證監會主席郭樹清上任月余，從退市制度到打擊內幕交易、加強信息披露，從發展債券市場到培育機構投資者，新政頻出，其中不乏喊了多年卻沒有真正完成、推出的政策。資本市場迎來新氣象。

　　郭樹清第一次正式談到證券市場改革思路，是在就任第32天，即12月1日在深圳舉行的第九屆中小企業融資論壇上的講話。他將資本市場下一步的任務，從市場結構、投融資工具、投資者、誠信文化、打擊違法、防范系統風險的角度重新梳理。這雖然還稱不上是對證券市場完整的施政綱領，但立即被市場視為風向標。

　　一位證監會中層干部對財新《新世紀》表示，“最近一個月來，尤其是深圳講話以來，市場人士都在搜集各種資料觀察研究郭樹清的施政思路，連郭樹清以前寫的幾本談宏觀經濟的著作都被搶購一空了。”

　　郭樹清講話的當天上午，他的講話原文被掛上了證監會官方網站。這創下了證監會歷史上的最快紀錄。“以往主席講話、發言，從內網到掛外網，一棟大樓里轉幾圈，至少要一天的時間。”一位證監會內部人士說。

　　公開透明，已經變成郭樹清新政的關鍵詞。

　　11月12日，郭樹清出席財新峰會，演講中沒有直接提及資本市場，但在會下，他告訴財新《新世紀》記者：“資本市場就是要公開透明。”

　　近一個月來，證監會多次召集媒體吹風會，各部門負責人公開闡述對于上市公司分紅、創業板退市、嚴懲內幕交易等市場熱點問題的看法和未來改革的方向。有關創業板退市的政策，在延宕多年后，開始公開征求意見；證監稽查部門人士，公布了包括李旭利老鼠倉、發審委吳建敏等多個內幕交易案件。

　　“現在證監會內氣氛活躍，大家都在調整思路。”證監會一位人士說。

　　“郭樹清的作風清新，是一位開明的證監會主席。”一位投行人士表示，“可以預期，未來資本市場的透明度會大大增加。”

　　在談到關于資本市場下一步的任務時，郭樹清稱，“十二五”規劃綱要已作出了詳盡的安排和部署，下一步就是要堅定不移地落實這些要求，扎扎實實推進資本市場的改革創新和健康發展。

　　“說正確的話容易，但做正確的事情，從根子上扶正資本市場，新一屆證監會主席還需要小心其中的陷阱。”接近證監會的人士分析認為。

　　從10月31日到12月8日，在歐債危機惡化等外部環境下，上證綜指從2468點跌至2329點。

　　債市“硬骨頭”

　　債券市場一直是證監會想推動又難以推進的一塊“硬骨頭”。從各種跡象看，債市大發展將成為郭樹清施政突破的大方向。

　　一般認為，發展債券市場有利于實現融資渠道的多樣化，有利于促進股票市場的健康發展和銀行體系的改革調整等。在11月12日的財新峰會上，諸多與會嘉賓談到證券市場發展，莫不把債市列為重中之重。春華資本集團創始人、董事長胡祖六(微博)指出，“債券市場提供短期、中期、長期融資，替代銀行的中介功能，更能反映市場供需，進行價格發現，便于企業和機構管理風險。”

　　郭樹清對于債券市場的關注，由來已久。

　　2001年，時任央行副行長、國家外匯管理局局長的郭樹清就在《影響中國經濟未來發展的幾個決定性因素》一文中指出，“近年來，我國股票市場發展較為迅速，但是債券市場卻成為‘短腿’。其中，國債在最近幾年達到一定規模，公司債市場十分弱小，市政債或機構債市場則還沒有起步。”

　　郭樹清稱，公司債和市政債的發展如果說不比股票、國債更容易、更基礎的話，至少也不會比后者更復雜、更尖端。

　　此后，郭樹清曾在接受英國《金融時報》采訪時表示：“這或許有一點激進，但我認為應該在中國推出垃圾債券。但很可能要用一個更合適的名稱，比如‘創新’債券或‘高收益’債券。”

