小川的金改大局

　　本報(bào)記者 唐瑋 兩會(huì)報(bào)道

　　與吐槽“經(jīng)濟(jì)話題受關(guān)注度下降，8日、10日走過(guò)部長(zhǎng)通道，卻沒(méi)人理我”的幾位部長(zhǎng)不同，已經(jīng)當(dāng)了整整12年央行[微博]行長(zhǎng)、年過(guò)67周歲的周小川，卻具有超高的辨識(shí)度和特殊的人氣，每每出現(xiàn)便會(huì)遭遇爭(zhēng)先恐后的提問(wèn)和招呼。但因?yàn)樗�的只言片語(yǔ)，總能在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)上掀起軒然大波，往往只是帶著恰當(dāng)?shù)奈⑿Γ�步履匆匆，�?jǐn)言慎行。

　　在3月12日關(guān)于金改的發(fā)布會(huì)上，已經(jīng)參加了9次的周小川依然是重心，帶著招牌式的微笑，針對(duì)存款保險(xiǎn)制度、貨幣政策、資本外流、人民幣國(guó)際化、互聯(lián)網(wǎng)金融的提問(wèn)侃侃而談。而此時(shí)的背景卻很難讓人樂(lè)觀：國(guó)內(nèi)通縮若隱若現(xiàn)，利率市場(chǎng)化尚待收官，存款保險(xiǎn)制度已箭在弦上，互聯(lián)網(wǎng)金融繼續(xù)喧囂……

　　2013年，已是“超齡服役”的周小川再度出任央行行長(zhǎng)后，當(dāng)仁不讓地成為了“最長(zhǎng)版”中國(guó)央行行長(zhǎng)“家長(zhǎng)”。又過(guò)了兩年，周小川十余年來(lái)致力的金融改革大局漸次清晰。

　　隨著央行的體量越發(fā)巨大，主導(dǎo)了國(guó)有銀行改革、匯率改革等重大金改的周小川，近期被美國(guó)《外交政策》雜志在“太平洋力量指數(shù)”報(bào)告中評(píng)選為“在中美關(guān)系上發(fā)揮最重要作用的50人”之一，獲選理由是：“周小川制定的貨幣政策，不僅影響了人民幣匯率，而且還在兩國(guó)力量均衡上起到了微妙變化。”

　　“周小川定律”？

　　中國(guó)央行行長(zhǎng)，這一職務(wù)其實(shí)并非什么“美差”。

　　民生宏觀的一份研究報(bào)告分析稱，數(shù)年來(lái)，中國(guó)央行行長(zhǎng)除了要和其他央行行長(zhǎng)一樣疲于抗擊經(jīng)濟(jì)下行和通縮，還承擔(dān)著更多的政府職能：對(duì)內(nèi)要配合穩(wěn)增長(zhǎng)、促改革，對(duì)外還要配合穩(wěn)匯率、防風(fēng)險(xiǎn)。

　　而在50歲時(shí)接任建行行長(zhǎng)、55周歲生日前夕出任央行行長(zhǎng)的周小川，在這點(diǎn)上恐怕體會(huì)更深。在這12年中，國(guó)有銀行改革、利率市場(chǎng)化、人民幣匯率改革和國(guó)際化進(jìn)程，讓他收獲了鮮花和掌聲；同時(shí)，國(guó)際金融危機(jī)、兩輪緊縮和兩輪寬松政策，又讓他面臨種種考驗(yàn)。

　　最難的考驗(yàn)依然是貨幣政策的適用性。“貨幣超發(fā)論”一度甚囂塵上，而今，M2的驟然下降也令人疑惑。

　　甚至在2月28日央行降息后，也引發(fā)了國(guó)內(nèi)外的一系列討論。除了“貨幣戰(zhàn)”的陰謀論外，又拋出了“周小川定律”，推測(cè)一次降息之后還將有多次降息。

