蒙牛與大摩有一個對賭協(xié)議，其中牛根生承諾，10年內(nèi)，外資系隨時隨地可以凈資產(chǎn)價格或者2億元人民幣的“蒙牛股份”總作價中較高的一個價格，增資持有“蒙牛股份”的股權。

　　誰的蒙牛？蒙牛實際控制人是大摩

　　這就是殘酷的商業(yè)事實，無論是現(xiàn)在牛根生的萬言書求救，還是此前牛根生與摩根士丹利的三年蜜月期，都不是真實的蒙牛。

　　就像2008年蒙牛中報的抬頭寫的，“中國蒙牛乳業(yè)有限公司，于開曼群島注冊成立之有限公司”，蒙牛的命運并不能把握在自己的手中。

　　“只要大摩愿意收購，蒙牛就是大摩的了”，昨天，在一個私募人士及證券業(yè)人員討論的QQ群里，大家的觀點已趨于一致。

　　回想蒙牛4年來的風光，這一切宛如隔世。2004年6月10日，內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)股份有限公司(2319.HK)在香港成功實現(xiàn)IPO，當時風光無限，只可惜牛根生的賭注下得太大。

　　在蒙牛上市之前，與大摩有一個對賭協(xié)議，其中牛根生承諾，10年內(nèi)，外資系隨時隨地可以凈資產(chǎn)價格或者2億元人民幣的“蒙牛股份”總作價中較高的一個價格，增資持有“蒙牛股份”的股權。這樣，即使牛根生準備對抗外資系，外資系也可以輕松地增持“蒙牛股份”的股權，從而攤薄牛根生對蒙牛的控制力，架空牛根生。

　　事實上，從一開始，蒙牛就是一個“開曼群島公司”，實際控制人就是大摩。

　　與摩根士丹利的淵源，蒙牛可能要追溯到2004年上市之前。從當時的各種資料來看，摩根士丹利等國際機構對蒙牛的投資更像是一場私募股權投資，1999年牛根生成立蒙牛，到2001年底摩根士丹利就"瞄"上了這家乳業(yè)公司，并將這家公司研究了個底兒掉。

　　2002年摩根士丹利決定對蒙牛進行投資，當年6月在開曼群島注冊了ChinaDairy(下稱"開曼公司")，9月蒙牛發(fā)起人在英屬維爾京群島注冊成立了金牛，同日蒙牛的投資人、業(yè)務聯(lián)系人和雇員注冊成立了銀牛，金牛和銀牛各以1美元的價格收購了開曼群島公司50%的股權，而作為開曼公司全資子公司的毛里求斯公司，也隨即設立。

　　同年10月，摩根士丹利等三家國際投資機構以認股方式向開曼公司注入約2597萬美元(折合當時人民幣約2.1億元)，取得該公司90.6%的股權和49%的投票權。該筆資金經(jīng)毛里求斯公司最終換取了大陸蒙牛乳業(yè)66.7%的股權。"內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)股份有限公司"得到境外投資后改制為合資企業(yè)，而開曼公司也從一個空殼演變?yōu)樵谥袊鴥?nèi)地有實體業(yè)務的控股公司。企業(yè)重組后，蒙牛乳業(yè)的創(chuàng)始人們對蒙牛的控股方式由境內(nèi)自然人身份直接持股變?yōu)榱送ㄟ^境外法人間接持股。

　　至2003年，高速發(fā)展的蒙牛似乎依然存在資金不足的問題，摩根士丹利三家機構再次通過"可換股文據(jù)"向蒙牛注資3523萬美元，折合當時人民幣2.9億元，約定未來換股價格為0.74港元/股。而為眾人所知的對賭協(xié)議也是在當時簽訂的，蒙牛與摩根士丹利、英聯(lián)、鼎暉三家國際投資機構約定，2004-2006年，如果蒙牛復合年增長率低于50%，即2006年營業(yè)收入低于120億元，蒙牛管理層要向摩根士丹利為首的3家國際投資機構支付最多不超過7830萬股蒙牛股票(約占當時總股數(shù)的6%)，或支付等值現(xiàn)金；反之，3家國際投資機構要向蒙牛管理團隊支付同等股份。 2005年4月由于蒙牛業(yè)績增長迅速，國際投資股東與管理層之間的股權激勵計劃提前兌現(xiàn)，蒙牛管理層獲獎6260萬余股蒙牛股票。

　　盡管對于這份對賭協(xié)議，蒙牛否認是因公司資金鏈出現(xiàn)瓶頸，但不可否認的是，正是這份對賭協(xié)議使蒙牛在短短三年的時間迅速發(fā)展為行業(yè)龍頭之一，于2004年6月完成在香港市場的上市，同時為自己籌集了十幾億元的資金。