督政策又不允許利用投資貸款進行股權(quán)投資，中國MBO融資通道相當狹窄，外資由此對中國企業(yè)的MBO虎視眈眈。通過MBO，他們可以獲得非常好的進入中國企業(yè)的機會：“自己創(chuàng)辦一個企業(yè)不如收購一個企業(yè)，外部收購不如和管理層一起收購。”外資企業(yè)全面介入中國國有企業(yè)后，很容易實現(xiàn)對中國民族企業(yè)的“控股、控技術(shù)、控品牌”的壟斷戰(zhàn)略。-

　　(作者程恩富為上海財經(jīng)大學(xué)海派經(jīng)濟學(xué)研究中心主任，鄧屏為上海財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟學(xué)博士生)