魯冠球緩慢的整合節(jié)奏，不僅成功地規(guī)避了并購帶來的風(fēng)險(xiǎn)，而且獲得了與TCL李東生、海信周厚健這些產(chǎn)權(quán)改革先鋒一樣的效果

　　特約撰稿 呂愛兵、林仁興、甘暉 本報(bào)記者 姚文祥

　　依靠扎實(shí)的產(chǎn)業(yè)提供并購所需資金、精心挑選收購目標(biāo)之后(見上期16版文章)，魯

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冠球謹(jǐn)慎的操作風(fēng)格，決定了外界喜聞樂見的那些所謂的“金融創(chuàng)新”與其絕緣，即使是那個后來被尊為“收購師傅”的傳奇故事——2002年收購美國納斯達(dá)克上市公司UAI，人們更多津津樂道的是他與UAI原股東制定了一系列規(guī)避并購風(fēng)險(xiǎn)的條款，他妙手剪裁、取己所需并成功將收購價(jià)款由1936萬美元降至42萬美元的事實(shí)，反而因?yàn)闆]有其他案例以資佐證，往往被人們忽視。

　　平淡的并購操作之后，真正考驗(yàn)魯冠球智慧的是整合。這是一個公認(rèn)的復(fù)雜過程，美國專家列舉并購失敗的原因，其中直接與整合有關(guān)的占50%，遠(yuǎn)超其他任何因素。

　　但這同樣是一個沒有太多故事的過程。往往在魯冠球的導(dǎo)演下，歷時(shí)數(shù)年的整合，就像是一個冗長的戲，觀眾看得昏昏欲睡之時(shí)，才猛然發(fā)現(xiàn)片尾曲已經(jīng)奏響，當(dāng)然那是歡快的。

　　并購后，依控制權(quán)的獲得與否，整合分為控制型整合與協(xié)同型整合。這是兩種截然不同的整合，魯冠球都有精彩表演。

　　控制型整合

　　在產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張中，萬向集團(tuán)實(shí)行由近及遠(yuǎn)，與自身的控制能力相匹配；由小到大，與自身的發(fā)展規(guī)模相匹配；從本行到其他，與發(fā)展中抗風(fēng)險(xiǎn)能力相匹配的謹(jǐn)慎產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張戰(zhàn)略，其中，近處的、投資規(guī)模小的、本行業(yè)的投資，基本上采用控制型整合策略，如浙江萬向機(jī)械有限公司(下稱萬向機(jī)械)、浙江萬向特種軸承有限公司、浙江萬向汽車軸承有限公司、萬向錢潮滾動體有限公司、許昌萬向錢潮中亞有限公司等公司的投資整合。其中最為典型的代表是萬向機(jī)械與許昌萬向錢潮中亞有限公司的整合。

　　1992年7月，萬向集團(tuán)與香港東南國際投資公司合資組建“萬向機(jī)械”，注冊資本1360萬美元，總投資2400萬美元，萬向集團(tuán)占股75%。

　　這實(shí)際上是魯冠球?qū)嵤┛刂菩屯顿Y整合的開端，但在當(dāng)時(shí)由萬向集團(tuán)出面的優(yōu)點(diǎn)有二：一是它是中外合資公司，可以享受減免所得稅等優(yōu)惠政策；二是新設(shè)公司的經(jīng)營狀況還未可知，如果由上市公司出資組建，萬一它業(yè)績不好，必將影響上市公司，甚至失去配股等融資功能。

　　1996年11月，萬向錢潮(000559)收購萬向機(jī)械60%股權(quán)。此時(shí)，萬向機(jī)械的稅收優(yōu)惠期已過，而且已進(jìn)入穩(wěn)定經(jīng)營期，屬于低風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。萬向集團(tuán)在這里不僅充當(dāng)了萬向錢潮風(fēng)險(xiǎn)調(diào)節(jié)器，還減少了將來的母子公司同業(yè)競爭風(fēng)險(xiǎn)。

　　截至1996年9月30日，萬向機(jī)械賬面總資產(chǎn)14552.44萬元，負(fù)債6245.66萬元，股東權(quán)益8306.78萬元。被估值為18038.68萬元，負(fù)債6246.54萬元，股東權(quán)益11792.13萬元，每股凈資產(chǎn)2.13元。

　　在實(shí)際交易中，萬向機(jī)械的每股價(jià)格為1.81元，不僅萬向集團(tuán)套現(xiàn)5997萬元，高于60%股權(quán)對應(yīng)的權(quán)益總額(8306.78×６0%＝4984.07)，而且因?yàn)楣蓹?quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格低于評估的每股資產(chǎn)凈值，萬向錢潮此次收購在轉(zhuǎn)眼間其賬面上就增值了17.68%，對于收購雙方，無疑是一種雙贏。