　　2010年10月，時任建行董事長的郭樹清在接受財新《新世紀》記者采訪時表示：“監管很重要，但好的金融體系不是監管出來的，機構內部的機制、市場結構體系才是最重要的。”今年5月，郭樹清在接受媒體采訪時，再次提到要大力發展債券市場。

　　郭樹清此次在深圳的發言中表示，“要落實國務院關于積極穩妥發展債券市場的要求，鼓勵符合條件的企業通過發行公司債券籌集資金。適應我國城市化、工業化、信息化、國際化的需要，逐步研究推動地方債、機構債、市政債、高收益債等固定收益類金融產品創新。同時，按照統一準入條件、統一信息披露標準、統一資信評估要求、統一投資者適當性制度、統一投資者保護安排的原則，加快實現債券市場的互聯互通。”

　　不過，郭所說的“互聯互通”恰恰是當下債市的瓶頸。“交易所市場不情愿聯通，銀行間市場不屑于聯通，這是當前的現狀。”一位監管層人士說。

　　交易所市場一直努力的是讓商業銀行回歸，但對互聯互通缺乏積極性。目前，交易所債券市場交易規模小，流動性差，而銀行間市場的投資者以銀行為主，資金量大、流動性相對較強，因此交易所市場擔心和銀行間市場聯通以后，大量債券反而到銀行間市場轉托管，交易所市場進一步萎縮。“這就是所謂的‘賠了夫人又折兵’。”市場人士說，“但交易所市場自己玩，沒錢沒品種，肯定也沒有前途。”

　　在流動性差的現狀下，企業和投資者對交易所債券的興趣寥寥。比如，創業板允許發行私募債政策出臺20天，至今沒有企業申請或者表示意向；而最近長征電氣(600112.SH)以高達9%的利率發債，認購清淡。

　　接近央行的人士告訴財新《新世紀》記者，未來央行和證監會之間的協調可能會更容易些。證監會今年以來，對于公司債市場的發行審批大大提速，亦簡化了程序，目前一個多月就可完成審批，比銀行間市場交易商協會的注冊制還要快一個月。但業內人士指出，證監會對公司債仍設有發審委，其發行機制仍是審批制，相較之下，仍有改進空間。　　

　　完善市場要素

　　郭樹清表示，要加快多層次資本市場體系建設，健全和完善市場體系結構，可以為不同規模、不同類型、不同成長階段的企業提供差異化的金融服務，促進其加快發展。“這段話的落腳點，在于強調為中小企業提供差異化的金融服務。”一位證監會人士分析認為，“新三板”的退出和商業銀行上市，都將加快步伐。

　　郭樹清談到，要繼續支持符合條件的公司在主板上市，堅持不懈地發展中小企業板，積極穩妥地發展創業板市場。加快統一監管的場外市場建設步伐，穩步推進期貨、期權和金融衍生品市場發展，認真研究柜臺交易的可行性。進一步明晰各板塊的職能分工和服務定位，形成功能互補、相互促進、協調發展的多層次市場體系。

　　據監管層人士透露，從為中小企業提供差異化金融服務的角度看，城商行上市有望放開，目前已經有十家城商行排隊等待監管層的審批。

　　財新峰會上，厚樸基金董事長方風雷亦提出了“新板市場”的建議。新三板市場也再次提上證監會議事日程。“有可能明年推出。現任市場部主任謝庚，可能會出任新三板交易所的董事長；現在上市部主持工作的副主任歐陽澤華，可能會回到市場部接任主任一職。”多位監管人士在談到新三板市場的規劃時說。

　　新三板市場的定位，是那些有發展潛力的中小公司。監管層不會硬性規定盈利水平，甚至可以不要求盈利指標，由投資者自己篩選和投資。

　　“這個市場實際上才是最初設計的創業板市場。由于種種原因，現在的創業板基本上就是一個小主板，希望未來的三板市場能夠真正成為有效率的市場。”深圳證券交易所一位人士表示。