　　據(jù)彭博社統(tǒng)計(jì)，在周小川12年任期中，共實(shí)施了兩輪緊縮和兩輪寬松政策，其中一年期貸款利率調(diào)整過(guò)22次，一年期存款利率調(diào)整過(guò)20次。在上一輪寬松周期中，央行分別于2012年6月和7月降息，此前2010年10月到2011年7月，則連續(xù)5次加息。每次利率調(diào)整都具有連續(xù)性，一次加息或降息后還從未緊接著進(jìn)行政策轉(zhuǎn)向。因此推測(cè)，最新一次利率下調(diào)，不太可能是一次性的。

　　這種以過(guò)去政策的連貫性來(lái)推測(cè)現(xiàn)今政策是否適用并不得知，而周小川強(qiáng)調(diào)的是，不要過(guò)分看重政府工作報(bào)告中M2的具體數(shù)字，相比之下，就業(yè)、GDP等實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)更重要。

　　針對(duì)“穩(wěn)健貨幣政策”的提法是否需要變化時(shí)，在3月12日的發(fā)布會(huì)上，周小川給予了否認(rèn)。他說(shuō)，“盡管使用了各種工具來(lái)進(jìn)行調(diào)節(jié)，其中也包括一部分定向的貨幣政策的調(diào)節(jié)；但加在一起后，M2的增長(zhǎng)仍是適度的，所以并沒(méi)有改變穩(wěn)健的貨幣政策狀況。”按照他的說(shuō)法，在實(shí)際執(zhí)行中，根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，也可以略高些。

　　而在穩(wěn)健的貨幣政策中，一些創(chuàng)新工具運(yùn)用可謂眼花繚亂，也被一些市場(chǎng)人士戲稱為各種“粉”，如“酸辣粉(SLF)”、“麻辣粉(MLF)”等。其間還適度下調(diào)了PSL資金利率。

　　事實(shí)上，這一系列創(chuàng)新工具的有效性也受到了質(zhì)疑。

　　周小川認(rèn)為，結(jié)構(gòu)性貨幣政策是有效果的。他還首次詳細(xì)解釋了定量調(diào)控過(guò)程：有一些貨幣政策的結(jié)構(gòu)性，針對(duì)目前的存量有所調(diào)整，比如有差別的存款準(zhǔn)備金率。但也有一些政策是增量型的，市場(chǎng)上缺少一種流動(dòng)性，需要有增量的資金，央行是要調(diào)節(jié)它，把這個(gè)增量的資金注入到經(jīng)濟(jì)體中，注入時(shí)尋找最缺少資金的地方，找結(jié)構(gòu)優(yōu)化上最需要的地方，再注入進(jìn)去。錢注入以后，過(guò)一段時(shí)間，就會(huì)匯入大江大海，流動(dòng)起來(lái)進(jìn)入整個(gè)經(jīng)濟(jì)體，那時(shí)候結(jié)構(gòu)性的作用就慢慢消失了，又變?yōu)榭偭康恼�策了。�?duì)這些政策的評(píng)估，我認(rèn)為需要一段時(shí)間，會(huì)更加冷靜、更加準(zhǔn)確。

　　要冷靜，但現(xiàn)實(shí)往往適得其反。市場(chǎng)諸多觀點(diǎn)認(rèn)為，目前的預(yù)期管理似乎已經(jīng)走偏。現(xiàn)今經(jīng)濟(jì)走勢(shì)越清晰，政策走向就越容易判斷，一致性預(yù)期就越容易觸發(fā)。

　　青島銀行經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙建撰文指出，從最近一次的降息效果來(lái)看，整個(gè)金融市場(chǎng)已經(jīng)把降息作為確定性事件提前消化，因此降息的預(yù)期引導(dǎo)效應(yīng)也大打折扣，信貸市場(chǎng)中銀行惜貸情緒、降低資金成本的意愿并沒(méi)有發(fā)生明顯改善，小微企業(yè)的融資成本仍然居高不下，而且隨著風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的上升和剛兌資金的黑洞效應(yīng)有被動(dòng)上升之勢(shì)。

　　也就是說(shuō)，政策走向若被貨幣需求主體看透，央行預(yù)期管理的主動(dòng)性效果就會(huì)越來(lái)越弱，無(wú)論寬松政策出臺(tái)時(shí)前面加多少定語(yǔ)，經(jīng)濟(jì)主體關(guān)注的都只是數(shù)量效應(yīng)而非結(jié)構(gòu)意義。

