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　　來源：鐘正生經濟分析

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　　1、如何看待上半年GDP成績單？2023年二季度GDP增速不及市場預期，但對于全年完成5%左右增速目標仍提供了支持。我們對全年GDP推算如下：一、二季度GDP季調環比折年率分別為9.1%和3.2%，若下半年GDP在全年占比與2015-2019年水平相符（考慮到目前經濟恢復基礎仍不穩固，這算一個偏強假設），那么全年實際GDP增速仍可達5.6%。

　　2、如何看待GDP平減指數轉負？二季度GDP平減指數從一季度的0.94%下降到-0.92%，為2016年以來首次轉負、2009年四季度以來新低，主要是工業原材料供給過剩和農產品實現豐產的影響，而第三產業平減指數仍達到2.08%，放在2018年以來各個季度看并不算低。

　　3、如何看待經濟增長動能企穩？固定資產投資、社會消費品零售總額、工業增加值的環比增速在4月都弱于歷史同期均值，至5月恢復至歷史均值附近，到6月已呈現超季節性走高。當前消費復蘇有兩條主線：一是，出行社交活動恢復；二是，地產后周期相關耐用品消費跌幅收窄。工業增加值逆勢企穩，則主要得益于投資、消費以及高溫天氣下電力需求的復蘇。

　　4、如何看待制造業高質量發展？制造業投資驅動特征有三：一是，裝備制造業投資“一枝獨秀”，二季度以來原材料和消費制造行業投資增速呈低位企穩跡象。二是，制造業投資的結構動能有切換跡象，下半年制造業投資的走向取決于房地產投資企穩回升與出口下行幅度之間的角力。三是，民間投資在制造業投資中的占比顯著上升，穩定民營企業家信心至關重要。

　　5、如何看待青年與農民工就業“冷熱不均”？2020年以來高校大幅擴招，解決了當時就業難題，卻為當下青年人口失業率抬升埋下伏筆。2023年以來中國經濟復蘇以接觸性、聚集性服務業恢復增長為主，而從事這些行業的多為農民工和中低學歷人群，可能也加劇了就業結構的分化。

　　6、如何看待消費復蘇的后勁？二季度居民收入隨經濟復蘇獲得改善，且居民消費傾向已有抬升跡象，消費增長的持續性有望增強。上半年全國居民人均消費支出占人均可支配收入的65%，明顯好于2020和2022年同期。今年上半年相比于疫情前的2019年同期，居民用于食品煙酒、醫療保健和居住的比例仍然高于疫情前。隨著疫情影響退散和居民收入水平整體改善，消費結構預計仍將向疫情前調整，可選消費有進一步釋放空間。

　　7、如何看待外需收縮下的外貿增長？今年5、6月份外需收縮壓力進一步顯現，工業企業出口交貨值與以美元計的中國出口同比增速同步轉負。外需對中國經濟的帶動作用轉弱，宏觀政策加碼的必要性增強，體現為基建投資在高基數下增速提升，“接棒”失去的需求。

　　一

　　如何看待上半年GDP成績單？

　　2023年二季度GDP實際增速雖不及市場此前預期，但對于全年完成5%左右增速目標仍然提供了支持。

　　2023年二季度實際GDP增長6.3%，上半年中國GDP交出5.5%成績單。二季度GDP增速之所以不及市場預期，主要在于一季度經濟超季節性增長后，二季度相比一季度的環比增速出現明顯放緩，而市場預測往往采用在季度GDP環比均值基礎上加點/減點的方式進行，因而預估了相對較高的二季度GDP環比。事實上，今年一季度實際GDP環比顯著好于歷年水平，但二季度實際GDP環比僅好于去年同期，顯著低于歷年水平。這種季度之間環比高低的錯落變化不易精準把握，是造成市場預期與實際值之間偏差的主要原因。

　　考慮到歷史上中國四個季度GDP在全年的占比基本穩定，且今年沒有疫情造成階段性沖擊，我們對全年GDP做如下推算：一、二季度GDP季調環比折年率分別為9.1%和3.2%，按照2015-2019年四個季度GDP占比的均值進行加權平均，則上半年的GDP環比折年率可達到6%。如果下半年GDP在全年的占比與2015-2019年水平相符（考慮到目前經濟恢復基礎仍不穩固，這算一個偏強假設），那么全年實際GDP增速仍可達5.6%，高于5%左右的經濟增速目標。

　　二

　　如何看待GDP平減指數轉負？

　　今年二季度GDP平減指數轉負主要是工業原材料供給過剩和農產品實現豐產的體現，而服務業價格仍保持溫和上漲。二季度GDP平減指數從一季度的0.94%下降到-0.92%，為2016年以來首次轉負、2009年四季度以來新低。其中：

