下半年GDP增速有望超9%

　　貨幣政策微調(diào)力度逐步加大

　　中國建設(shè)銀行研究部課題組

　　展望下半年，我國經(jīng)濟發(fā)展所面臨的外部困難狀況不會改善，內(nèi)暖外冷矛盾仍將突出，經(jīng)濟企穩(wěn)回升的基礎(chǔ)還需進一步鞏固。政府將會繼續(xù)采取有力的保增長的宏觀調(diào)控政策，國民經(jīng)濟良好態(tài)勢不會改變，預計下半年GDP增速在9%以上，全年GDP增速將會對我們在年初所預計的8.3%左右作出較為明確的回應。

　　一、投資增速將繼續(xù)加快

　　今年以來，為保持國民經(jīng)濟平穩(wěn)增長，政府加大了對民生工程、基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)環(huán)境和災后重建等項目投資力度，投資增速大幅度提高，投資對經(jīng)濟增長貢獻率達 87.6%，成為擴內(nèi)需保增長的主要動力。上半年，全社會固定資產(chǎn)投資同比增長33.5%，增速比上年同期和一季度加快7.2和4.7個百分點，并呈逐步加快的發(fā)展趨勢。

　　展望下半年，仍有許多促使投資快速增長的積極因素。第一，目前我國經(jīng)濟運行正處在企穩(wěn)回升的關(guān)鍵時期，下半年政府仍將繼續(xù)實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，繼續(xù)堅持擴內(nèi)需促增長的基本方針，并還將出臺鼓勵民間和外商投資等政策措施，促進投資需求快速增長。

　　第二，上半年新開工項目數(shù)量大幅度增加，計劃總投資額同比增幅達87.3%，隨著項目建設(shè)推進和信貸資金逐漸到位，投資完成額將繼續(xù)快速增加。

　　第三，目前我國經(jīng)濟已出現(xiàn)回升走勢，企業(yè)投資信心在逐漸恢復，投資意愿將繼續(xù)提升。

　　第四，占投資總額比重達90%以上的地方投資項目，前6個月增速達34.1%，不僅比一季度加快5.6個百分點，也比同期中央投資項目增速高5.5個百分點，表明目前地方投資熱情在不斷提高，中央投資的帶動作用已經(jīng)顯現(xiàn)。

　　第五，近期房地產(chǎn)市場價量齊漲，前6個月商品房銷售面積和銷售額同比分別增長31.7%和53%，房地產(chǎn)企業(yè)投資熱情開始恢復，上半年房地產(chǎn)投資增速達9.9%，分別比前5個月和一季度提高3.1和5.8個百分點，呈現(xiàn)快速上升態(tài)勢。

　　上半年，金融機構(gòu)中長期人民幣貸款新增額達3.77萬億元，是去年同期的2.6倍，接近上半年城鎮(zhèn)投資7.8萬億元的一半，說明信貸資金是推動上半年投資快速增長的主要因素。預計下半年，在政府投資政策刺激和信貸資金大量投入帶動下，民間投資將會有更多的加入。如果今年金融機構(gòu)中長期人民幣貸款年新增額達4.5萬億元，且其占城鎮(zhèn)投資比重按近10年平均22%計算，則全年城鎮(zhèn)投資完成額將達20萬元，增速將為35%以上。

　　當然，上半年投資資金來源中反映的突出問題，是民間投資增速不高，特別是近年來占投資資金來源三分之一的企業(yè)自有資金，前6個月累計增速僅為13.2%，所占比重也下降至26%左右。這反映出民間投資熱情還不是很高，投資繼續(xù)保持穩(wěn)定增長的基礎(chǔ)還不牢固，如果下半年民間投資需求不能快速增加，信貸資金投入不可能持續(xù)上半年那樣的高速增長，那么下半年投資增速也有可能出現(xiàn)回落態(tài)勢。

　　二、消費需求穩(wěn)定增長態(tài)勢不會改變

　　上半年，社會消費品零售總額同比增長15.0%，扣除物價因素實際增長16.6%，同比加快3.7個百分點，最終消費對經(jīng)濟增長貢獻率為53.4%。

　　預計下半年，居民消費需求仍將繼續(xù)保持穩(wěn)定增長態(tài)勢，全年社會消費品零售總額增速將達15%左右。

　　首先，中央確定的大力刺激消費需求的相關(guān)政策，例如先后出臺的減免購置稅等促進汽車消費政策，以及家電下鄉(xiāng)等促進家電消費政策等，將促進消費的穩(wěn)定增長。下半年，預計政府還會進一步出臺新的并落實已經(jīng)出臺的刺激消費政策，確保消費需求平穩(wěn)增長。