　　在深圳講話中，郭樹清提出，“盡管國內外許多權威研究機構一致認為，中國的股票市場蘊藏著罕見的增長潛力，但是低收入人群和以退休金為生的人群就可能不太適宜參與其中，應當建議他們更多考慮風險較低的投資和儲蓄工具。”這是證券監管官員首次對投資者適應性制度提出的標準。

　　郭樹清強調說：“資本市場的安全運行和功能發揮，不僅需要透明高效的市場機制、經營穩健的市場主體、適度有效的市場監管，更離不開結構合理、成熟理性的投資者群體。要本著對人民負責的態度，加強對多層次市場各類產品的風險揭示和歸類，落實與之相匹配的投資者適當性制度，引導投資者審慎評估，理性參與，確保將合適的產品賣給合適的投資人。”

　　郭樹清表示，要大力培育多元化的投資者群體，“在強化對廣大中小投資者服務的同時，要鼓勵和引導證券投資基金、養老基金、社保基金、保險資金等機構投資者協調發展，積極引導風險投資、私募股權投資陽光化、規范化運作，共同促進資本市場穩定健康發展。”

　　證監會將在12月底正式成立投資者保護局，明年投資者保護局的主要工作將是進行投資者教育。參與籌備工作的監管人士告訴財新《新世紀》記者，“要通過適當的渠道，對適當的投資者進行適當的教育。不同教育水平、不同風險承受能力的投資者，有不同的接受方式。

　　匯信資本有限公司董事總經理葉翔在財新峰會上表示，中國發展證券市場的關鍵，是需要多層次、專業化的本土機構投資者。他表示，最重要的長期投資者是壽險公司跟養老金投資，“這個市場最重要的就是需求，只要有了這個需求，供給不是困難的事情。”　　

　　陽光下的“零容忍”

　　郭樹清對內幕交易的“零容忍”措辭，著實震動了市場。他稱，“小偷從菜市場偷一棵白菜，人們都會義憤填膺，但是若有人把手伸進成千上萬股民的錢包，卻常常不會引起人們的重視。這就是內幕交易的實質，也是防范和打擊這種犯罪活動的困難之所在。”

　　郭鄭重聲明，“中國證監會對內幕交易和證券期貨犯罪始終堅持‘零容忍’的態度，發現一起堅決查處一起。”

　　近日，證監會有關負責人在新聞通氣會上表示，截至11月，今年年內移送公安機關涉嫌犯罪案件16起。對150人處以罰款，吊銷了2人的基金從業資格；對8人實施了市場禁入；罰沒款金額總計3.35億元，為近年來新高。這位負責人還在通氣會上一口氣通報了6起案件，其中包括獲利超千萬的李旭利老鼠倉案件，宣布對第三屆并購重組委委員吳建敏實施解聘處罰。吳建敏因涉嫌違規持有所審核上市公司“ST圣方”(000620.SZ，現名新華聯)的股票問題被立案調查。證監會并沒有披露吳建敏持股的具體時間和具體交易情況，但無論吳建敏是否獲利，其行為已經嚴重干擾了其作為重組委委員對項目評判的公正性，很可能導致一些不該通過的項目獲得通過，本人更是涉嫌內幕交易。

　　眾所周知，證券市場賴以健康發展的生命線就是公開、公正、透明，其中公開被放在首位。

　　然而，回首中國股市的發展，各類違法違規事件不斷，相關披露也難以做到及時充分。在2000年到2001年間，證監會對案件的查處等情況公布相對及時，但此后則迅速放緩，這從證監會官方網站上的信息披露情況就能一觀端倪。

　　在前述吹風會中，證監會有關負責人表示，下一步，證監會將積極參與政務誠信、商務誠信、社會誠信和司法公信建設，進一步強化政務信息公開，及時公布監管立法、稽查執法、日常監管等信息，積極推進行政審核與許可流程的陽光作業，加大重要政策的主動溝通和釋疑解惑，提高監管開放度和透明度。