　　到2000年，萬向錢潮單方面對萬向機(jī)械增資6367萬元，持股比例增加到75%，實(shí)際投資比例則達(dá)到81%((5997＋6367)／15222)。增資收購可以增強(qiáng)被收購企業(yè)的實(shí)力，收購資金也沒有流出收購方的控制，而且原股東并未徹底出局，還可以在一段時(shí)間內(nèi)享受被收購企業(yè)的經(jīng)營收益。這是最容易被利益各方接受的收購方式，也是萬向集團(tuán)以及萬向錢潮在汽車零配件領(lǐng)域?qū)嵤┦召彽闹饕�手段，并在多處使�?見表一)。

　　2003年，萬向錢潮繼續(xù)從萬向集團(tuán)手中收購剩下的股權(quán)，并將全資子公司萬向機(jī)械變更為分公司，按專業(yè)工廠模式運(yùn)作。

　　先由集團(tuán)培育，待目標(biāo)公司成熟以后，先由上市公司收購它的部分股權(quán)，雙方進(jìn)行磨合；待關(guān)系融洽之后，再到上市公司對它增資；最后在被雙方可以無縫銜接后，上市公司將目標(biāo)公司徹底融入自己體內(nèi)，目標(biāo)公司注銷(見圖一)。

　　協(xié)同型整合

　　萬向集團(tuán)在汽車零配件領(lǐng)域得到良好的發(fā)展，并擁有充沛的經(jīng)營現(xiàn)金流之后，也嘗試進(jìn)行多元化發(fā)展，開始進(jìn)軍農(nóng)業(yè)、紡織業(yè)等。

　　對于跨領(lǐng)域的投資，魯冠球追求的是資本利益最大化，他采用協(xié)同型整合的策略，即成為目標(biāo)公司的第二大股東，并依托原來的大股東與管理層去發(fā)展。如1997 年11月參與發(fā)起浙江航民股份，并成為二股東，航民股份(600987)于2004年8月9日上市；2000年6月，萬向集團(tuán)以2.2元／股收購華冠科技(600371)2375萬股，成為二股東，2002年8月華冠科技上市； 2001年底，露露集團(tuán)協(xié)議所持承德露露(000848)26%股份以4元／股轉(zhuǎn)讓給深圳萬向投資，令后者成為承德露露的二股東。

　　顯而易見，協(xié)同型整合有著更高的難度，魯冠球在此的成功，以華冠科技最為典型。

　　2004年6月26日，華冠科技的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化：原大股東富華集團(tuán)與萬向集團(tuán)旗下萬向三農(nóng)簽訂協(xié)議，擬將所持6.2%股份轉(zhuǎn)讓，令萬向三農(nóng)將持有華冠科技29.95%股份，成為第一大股東。

　　為了這一天，魯冠球苦等了4年。華冠科技上市后不久，德隆的身影開始閃現(xiàn)。盡管2004年春夏德隆崩盤之后，華冠科技自稱與德隆系無瓜葛，但細(xì)看公告，可以發(fā)現(xiàn)自2002年底開始兩者關(guān)系早已漸行漸深。而魯冠球并購華冠科技之路，也由此開始柳暗花明。

　　2002年12月2日，華冠科技董事會以少有的通訊表決方式，通過了出資收購赤峰德農(nóng)種業(yè)有限公司41%股權(quán)及公司部分高管的更換等事項(xiàng)。赤峰德農(nóng)種業(yè)成立于2002年10月，控股股東為德隆核心企業(yè)德農(nóng)種業(yè)。德農(nóng)種業(yè)曾被視作德隆旗下兩塊最值錢的資產(chǎn)之一。

　　這是一場外人很難看懂的收購。華冠科技付出5535萬元控股赤峰德農(nóng)種業(yè)，但在人事上，后者的高管卻紛紛進(jìn)入華冠科技，取得董事、總會計(jì)師和副總經(jīng)理等職位。對于與德隆相關(guān)的人事變動，來自二股東萬向集團(tuán)的三位董事均表示反對，結(jié)果無濟(jì)于事。而這一幕，只是萬向集團(tuán)對華冠科技的經(jīng)營走向束手無策的開始。

　　華冠科技引進(jìn)了德隆背景的高管以后，同時(shí)也帶來了互保的運(yùn)營風(fēng)格。2003年2月，在萬向三董事的反對下，華冠科技董事會仍然審議通過了與德隆旗下湘火炬(000549)互保協(xié)議的議案，最高擔(dān)保金額為2億元。

　　人事安排和資金擔(dān)保是潛在風(fēng)險(xiǎn)，變更資金投向，卻直接威脅除大股東之外的其他股東的投資收益。2003年9月，華冠科技董事會以7名董事同意、3董事反對、1名董事未出席的結(jié)果，將一項(xiàng)與主業(yè)密切相關(guān)的投資計(jì)劃，變更為投資設(shè)立黑龍江德農(nóng)種業(yè)，華冠科技將出資4000萬元，募集資金缺口部分610.67萬元以自有資金補(bǔ)足。