　　其次，今年以來受我國經(jīng)濟形勢企穩(wěn)向上和市場流動性充裕等因素影響，股票市場投資者信心恢復，上半年滬深A股主要指數(shù)累計漲幅均達60%以上，成為全球表現(xiàn)最好的股票市場。資本市場的向好，帶動了居民財產(chǎn)性收入的上漲。上半年，城鎮(zhèn)居民人均財產(chǎn)性收入同比增長9.1%，隨著財產(chǎn)性收入狀況的改善，居民消費信心將有所增強。

　　第三，隨著經(jīng)濟形勢向好發(fā)展，就業(yè)形勢出現(xiàn)好于預期狀況，這有助于提高居民消費信心。

　　三、進出口增速降幅將會收窄

　　上半年，發(fā)達國家經(jīng)濟衰退加劇，我國外貿(mào)發(fā)展面臨前所未有的嚴峻形勢，進出口額雙雙嚴重下滑，其中出口額同比減少21.8%，進口額同比減少25.4%，貿(mào)易順差為969.4億美元，比上年同期減少13億美元。

　　目前，世界經(jīng)濟下行，尤其是美、歐、日發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟衰退形勢并未根本改變，我國外貿(mào)經(jīng)濟形勢仍然比較嚴峻。但下半年，有利于外貿(mào)形勢好轉(zhuǎn)的因素也很明顯：一是政府已經(jīng)并將繼續(xù)推出一系列促進外貿(mào)經(jīng)濟發(fā)展政策。去年下半年以來，我國連續(xù)幾次提高商品出口退稅率，上半年出口總額雖大幅下降，但由于退稅率提高，使得退稅金額同比增長21.9%。從我國服裝、箱包等勞動密集型產(chǎn)品出口穩(wěn)定增長情況看，提高出口退稅率等部分政策已經(jīng)發(fā)揮良好作用，并還將繼續(xù)顯現(xiàn)其效力。

　　二是世界經(jīng)濟雖然仍在下滑，但也出現(xiàn)了一些企穩(wěn)跡象。6月份，美國PMI指數(shù)已連續(xù)6個月上升，達到44.8，其中生產(chǎn)分項指數(shù)還從46.0上漲到52.5，10家大銀行提前歸還了總額680億美元的金融救援資金，發(fā)出了金融修復取得積極進展的重要信號。歐元區(qū)PMI指數(shù)也從去年12月的33.9上升到6月的42.6，為去年9月以來最高水平。

　　三是近期大宗商品價格大幅度上漲，其中原油期貨價格較最低時的35美元上漲近1倍。商品價格上漲，會使我國外貿(mào)進出口額都有所增加。特別是我國外貿(mào)進口初級品較多，受大宗商品價格變化直接影響較大。

　　四是人民幣匯率近期走勢平穩(wěn)，也有利于穩(wěn)定外貿(mào)出口。上半年，人民幣對美元匯率僅升值0.03%，對歐元僅升值0.7%，對日元升值6.29%，對英鎊貶值13.9%。預計下半年人民幣匯率還將保持總體穩(wěn)定走勢。

　　受去年同期基數(shù)減少和價格回升等因素影響，綜合上述因素，預計下半年我國外貿(mào)進出口額下滑幅度將有所減小，全年進、出口額同比降幅均將減少至15%左右，貿(mào)易順差將達2500億美元左右。此外，影響我國外貿(mào)增速的不僅僅是需求增減變化，還受國際貿(mào)易中投機因素的影響。上半年我國進口降幅和貿(mào)易順差收窄，主要是由受鐵礦砂、銅材料等初級產(chǎn)品進口量快速增長影響，但這其中存在著貿(mào)易投機因素，并不能代表全是我國鋼鐵等行業(yè)生產(chǎn)真實需求的拉動，因而其持續(xù)增長的可能性不大。因此，下半年我國外貿(mào)增長數(shù)據(jù)將會出現(xiàn)較大波動和反復，貿(mào)易順差擴大和縮小的可能性都同時存在。

　　四、物價指數(shù)增長將由負轉(zhuǎn)正

　　上半年，價格水平總體上呈負增長態(tài)勢，居民消費價格指數(shù)(CPI)同比下降1.1%，工業(yè)品出廠價格指數(shù)(PPI)同比下降5.9%，其中6月份CPI 和PPI分別下降1.7%和7.8%。預計下半年CPI將結(jié)束負增長趨勢，但正增長不會很大，全年漲幅將在-0.5%左右。

