程志云 胡蓉萍

　　上海某信托公司的高級經理最近比較煩惱，他加班幾夜趕出來的一份“銀行信貸資產回購信托計劃”被公司喊停。原因是出售信貸資產的銀行無法再承諾回購擔保了。“這樣，萬一這些信貸資產變成壞賬，我們的投資者怎么辦？”他說。

　　而與此同時，北京某國有銀行投行部的李先生手邊電話不斷。他告訴本報：“這些電話都是來詢問銀行不擔保，企業債和理財產品怎么做�！�

　　據了解，自從10月底銀監會下發《中國銀監會關于有效防范企業債擔保風險的意見》以來，以往通過銀行擔保發行的企業債、信托計劃、保險理財等高信用級別的金融投資品等現在都面臨停滯。

　　不過，這也是個機會。當國內最有信用保障的機構——商業銀行撤出擔保市場后，國內的信用市場需重新整合。

　　風險無人問津

　　近日，包括證監會、

銀監會、保監會三大監管機構以及諸多投資機構共同召開會議探討銀行撤出擔保后企業債如何發行。其間，不少國有企業負責人紛紛抱怨企業債缺少銀行擔保之后面臨無人問津的尷尬局面。

　　一位知情人士透露，實際上，以往企業債最大的買家保險公司就不會購買沒有銀行擔保的企業債。

　　按照2005年8月公布的《保險機構投資者債券投資管理暫行辦法》要求保險公司對企業債投資必須提供不可撤銷連帶責任擔保。

　　“也就是說，銀行不能夠再作為擔保機構出現，那么企業債的信用鏈條中將缺失重要一環。除非企業債券能夠找到更有力的擔保機構，否則保險公司則很可能因此退出企業債市場�！痹撊耸糠Q。

　　對此，一位保監會人士告訴本報，保險公司拿的都是投資者的養命錢，是處于投資市場生態鏈的最底層。因此監管者要對市場風險格外關注，不能讓保險公司成為風險的最后買單者�！盁o論是企業債或者公司債，短期內，如果沒有三A級別的強擔保，我們就不會允許保險資金進入�！边@位人士說。

　　與保險資金不同，證券公司只是階段性的投資者。長江證券固定收益部的凌超表示，券商很少一部分資金在投資企業債，我們都是階段性持有，然后套利。不像銀行和保險公司需要中長期債券來匹配負債結構。

　　“從短期上看，由于保監會尚未允許保險公司投資無擔保企業債券，加上加息周期下債券收益率的不斷提高，信用利差還將擠壓發行債券與銀行貸款的利差空間，不論是發行主體還是券商的積極性都將受到一定程度影響。”他說。

　　銀監會相關負責人則明確表示，銀行為企業發債提供擔保，擔保費率遠低于貸款利率，而承擔的信用風險卻與貸款無異，甚至會高于貸款風險。銀行擔保雖然保護了債券投資人利益，卻使債券市場的各類風險轉移至銀行系統，可能損害銀行股東利益和廣大存款人資金安全�！般y行應該作為企業債投資者而不是擔保者�！痹撊耸恐赋�。

　　實際上，除了企業債以外，銀行從直接融資的信用市場中撤軍，信用缺失的問題已經蔓延到其他投資品上。

　　按照銀監會要求，各銀行對其他用途的企業債券、公司債券、信托計劃、保險公司收益計劃、券商專項資產管理計劃等融資性項目原則上也不再出具銀行擔保。

　　這就意味著市場上以銀行擔保作為賣點的保本投資品和保本

理財產品都將無法為繼。

　　一位信托公司人士告訴記者：“目前，銀行擔保的產品占很大一部分。很多大型國企投資者非常看重風險，如果沒有類似銀行的強擔保他們是不會買的。缺少銀行信用，機構理財市場很可能會出現萎縮�！�

　　無擔保的公司債

　　或許現在正是企業重新建立自己信用機制的一個契機。

　　實際上，企業債或其他投資品采用銀行擔保的形式，是以往計劃經濟體制下的遺留產物。由于過去銀行都是大型國有金融機構，出了問題國家也會買單。因此，銀行信用基本上就等同于國家信用，而銀行的擔保實際上也就是變相的信貸。

　　各個銀行在業務中也正是這樣操作的。

　　由于金融機構之間對大客戶的競爭激烈，不少銀行都力爭給予大型央企之類的進行較高額度的授信。這些授信一部分是體現為真實的貸款，而還有很大部分是為企業擔保，讓企業獲得更低成本的資金。例如銀行為企業擔保發行企業債，或者有銀行擔保的企業信托貸款計劃。

　　此外，2003年以后，銀行開始操作一種類似信貸資產回購的信托計劃。在這些計劃中，銀行以信托的模式將信貸賣給投資者，但同時承諾在幾年后回購。將信貸從財務報表的表內轉移到表外的或有業務中。這種業務模式下，投資者獲得無風險的利率要大大高于一年期存款利率。

　　但是現在，銀行必須退出直接融資的信用市場。

　　央行一位人士說，投資者過分依賴銀行的審貸機制，對企業信用沒有信心，長此以往，銀行的信用風險會越來越積聚。現在隨著資本市場的向好和債市的擴容，銀行的信用和信貸能力無法無限制的擴大，托起整個直接融資市場。因此，是時候讓銀行信用撤離直接融資市場了。

　　實際上，近日，中石化發行的200億“07中國石化川氣東送公司債券”，其擔保機構就是中國石油化工集團公司。

　　而2007年6月，中國長江三峽工程開發總公司發行的10年期25億元07三峽債，債券等級為3A級，票面利率為4.98%，沒有任何擔保。

　　據了解，未來公司債試點中也將會出現無擔保的公司債。

　　不過，“目前國內直接融資市場的當務之急是建立起信用文化。現在的投資者很難相信一個企業，尤其是未來十年、二十年的發展前景。如何實現由”銀行擔保“向”信用發行 “這種無擔保形式的過渡是直接融資市場面臨的難題�！币晃谎胄腥耸空f。

　　該人士進一步解釋，企業信用機制的核心是建立起完善的第三方評級機制和信用衍生品市場。

　　目前，國內評級機構數量多、規模小，缺乏權威、有廣泛影響力的評級品牌。而且

會計師事務所、資產評估事務所等中介機構做假現象屢有發生，評級機構的形象以及評級結果的權威性受到投資者的質疑。

　　從2006年初開始，由銀行間同業拆借中心組織，銀行間債券市場成員對指定的5家企業債評級公司2005年全年的表現進行打分，試圖對評級公司建立起約束機制。

　　在此基礎上，投資人很難根據評估結果對債券進行判斷選擇，這在很大程度上也制約了企業債券市場的發展。

　　長期來看，建立“信用衍生品”期貨市場也是大勢所趨。這樣投資者就可以在這個市場內參與和對沖信用風險了。

　　來源：經濟觀察報網