　　這些沖突，不僅反映了魯冠球與德隆經(jīng)營理念上的差別，還反映出一、二大股東之間關(guān)系日趨微妙。但魯冠球并沒有像通常那樣直接將上市公司帶進(jìn)股權(quán)之爭，而是以極大的城府，一忍再忍。

　　今年德隆崩盤，客觀幫助魯冠球不戰(zhàn)而勝，獲得華冠科技6.2%的股權(quán)，看似不多，卻讓雙方完成了角色的轉(zhuǎn)換。29.95%對21.25%的股比也顯得富有韻味，魯冠球在獲得相對控股地位的同時(shí)，還不忘展示他對富華集團(tuán)的期待和依賴，雙方的合作可謂由此步入一個新境界——魯冠球介入華冠科技4年后，終于完成了對它的整合 。

　　緩慢的整合節(jié)奏

　　在整合中，最難在于控制節(jié)奏上。魯冠球深諳“文火燉肥羊”之道，他的整合都是歷時(shí)數(shù)年。這種緩慢的節(jié)奏，固然會付出一定的成本，但總比收購失敗強(qiáng)。

　　跨行業(yè)并購的后期整合，要面對截然不同的企業(yè)文化、經(jīng)營策略和人力架構(gòu)，而且成功率較同業(yè)并購低很多。魯冠球收購華冠科技和承德露露就是如此。

　　他直接向第一大股東收購股權(quán)，其實(shí)是不動聲色地降低大股東的股比，如露露集團(tuán)持持有承德露露的股權(quán)從64.9%下降到38.9%，富華集團(tuán)持有華冠科技的股權(quán)從85.33%下降到45.75%，為他日后圖謀第一大股東之位埋下伏筆。

　　在目標(biāo)公司摸爬滾打數(shù)年后，魯冠球不僅熟悉了新的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，還在目標(biāo)公司里結(jié)下深厚人脈，這些無疑為他日后的順利整合鋪平道路。

　　在收購華冠科技中，他之所以選擇在2004年將華冠科技倒手給萬向三農(nóng)，其中同樣隱藏著他認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)最小的整合節(jié)奏。

　　萬向三農(nóng)成立于2000年10月，萬向集團(tuán)介入華冠科技的時(shí)間是2000年6月，在時(shí)間上，萬向三農(nóng)完全有可能提前4個月注冊，去出面收購華冠科技；在業(yè)務(wù)上，萬向三農(nóng)主營實(shí)業(yè)投資，農(nóng)林牧漁業(yè)產(chǎn)品的生產(chǎn)、加工等，華冠科技主營也是玉米深加工等，方向一致；在收購能力上，萬向三農(nóng)注冊資本3億元，對外50%的投資限額為1.5億元，萬向集團(tuán)收購華冠科技股權(quán)破費(fèi)5225萬元，因此這筆錢萬向三農(nóng)完全有能力拿得出來。

　　但是，魯冠球?yàn)楹尾挥萌f向三農(nóng)出面，而是曲折地先通過萬向集團(tuán)收購，再由萬向集團(tuán)轉(zhuǎn)讓給萬向三農(nóng)？

　　一個細(xì)節(jié)是，到2004年魯冠球滿60歲，他離開萬向集團(tuán)是遲早之事。他雖是集團(tuán)的締造者，但集團(tuán)是集體所有制企業(yè)，決定了他至多是一個功臣，卻沒有產(chǎn)權(quán)。萬向三農(nóng)則是魯冠球的私人公司，他持股90%，另外10%歸其子魯偉鼎擁有。

　　所以，魯冠球?qū)⑷f向集團(tuán)所持華冠股權(quán)轉(zhuǎn)讓給萬向三農(nóng)，實(shí)際上是在退休之前，將其在萬向里面的產(chǎn)權(quán)關(guān)系明確化。

　　明確公司高管的產(chǎn)權(quán)關(guān)系，這在2000年實(shí)屬先鋒之舉，當(dāng)時(shí)TCL對李東生等高管的股權(quán)激勵計(jì)劃還停留在“只做不說”的低調(diào)狀態(tài)，而海信周厚健極力鼓吹的產(chǎn)權(quán)獎勵方案到2001年才出第一稿，在此時(shí)將華冠科技整合進(jìn)萬向三農(nóng)，顯然不是魯冠球的行事風(fēng)格。

　　而到了2003年，TCL集團(tuán)(000100)整體上市，李東生等高管的股權(quán)激勵計(jì)劃大白于天下，在這個背景下將被華冠科技整合進(jìn)自己的私人公司，魯冠球沒有站在潮頭浪尖上，但他獲得的好處，與那些敢于弄潮者一般無二。