1）第二產業GDP平減指數從一季度的-1.59%進一步下滑至-4.72%是主要拖累。該指數與PPI的變化基本吻合，而主導今年以來PPI同比走低的主要是黑色、化工、石油、有色、煤炭、非金屬這幾大工業原材料行業，上半年共拖累PPI -2.8個百分點（上半年PPI累計同比為-3.1%），體現了國際油價同比走低和國內工業原材料供大于求的形勢。
2）第一產業平減指數從1.9%轉為-0.08%也幫助拉低了物價水平。上半年生豬出欄量同比增長2.6%、全國夏糧總產量居歷史第二高位，農產品供給充裕導致第一產業平減指數走低。
3）但第三產業平減指數仍達到2.08%，放在2018年以來各個季度看并不算低。今年上半年第三產業對中國實際GDP累計同比的貢獻率達到64.3%，二、三產業的貢獻率均基本回到了疫情前水平，物價水平的分化與經濟增長結構的回歸相互印證。

　　三

　　如何看待經濟增長動能企穩？

　　5、6月份中國經濟增長企穩信號增多。固定資產投資、社會消費品零售總額以及工業增加值的環比增速在4月都弱于歷史同期的均值水平，至5月恢復至歷史均值附近，到6月已呈現超季節性走高。國家統計局發布的三項指標的季調環比，也在5、6月份悉數轉為正增長。

　　從社會消費品零售總額及限額以上零售總額的分項看，當前消費復蘇有兩條主線：

一是，出行社交活動恢復，與之相關的餐飲消費二季度連續三個月錄得雙位數增長，而體育娛樂用品、金銀珠寶、化妝品、服裝鞋帽以及汽車、通訊器材等商品在5至6月的兩年平均增速也較4月明顯提升；
二是，地產后周期相關耐用品消費跌幅收窄，保交樓地產竣工持續推進、“6·18”企業借勢降價促銷，提振家電音像、家具、建筑及裝潢材料需求，體現為5至6月相關商品零售額跌幅較4月收窄。

　　在出口交貨值進一步下探之際，工業增加值逆勢企穩，得益于投資、消費以及高溫天氣下電力需求的復蘇。

其一， 6月份基建投資加大托底力度，地產新開工有企穩跡象，有效穩定了原材料需求，助力黑色金屬、有色金屬、非金屬礦物、化學原料制品等行業增加值同比增速走高。
其二，6月全國高溫天氣多發，增加能源及電力消耗，助力水電燃氣、上游石油煤炭開采板塊增速超季節性走高。據中國氣象局報道， 6月全國平均氣溫較常年同期偏高0.7℃，為1961年以來歷史同期第二高。
其三，消費的持續復蘇對相關制造行業產生一定帶動，農副產品加工、食品制造、酒飲料茶等必選消費行業同比增速走高，而紡織、醫藥制造等行業同比跌幅明顯收窄。

　　四

　　如何看待制造業高質量發展？

　　今年上半年制造業投資增速呈高位放緩態勢，其驅動特征主要有以下幾點：

　　一是，裝備制造業投資“一枝獨秀”。上半年制造業投資同比增長6%，其中裝備制造業投資增長14.4%，而上游原材料和下游消費制造業均已下降至零增長附近。二季度以來，原材料行業投資增速呈現低位企穩，消費制造行業投資也在5月呈現企穩回升跡象，對于下半年制造業投資增速止跌具有積極意義。

　　二是，出口放緩和房地產市場調整對制造業投資施加了壓力，不過制造業投資的結構動能有收斂切換的跡象。下半年我國制造業投資的走向取決于房地產投資企穩回升與出口下行幅度之間的角力，在外需放緩情況下穩定房地產投資不可或缺。我們將出口占終端需求10%以上、且出口對需求的貢獻高于地產的行業定義為高出口依賴度行業；將地產占終端需求的10%以上、且地產對需求的貢獻高于出口的行業定義為高地產依賴度行業。我們發現2018-2019年，高地產依賴度行業對制造業投資增長的貢獻率達到42%，而2020-2021年和2022年分別下降到35%和16%，今年1-5月只有8%。可見，房地產投資的深度調整已經對制造業投資產生了明顯拖累，不過今年二季度以來高地產依賴度行業的制造業投資呈現低位企穩，對制造業投資的拖累或已見底。相反，高出口依賴度行業對2020-2021年、2022年、今年1-5月制造業投資的貢獻分別達到61%、65%、71%，疫情以來中國出口高增長對于制造業投資產生了明顯拉動。然而，隨著二季度以來中國出口放緩，高出口依賴度中的中游制造業行業投資增速出現了明顯放緩的跡象，而此前下滑猛烈的高出口依賴度中的下游制造業行業投資增速呈現出觸底反彈跡象。

　　三是，2022年以來民間投資在制造業投資中的占比顯著上升，穩定民營企業家信心對于穩定制造業投資至關重要。盡管上半年民間投資在總體固定資產投資中的占比創下52.9%的歷史新低，但今年1-5月民間投資在制造業投資中的占比達到94.3%，比疫情前平均水平高出7.6個百分點。今年以來政策高度關注企業家信心的恢復，對于促進制造業投資高質量發展具有重要意義。