　　匯率難題大考

　　美劇《紙牌屋》第二季中，有一些關(guān)于中美匯率的情節(jié)：美國(guó)政府與中國(guó)決策者在人民幣匯率問(wèn)題上發(fā)生爭(zhēng)執(zhí)。當(dāng)然在一位不了解中國(guó)的加拿大華裔演員和一組并不真正理解中國(guó)的美國(guó)編劇的演繹下，刀光劍影的匯率戰(zhàn)顯得有點(diǎn)搞笑。現(xiàn)實(shí)畢竟不是電視劇，對(duì)于身在其中的周小川而言，其中的艱辛自然難于為外人所體味。

　　1月初以來(lái)，人民幣匯率出現(xiàn)持續(xù)貶值，盡管中國(guó)央行試圖通過(guò)影響中間價(jià)來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期；但市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，對(duì)于中國(guó)央行而言，控制中間價(jià)或不能完全扭轉(zhuǎn)投資者的貶值預(yù)期，匯率的波動(dòng)或?qū)ω泿耪�策形成制約。從較長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，推進(jìn)匯率制度改革、完善貨幣政策框架更為重要。

　　對(duì)此，周小川卻很淡定地分析說(shuō)，匯率的波動(dòng)應(yīng)該說(shuō)是正常現(xiàn)象，因?yàn)樗�不只是取決于國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)基本面，而且取決于國(guó)際上以及國(guó)際金融市場(chǎng)上人民幣的供求關(guān)系；而且，若在一個(gè)階段來(lái)看它的波動(dòng)率，人民幣與世界上很多貨幣比較起來(lái)是相對(duì)穩(wěn)定的，波動(dòng)算比較小的；再者，去年還有一個(gè)重要的因素，就是美元開始走強(qiáng)。總體來(lái)講，我們看這是正常的，貿(mào)易商、投資者、金融市場(chǎng)的參與者基本上能夠正常應(yīng)對(duì)這樣一種波動(dòng)。

　　與《紙牌屋》里虛構(gòu)的馮先生相似，對(duì)于匯率改革目標(biāo)，周小川也曾多次表示：“央行將基本停止對(duì)外匯市場(chǎng)的每日指導(dǎo)，朝著人民幣匯率自由浮動(dòng)的方向發(fā)展。”

　　事實(shí)上，現(xiàn)在比制度改革更迫在眉睫的是資本的外流。金融危機(jī)后，歐美日等發(fā)達(dá)國(guó)家基準(zhǔn)利率基本已降至零利率，巨量的套息資金也讓人民幣匯率騎虎難下，已有太多的套息資金通過(guò)理財(cái)和信托等渠道進(jìn)入基建和房地產(chǎn)投資，如有風(fēng)吹草動(dòng)，套利盤撤離，自然直接影響中國(guó)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。

　　周小川分析說(shuō)，中國(guó)市場(chǎng)上肯定有熱錢，但資本外逃數(shù)量不大。金融市場(chǎng)上追求短期的投機(jī)性利益的這種流動(dòng)，叫做短期投資性的熱錢。這個(gè)數(shù)量往往不容易準(zhǔn)確地進(jìn)行觀察，但肯定是存在的。一些國(guó)家資本外逃是由于對(duì)本國(guó)的環(huán)境喪失了信心，認(rèn)為財(cái)富沒(méi)有保障；中國(guó)也有這種現(xiàn)象，但與正常的投資貿(mào)易相比，這個(gè)數(shù)量不是很大，并不會(huì)構(gòu)成一個(gè)非常大的威脅。

　　一直淡定地帶著招牌式微笑侃侃而談的周小川，似乎能對(duì)任何難題運(yùn)籌帷幄，整個(gè)金融棋盤子子相連，盡管國(guó)內(nèi)外依然困難重重，但中國(guó)似乎正蓄勢(shì)待機(jī)。12年為一紀(jì)，小川和他布局的金改，均靜待落子。