　　同時，這位負責人說，還將加快升級誠信檔案，完善誠信監管執法手段和信息披露制度，依法嚴懲欺詐發行、虛假披露、會計造假等失信行為，切實維護“三公”的市場秩序。

　　郭樹清表示，“誠信缺失加劇了社會焦慮，增加了經濟運行的成本，也侵蝕著政治穩定的基礎。中央對誠信建設高度重視，廣大人民群眾也充滿了期待。資本市場本身就是商業信用發展的結果，是以誠信立足的，應該有責任和信心在誠信建設方面走在最前列。”

　　“發展資本市場難免會出現各種各樣的問題，與社會上一系列焦點事件和矛盾沖突的核心一樣，而解決這些問題最根本有效的辦法和途徑就是公開透明。”一位投行高層人士對郭樹清的表態深表認可。

　　11月29日，證監會召開新聞通氣會，與會媒體由此前的17家增至29家。

　　

　　新任證監會主席履職后，從退市制度到打擊內幕交易、加強信息披露，從發展債市到培育機構投資者，推出了一些過去喊了多年都未出臺的新政策

　　財新《新世紀》記者 陸媛 李箐

　　放松監管大趨勢

　　本屆證監會能否在放棄發行審批制度上取得突破，成為市場關注的一大焦點。一方面，證監會對違法違規查處不夠；另一方面，又因種種原因，對發行、并購等市場行為不愿意放棄行政審批權。

　　在財新峰會上，幾位曾在中資、外資、中外合資、交易所供職過的發言嘉賓均表示，放松對發行審批的監管，把權力還給市場，已是當務之急。上海金融辦主任方星海即表示，目前監管機構能夠做的，就是要增加資本的配置效率，而不是過于嚴格的監管，如目前對發行結構、發行節奏、再融資、并購等都限制過嚴。

　　淡馬錫控股公司中國區總裁丁瑋指出，目前的監管有多處需要“松綁”，比如首次公開發行(下稱IPO)要求股東人數不能超過200人等規定。“關鍵還是要建立一套體制、平臺、機制，不管是融資者還是投資人能有一個平等的、有效率的市場進行博弈。”他說。

　　春華資本集團董事長胡祖六認為，改變監管思路非常重要，“監管當局承擔了不可承受的重中之重，因為它想它能夠替代市場，能夠告訴投資者，哪個企業符合要求，達到標準，是可以幫投資者賺錢的。最后的結果往往事與愿違。”

　　證監會在過去幾年中，一直在力推發行制度技術層面的改革，但發行注冊制并未有實質推進的跡象。1999年7月1日《證券法》的實施以及一系列文件的相繼出臺，構建了股票發行核準制的基本框架。2001年3月17日，證監會正式宣布取消股票發行審批制。而到了2006年，新股發行市場化定價機制方案初定。2009年6月啟動又一輪新股發行制度改革，至2010年11月第二階段改革啟動，均是對2006年確立的市場化定價發行機制的修補。

　　證監會主管發行的主席助理朱從玖在新聞通氣會上表示，證監會關注業界的交流和討論，關注國際變化的趨勢，尤其重視國內市場發展的深刻特征和多方訴求。

　　他說，證監會在醞釀如何以提高信息披露質量為中心，完善首發管理辦法和上市公司再融資辦法，研究如何完善對中介機構的監管，進一步明確中介機構責任，健全責任追究機制。另外，針對上市行業細分和新產業的出現，證監會在考慮逐步引入有行業背景的審核力量。同時，也在研究擬上市公司是否需要安排自身的律師，來獨立寫作和核查招股說明書的內容。