　　五

　　如何看待青年與農民工就業“冷熱不均”？

　　今年上半年中國就業形勢整體向好，但結構上存在“冷熱不均”，主要體現為16-24歲青年人口失業率不斷抬升，而農民工和低學歷人群失業率有所下降。二季度城鎮調查失業率一直保持在5.2%，比一季度有所下降。其中，16-24歲青年人口失業率從3月的19.6%進一步升至21.3%，不斷突破新高；而外來農業戶籍人口失業率從3月的5.3%進一步降至6月的4.9%，低于整體失業率水平。按學歷劃分，較低學歷與較高學歷人群就業壓力差距有收窄勢頭：高中及以下學歷失業率從3月的4.8%降至6月的4.4%，而本科及以上學歷失業率小幅上升0.1個百分點至3.2%。

　　2020年以來高校大幅擴招，解決了當時的就業難題，卻為當下青年人口失業率抬升埋下伏筆。一方面，更多青年人口“升學深造”，初次就業的時點壓力后延至2022到2023年；另一方面，擴招使高學歷青年勞動力的供給更多，但其需求可能并未起量。從城鎮就業人口的分布看，高學歷人員更多從事教育、金融、信息技術等行業，這恰是過去幾年受沖擊較大的行業。2023年以來中國經濟復蘇以接觸性、聚集性服務業恢復增長為主，而從事這些行業的多為農民工和中低學歷人群，可能也加劇了當前就業結構的分化特征。

　　注意到，今年3月以來就業人員平均工作時間再上臺階，6月達到48.7小時/周，可能反映出企業在招聘用工上的審慎傾向，因而整體性的就業壓力依然存在，穩就業政策仍有必要持續護航。考慮到16-24歲青年人群失業率隨畢業季來臨而呈現明顯季節性規律，每年7月達到全年高點，之后趨于回落，預計今年也將呈現同樣特征。

　　六

　　如何看待消費復蘇的后勁？

　　今年二季度居民收入增速隨經濟復蘇獲得改善，且居民消費傾向有抬升跡象，消費增長的持續性有望增強。上半年全國居民人均可支配收入的實際同比從一季度的3.8%上升到5.8%，略高于實際GDP增速。歷史上，居民可支配收入增速基本與GDP增速相一致，也就是說居民收入是經濟增長的函數。隨著中國經濟復蘇的持續，居民消費增長的動能也得到明顯加強：上半年全國人均消費支出的實際同比從一季度4%抬升到7.6%，比收入增長展現出更大彈性；上半年全國居民人均消費支出占人均可支配收入的65%，這一比值雖仍不及疫情之前水平，但與2021年相近，明顯好于2020和2022年同期，可見居民消費傾向也已步入改善。特別是，二季度農村外出務工勞動力人數同比增長3.2%，農民工月均收入同比增長6.5%，均較一季度顯著抬升，且農民工月均收入增速創下歷史新高，農民工作為邊際消費傾向較高的群體，其就業與收入的同步改善對于整體消費傾向的抬升勢必有所助益。

　　居民消費結構仍有調整動能，可選消費仍有增長空間。從全國城鎮居民人均消費支出結構來看，今年上半年相比于疫情前的2019年同期，居民用于食品煙酒、醫療保健和居住的比例仍然高于疫情前，而用于衣著、教育文化娛樂、交通通信、生活用品及服務的比例仍比疫情前偏低。隨著疫情影響退散和居民收入水平整體改善，消費結構預計仍將向疫情前水平調整，可選消費仍有進一步釋放空間。

　　七

　　如何看待外需收縮下的外貿增長？

　　今年5、6月份外需收縮壓力進一步顯現，工業企業出口交貨值與以美元計的中國出口同比增速同步轉負。外需對中國經濟的帶動作用轉弱，使宏觀政策加碼的必要性增強，體現為基建投資在高基數下增速提升，“接棒”失去的需求。

　　我們研究各項相關數據后認為，當前中國出口放緩的主要原因在于：

一方面，5月以來發達經濟體制造業衰退加劇，外需收縮從發達國家向新興和發展中國家傳遞，造成“一帶一路”新生力量對我國出口的支撐亦不穩。6月主要“一帶一路”國家中，只有對俄羅斯的出口表現依然堅挺。
另一方面，價格因素對中國出口的拖累進一步顯化。5月中國出口價格指數同比加速下滑并轉負，放大了出口金額下行的幅度。以RJ/CRB商品價格指數對中國進出口價格指數的領先性看，大宗商品價格因素對中國出口的拖累可能持續擴大到今年四季度。

　　從結構上看，若干主要產品對中國出口的影響較為突出，而其動能在6月均有所轉弱。

一則，汽車相關產品是今年前五個月中國出口的最大亮點所在，但6月汽車和汽車底盤、汽車零配件對中國出口的拉動較5月回落。
二則，原材料對中國出口的支撐減弱，其中成品油、鋼鐵及其制品擴張效應衰減，去年顯著受益于歐洲能源危機的化工品對中國出口由支撐轉為拖累。
三則，機電產品同為進口和出口的最大拖累。今年前五個月“機電、音像設備及其零件、附件”對中國進口、出口的拖累分別為3.1和1.4個百分點，均是各分項中拖累最大的。除海外需求總體收縮外，外圍“卡脖子”的影響已然顯化，對中國中長期產業升級、科技突圍的不利影響值得警惕。