　　雖然目前我國貨幣供應量增長較快，市場流動性充裕，6月份我國M2同比增幅達28.46%，接近1996年高通脹時水平。特別是近期在國際金融機構(gòu)操縱下，國際大宗商品價格大幅度上漲，原油現(xiàn)貨價格比去年末上漲67%，銅和鉛分別上漲72.7%，棉花和大豆也分別上漲12%和13.6%，使得我國近三個月PPI環(huán)比出現(xiàn)了上漲。但是，下半年我國CPI不會大幅度上漲。

　　首先，由于全球經(jīng)濟總體上仍處于衰退之中，國際市場需求不斷萎縮，使得我國商品出口數(shù)量大幅度減少，進一步加劇了我國產(chǎn)能過剩狀況。企業(yè)為了生存，不得不降價出售商品，嚴重的供過于求狀況，對目前市場價格水平形成的壓制力量很大。下半年，我國出口形勢仍將比較嚴峻，產(chǎn)能過剩狀況仍然十分嚴重。

　　其次，食品價格占我國CPI權(quán)重達三分之一，對CPI漲跌影響很大。從食品因素看，今年以來，受生豬養(yǎng)殖規(guī)模逐步擴大影響，豬肉供應大于市場需求，價格持續(xù)下跌。目前，豬肉價格正處于波動周期谷底，下半年總體上將保持較低價格水平。

　　此外，我國夏糧已連續(xù)六年獲得豐收，全國糧食庫存與供應比較充足，市場價格走勢基本穩(wěn)定，特別是近期化肥等農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價格持續(xù)下跌，將有助于農(nóng)產(chǎn)品價格繼續(xù)保持基本穩(wěn)定狀態(tài)。

　　五、房地產(chǎn)市場回暖趨勢將進一步延續(xù)

　　二季度來，我國房地產(chǎn)市場出現(xiàn)明顯回暖態(tài)勢，不僅商品房銷售進一步增長，土地市場逐步活躍，房屋銷售價格也開始反彈回升。此外房地產(chǎn)開發(fā)投資增速也在一季度的基礎(chǔ)上進一步加快5.8個百分點。預計下半年，在宏觀經(jīng)濟進一步向好、宏觀調(diào)控政策基本穩(wěn)定、市場信心進一步回升等因素作用下，房地產(chǎn)市場還將進一步回暖。

　　一是商品房銷售將會震蕩上行。上半年，我國新建商品房銷售面積累計已達十年來歷史高位，6月末，除山西外，全國其他30個省、市地區(qū)的新建商品房銷售面積累計實現(xiàn)正增長，占比近97%；而3月末正增長的地區(qū)只有18個，占比為58%。未來看，影響下半年房屋銷售成交量的主要因素是房價的上漲幅度。近期房價上漲過快，其實際水平已超出近年歷史高位。銀行開始通過嚴格執(zhí)行對二套房貸的首付比例收緊流動性，同時，盡管存在“看漲不看跌”心理，一旦價格超出均衡價位，購買力不足問題將顯現(xiàn)。加之7、8月是我國傳統(tǒng)銷售淡季，這些因素會對未來銷售大幅增長起到一定的限制作用。下半年，商品房銷售可能出現(xiàn)一定的波動，但總體看銷售同比仍將保持較高增速。

　　房屋銷售價格區(qū)域變化情況

　　二是土地市場將進一步活躍。二季度來，我國土地市場一反去年流拍頻現(xiàn)的情況，土地銷售、價格和供應出現(xiàn)明顯的回升勢頭。主要的一些城市如，北京、上海、廣州、深圳、杭州、重慶、大連土地交易大幅增長。6月末，全國土地購置面積同比下降26.5%，但降幅比一季度縮小13.6個百分點；國土資源部上半年監(jiān)測的105個主要城市的商業(yè)、居住地價同比下降0.34%和0.77%，但比年初分別提高1.08%和0.07%；全國房地產(chǎn)開發(fā)用地供應在二季度也轉(zhuǎn)為同比增加8.9%，比一季度提高了34.7個百分點。下半年，在樓市回暖，房地產(chǎn)企業(yè)對未來前景看好，寬松的貨幣政策、銷售增長使房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)流動性增強等因素作用下，房地產(chǎn)企業(yè)還將會加大土地儲備。

　　三是房地產(chǎn)投資、開發(fā)力度將進一步加大。與去年同期相比，雖然房地產(chǎn)開發(fā)投資增速還處于低位，但前6個月，投資增速在逐月提高，同時房屋新開工速度逐步加快。下半年，在房地產(chǎn)銷售向好，行業(yè)投資吸引力提高，房地產(chǎn)投資進入門檻放寬，以及政府加大對保障性住房的投資力度等因素推動下，房地產(chǎn)投資、開發(fā)將進一步加速。