　　朱從玖說，這些問題涉及面寬，事宜重大，需要審慎研究后再決定如何推出、何時推出。

　　“一步推出IPO注冊制是不可能的，整個市場環境并不具備條件，比如中介機構的誠信問題、投資者的成熟度問題，因此需要一步步來。”證監會有關人士認為。

　　市場人士分析認為，新主席再開明，料也很難敢冒此風險，貿然推出注冊制。

　　對于這一IPO注冊制尚不具備各類條件的經典辯護，丁瑋在財新峰會上表示，“在中國的現實環境下，認為監管一定比市場聰明，這是不現實的。應該讓市場參與各方自己去摸爬滾打，才能成長。”

　　

　　改革需防陷阱

　　郭樹清上任后，證監會推出了兩大主要政策，一是涉及上市公司分紅問題，二是創業板的退市政策。前者被市場總結為“強制性分紅”；后者則被認為是“溫柔退市”，用意良苦，但亦留有后患。市場人士分析認為，證券市場作為巨大的利益場，政策的出臺還需要愈加小心，以防踏入新的陷阱。

　　證監會主席助理朱從玖表示，證監會將要求所有上市公司完善分紅政策及其決策機制，科學決定公司分紅政策，增強紅利分配的透明度，不得隨意調整已確定的分紅政策。證監會將立即從首次公開發行股票開始，在公司招股說明書中細化回報規則、分紅政策和分紅計劃，并作為重大事項加以提示。

　　監管層的目的，除了希望增加投資者投資收益，嚴控某些誠信缺失的上市公司行為，更是希望通過強制上市公司分紅，來引導投資人進行長線投資

　　但是，對股東來說，分紅與否本身并無本質區別。分紅后除權股價下跌，相當于拿股東自己給自己派紅包，考慮到分紅的稅收問題，反而會帶來負效益。市場人士表示，對分紅的過分強調，恰恰意味著對上市公司盈利能力和誠信程度的不信任。

　　從公司治理的角度看，上市公司的分紅安排應是股東大會、董事會和管理層根據企業發展階段的需要，相互協調制衡的結果，而監管者的真正職責在于監督董事會和管理層的行為，督促其勤勉盡責，防止內部人控制。推行上市公司強制分紅并不能真正起到引導投資者長線投資的目的，反而是對正常公司治理機制的削弱。

　　以前，證監會也曾對上市公司分紅有過強制要求，比如要求上市公司分紅才能再融資，但是很快招致了“分一分錢圈兩塊錢”的批評。

　　“強制性分紅，實際是把股票變成了債券。那還不如放開上市公司發債。”上海金融辦主任方星海說。

　　久拖不決的創業板“退市制度”推出之快，則有些出乎市場的意料。11月28日，深圳證券交易所網站掛出《關于完善創業板退市制度的方案(征求意見稿)》(下稱新方案)，向公眾征求意見。其中，創業板嚴禁借殼上市成為亮點(參見本刊2011年第47期“創業板退市新政”)。

　　較之原本形同虛設的“退市制度”，新方案增加了“連續受到交易所三次公開譴責”和“股票成交價格連續20個交易日低于面值”即需要退市的新規定，取消了“退市風險警示處理”。

　　整個方案中，對于重組標準的提高頗具重大影響。

　　目前，主板暫停上市的公司，通過各種調節財務指標的方法實現恢復上市的現象較為普遍。

　　為此，新方案完善了創業板恢復上市的標準，明確以扣除非經常性損益前后的凈利潤孰低作為恢復上市的盈利判斷標準，防止創業板公司通過一次性的交易、關聯交易等非經常性收益調節利潤來規避退市。

　　不過，新方案特別設計出一個退市緩沖帶，即創業板公司并不直接退市，而是進入“退市整理板”，漲跌幅由原ST板塊限制為5%放大到10%的單獨板塊進行交易。

　　“新方案提出的退市條件可執行度依然很差。”業內人士表示，深交所推出創業板退市新方案不算十分有效率，只能稱之為一個妥協方案，未來仍有可能留下和主板一樣的僵尸公司，連年虧損而不能徹底退市，甚至可能吸引資金惡炒退市整理板。

　　財新《新世紀》記者張宇哲對此文亦有貢獻