從緊政策效果漸顯匯率提升或?qū)�壓倒加息預(yù)期

　　南京證券 杜甲 嵇偉岸

　　信貸增長放緩

　　央行于4月11日發(fā)布的貨幣信貸數(shù)據(jù)顯示，在從緊貨幣政策的累積作用下，貨幣信貸數(shù)據(jù)3月份全面放緩，央行也首次公開表示：“從緊貨幣政策的成效正在顯現(xiàn)”。

　　數(shù)據(jù)顯示，今年3月份金融機構(gòu)人民幣貸款新增2834億元，同比少增1583億元。一季度金融機構(gòu)人民幣各項貸款余額增幅比上年末低1.32個百分點。自2006年11月份以來，貸款增速首次降至15%以下，使得延續(xù)了15個月的貸款高速增長出現(xiàn)了明顯的放緩跡象。

　　此外，3月末，M2同比增長16.29%，增幅較上月末低1.19個百分點，是今年以來M2首次降至17%以下。同時，M1也較上月末下降了0.95個百分點，同比增速降至18.25%。

　　從這些數(shù)據(jù)可看出，央行從緊的貨幣政策正在發(fā)揮作用，而且我們有理由預(yù)期政策效果將持續(xù)下去，并在一定時期內(nèi)對中國的經(jīng)濟形勢產(chǎn)生相當(dāng)影響。經(jīng)濟數(shù)據(jù)同樣顯示，中國一季度的GDP增速將放緩，然而通貨膨脹壓力卻依然很大，在雙重壓力下，可以預(yù)計到央行實行加息的可能性較小。

　　加息遇到多種阻力

　　這其中有多重原因：一是央行將會等待政策效果的進一步顯現(xiàn)。從緊貨幣政策帶來了信貸增速的降低，緩和了經(jīng)濟過熱的緊張局勢，但隨著效果的逐漸顯示，以往力度是否合適也將被驗證，如果緊縮效應(yīng)明顯，今后緊縮政策的空間也將受到限制。國務(wù)院發(fā)展研究中心主任張玉臺于4月10日在“北大賽瑟論壇”上也提出了從緊的貨幣政策應(yīng)保持適當(dāng)彈性。政府高層口風(fēng)的透漏意味著未來貨幣政策實施的微妙性，能帶來巨大震懾力的價格型政策工具在短期內(nèi)可能不會被采用。

　　二是中美利差倒掛空間加大。隨著美國利率的不斷降低，以及中國國內(nèi)利率的不斷升高，中美利差增加，這迅速導(dǎo)致了國際熱錢的涌入，獲取人民幣升值的巨大收益，這又進一步推動了人民幣的不斷升值。如今，人民幣已突破“7”大關(guān)。匯率政策所代表的緊縮性工具在一定程度上抑制了通漲的擴大化，然而這卻不是長久之計，因為這也導(dǎo)致了外匯儲備的大量增加以及流動性愈加過剩的局面。因此這種狀況限制了人民幣利率繼續(xù)上行的空間。

　　第三，從近期貨幣市場上資金規(guī)模以及央票和回購利率水平來看，央行繼續(xù)加息的可能性很小。近一周，央行發(fā)行央票和回購交易進行資金回籠的數(shù)量略小于以前，共回籠資金1780億，減去上周到期釋放的央票和正回購3100億，凈投放資金1320億，比前一周投放的110億大增。這說明市場上的資金緊張是由于新股申購的原因?qū)е聲簳r的流動性匱乏，因此央行凈投放較多，但本周的資金面可能會重回寬裕，債市有望上升。同時從新發(fā)行央票的招標利率來看，利率相對穩(wěn)定，連續(xù)14周并未發(fā)生變化，說明資金不是很緊張，央行加息的緊迫性不是很明顯。

　　從以上原因我們可以預(yù)計，央行短期內(nèi)加息的可能性較小。即便宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布，CPI仍可能維持在8%以上，但是綜合考慮各種因素，央行為了防止經(jīng)濟的過快減速，應(yīng)該會謹慎采用利率這一貨幣政策工具。張玉臺也表示，考慮到當(dāng)前世界經(jīng)濟的諸多不確定因素，要密切關(guān)注美國次級貸款危機的延伸影響，應(yīng)主要依靠提高存款準備金率、公開市場操作來實現(xiàn)貨幣政策目標；同時在美元利率連續(xù)下調(diào)和人民幣不斷升值的情況下，利率調(diào)整應(yīng)更加謹慎。

　　關(guān)注波段盈利機會

　　對于目前情況下的債市，筆者認為交易型機構(gòu)應(yīng)密切關(guān)注波段盈利機會，時刻關(guān)注政策的出臺情況，在敏感時期進行多種操作，同時控制風(fēng)險；對于配置型機構(gòu)，應(yīng)采取較為保守的投資組合，在嚴格控制風(fēng)險的基礎(chǔ)上，配置中短期的國債、政策性金融債等，同時選擇評級較高、風(fēng)險較低的企業(yè)短期融資券投資，搭配形成合理的久期，對于長債投資，盡量選擇浮息債，規(guī)避利率變動風(fēng)險。

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