　　四是房屋銷售價格還將繼續(xù)反彈。上半年，我國房價逐步回升，70個大中城市的房屋銷售價格不僅環(huán)比逐月提高，同比價格也由前五個月的連續(xù)下跌，轉(zhuǎn)為二季度末的回升0.2%；同時房價回升面逐步擴大，6月末，70個城市中房價環(huán)比上升的有67個，一季度末為49個，價格環(huán)比上升的城市覆蓋率由一季度的70%提高到95.7%；價格同比提高的城市數(shù)也從4月最低點的26個提高到30個。由于上半年來我國房地產(chǎn)市場價格止跌回升態(tài)勢已基本確立，加之市場需求仍然較為旺盛、流動性充裕、購房者對住房保值增值預期的增強、開發(fā)企業(yè)在資金壓力緩解后降價促銷和回籠資金的壓力減小，預計下半年房價可能持續(xù)反彈，個別新增供應不足的城市房價可能會出現(xiàn)較快上漲。

　　五是行業(yè)景氣還將穩(wěn)步回升。預計下半年，在我國經(jīng)濟穩(wěn)步上行，房地產(chǎn)銷售回升、房地產(chǎn)開發(fā)力度加大、市場信心進一步提升等因素影響下，行業(yè)景氣將回升到臨界點以上。

　　六、貨幣政策微調(diào)力度將逐步加大

　　當前銀行體系流動性充裕。在上半年新增人民幣貸存比達73.82%高位下，6月末，余額人民幣貸存款比仍然處于較低水平，為66.64%，人民幣存差余額18.9萬億元，同比增長23.7%。6月份，銀行間市場人民幣交易成交13.72萬億元，日均成交同比增長50.2%。銀行間市場人民幣交易成交量高位持續(xù)，但交易利率卻始終在1%以下水平徘徊。當然，不同類型金融機構(gòu)資金富裕程度并不相同。6月末，四大商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行本外幣余額存貸比分別為58.43%、75.63%、64.69%、64.55%、115.58%，四大商業(yè)銀行本外幣存差占整個銀行體系的67.19%。顯然，工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、建設(shè)銀行四大商業(yè)銀行流動性更為充裕，股份制商業(yè)銀行、外資銀行流動性趨于緊張。

　　貨幣供應增長速度

　　6月末各金融機構(gòu)

　　本外幣存差和貸存比狀況

　　下半年，銀行體系流動性將會進一步增加，資金富余狀況加劇銀行資金運用壓力加大。其一，推增流動性的重要源頭，國際收支雙順差并沒有因為國際金融危機的影響而改變，雙順差格局仍將持續(xù)。盡管上半年我國進出口總額、進口額、出口額均有較大幅度下降，但對外貿(mào)易順差依然達到969.4億美元，比去年同期下降不到2.5個百分點。在經(jīng)過2008年后幾個月短暫下降后，外商直接投資在今年又重拾升勢，1-6月外商直接投資430多億美元，雖然比2008年同期有所減少，但仍處于歷史較高水平。6月末，外匯占款比基礎(chǔ)貨幣比例較年初提高15個多百分點。雖然跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點啟動，會在一定程度上減輕外匯占款壓力，但隨著全球經(jīng)濟趨于穩(wěn)定，中國經(jīng)濟繼續(xù)回升，以及我國穩(wěn)定出口政策力度的加大和效應的顯現(xiàn)，下半年快速增加的國際收支雙順差仍會推動外匯儲備繼續(xù)上攀，從而推增銀行體系流動性。

　　其二，上半年，由于經(jīng)濟處于尋底企穩(wěn)階段，工業(yè)生產(chǎn)去庫存化尚未完成，企業(yè)資金周轉(zhuǎn)較慢，貨幣流通速度較緩。下半年，隨著經(jīng)濟加快復蘇上行，工業(yè)企業(yè)去庫存化基本完成，資金周轉(zhuǎn)加快，貨幣流通速度提高，將增加銀行體系流動性。

　　其三，受保增長及刺激經(jīng)濟政策的引導與影響下，上半年銀行放貸增長迅猛，考慮銀行信貸高增長之后高質(zhì)量信貸需求的下降，信貸風險控制的需要，以及明年及未來銀行信貸增長的可持續(xù)性，保持銀行的穩(wěn)健運營，下半年銀行放貸將會大幅回落，將制約銀行體系流動性向外釋放。

　　其四，為抓住世界經(jīng)濟危機中的機會，我國更多的企業(yè)及金融機構(gòu)雖都在制定并實施國際化戰(zhàn)略，力圖走出去，加大境內(nèi)資金輸出力度。但在國際金融危機仍在延續(xù)，海外投資風險仍然較大，中資戰(zhàn)略性海外收購受阻等情形下，銀行體系流動性境外輸出非常有限。

　　其五，今年以來，股市、房市等吸收了大量流動性，價格快速上漲，泡沫隱現(xiàn)，風險加大，分流銀行體系流動性會受到削弱。

　　盡管當前貨幣供給已十分充裕，但在當前全球主要經(jīng)濟體經(jīng)濟形勢依然低迷，國內(nèi)經(jīng)濟回穩(wěn)基礎(chǔ)仍有待進一步鞏固等因素下，近期我國貨幣政策不會發(fā)生大的變化。考慮經(jīng)濟平穩(wěn)增長的需要以及政策連續(xù)性、前瞻性、作用發(fā)揮的滯后效應等，下半年央行將會更多地通過加大公開市場操作、窗口指導等方式，對貨幣政策進行微調(diào)的力度將會逐步加大。前6個月，央行發(fā)行票據(jù)1.41萬億元，為去年同期的47.72%，為去年全年的32.79%。第三季度市場到期票據(jù)釋放資金量將達2.58萬億元，僅7月份的到期票據(jù)釋放資金量就接近1萬億元，央行將會加大票據(jù)發(fā)行力度，尤其是中長期票據(jù)發(fā)行將會進一步增多。當然，如果價格水平由負轉(zhuǎn)正迅速上升，投資出現(xiàn)過熱，經(jīng)濟快速上行，在第四季度或年底，也不排除央行會調(diào)整基準利率或法定存款準備金率。

　　央行票據(jù)發(fā)行量

　　七、股票市場將寬幅震蕩上行

　　下半年，我國股票市場仍將震蕩上行。其一，我國經(jīng)濟基本面仍會進一步改善經(jīng)濟增速持續(xù)增加，為股市上升提供經(jīng)濟宏觀面支持。其二，貨幣供給十分寬松，經(jīng)濟運行流動性充裕，下半年適度寬松貨幣政策雖可能加強微調(diào)力度，盡管股票市場也已經(jīng)出現(xiàn)一些泡沫特征，但不會太大改變的充裕資金面仍將推動股市上行。其三，在國家刺激內(nèi)需和減稅等政策作用以及宏觀經(jīng)濟逐步回升情況下，工業(yè)增加值同比增速回升，上市公司盈利逐步改善，也會支撐股市上行。其四，股市市盈率仍處于相對合理位，6月末，上證、深市市盈率分別為25.3、35.2倍，股市仍有上漲空間。其五，2月份以來，股票市場開戶數(shù)不斷增加，基金發(fā)行市場重新火暴，股市財富效應顯現(xiàn)，投資者看漲預期也支持股市上漲。其六，國有股轉(zhuǎn)持政策出臺，“機構(gòu)散戶化”得到一定程度改善等，對股票市場向穩(wěn)向上發(fā)展構(gòu)成利好。

　　雖然股市仍將上行，但寬幅震蕩不可避免。主要原因：一是上半年股價上漲幅度已較大，大部分股票股價已經(jīng)透支未來業(yè)績。二是國際金融危機仍在演繹，我國實體經(jīng)濟仍在遭受國際金融危機帶來的影響，上市公司效益雖在恢復，但跟不上股價上漲。三是IPO開閘放行，“大小非”加速解禁、減持，給股市帶來較大資金和心理壓力。下半年A股市場將解禁5864.55億股，占到全年解禁總量的83%、解禁市值的70%以上，年末A股可流通比例將超過 70%，而6月末可流通比例還不到50%。

　　下半年，為鞏固經(jīng)濟回升的基礎(chǔ)，積極財政政策將繼續(xù)實施，政府支出仍較大，政府債券發(fā)行會繼續(xù)較大幅度增加。同時，基于適時調(diào)整流動性，央行票據(jù)發(fā)行較上半年將明顯增多，預計下半年將超過2萬億元。由于融資成本還低于相應信貸成本，在放貸大幅減緩情況下，下半年，中期票據(jù)、短期融資券發(fā)行會繼續(xù)較快增長。下半年，在充裕流動性推動下，銀行間市場人民幣交易成交量仍將增加，交易利率仍將處于較低水平，銀行間債券指數(shù)小幅波動。由于債券發(fā)行融資較多，在上半年股市融資較少情形下，盡管間接融資增長迅猛，直接融資比例仍然達到10%以上，至年末，直接融資比例有望進一步提高至15%以上。

　　撰寫人員：郭世坤、蔣清海、賈鐵真、朱紅艷、董積生

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