盡管中投在2009年為上一年的自己“雪恥”成功，但它離成熟還有相當一段距離

　　【《中國企業家》雜志】9月29日，中國投資有限責任公司(以下簡稱中投)將迎來掛牌三周年的日子。作為中國首家主權財富基金，中投之誕生既可說是躬逢盛世，也可說是生不逢時。眾所周知，這三年正是全球性金融危機發軔、發展且掙扎的三年。

　　根據7月底中投發布的20 09年年報，中投似乎已走出2008年的被動局面，可以緩口氣了�；�于此，中投公司董事長兼首席執行官樓繼偉在年報致辭中表示，“2009年，中投公司加快了在全球范圍內的資產配置，在有效控制投資組合風險的同時，為股東贏得了滿意的回報�！�

　　但是，據接近中投的人士說，中投成立三年，壓力最大的時期不是前年，也不是去年，而是今年。他說，在應對2008、2009年金融危機方面，中投自認為“還是取得了說得過去的成績”，但是市場經歷了兩年的單邊下跌和單邊上揚后，2010年的市場沒有了明確的方向。過去兩年，中投的確積累了一定的經驗，但是面對今年的市場，過去的經驗沒法簡單套用，這位人士透露：“中投今年心里更沒底了。”

　　“換句話說，中投成長了，但怎么能讓今天比昨天更進步、更加成熟一點，這是中投成長的煩惱。”

　　除了市場變幻不定，中投還面臨另一些壓力，這些非商業的壓力伴隨中投的出身與生俱來。比如西方國家用有色眼鏡看待中投一舉一動，而境內輿論幾乎拿著計算器天天跟著市場漲跌計算中投得失。在類似壓力下，該接近中投高層的人士無奈地說，與其它國家的主權財富基金相比，中投的投資行為不得不相對激進和短線。

　　三年路線圖

　　從中投2008年年報可以看出，中投在2008年走的明顯是保守路線。

　　2008年底中投總共投出去135億美金，占總資金的12%左右，剩余960億的現金在手。而投出去的135億里面，有80-90億左右還是2007年所投。算下來2008財年中投虧損2.1%。

　　接近中投的人士認為這并不算多大的損失�！�-2.1%是什么概念呢？基本上是來自投資摩根士丹利和黑石按照市價計提的虧損，浮虧60多億，但同時中投有40多億的現金收入，真金白銀�！�

　　但國人大多忽略了這樣的事實：摩根士丹利每年按照9%的比例支付給中投利息，投資額56億美元，因此中投每年要從摩根士丹利手中收息5.04億美元。黑石和其它的債券、現金管理等都有利息。

　　“60多億的浮虧，抵消以后浮虧20多億，這和1100億美金的境外投資總盤子相比，虧損百分之二點多。如果按落袋為安、浮虧不計的話，大危機的情況下有40多億的現金收入，這成績說得過去了。”

　　中投在2 0 0 8年的保守，除了危機時期“現金為王”，還跟它的階段有關。該人士介紹：超大規模的資產管理機構，大量投資前必須花很多時間進行能力建設，尋找相應的專業人員。公司是一個系統，前、中、后臺，投資經理，風險管理，法律和法規，結算、核算、IT，缺一不可。2008年中投還在初創組建過程中，基本策略只能以外包為主，首要工作是挑選合格的外部機構投資管理人。為此中投進行了全球公開招聘，有200多家基金管理公司投標。

　　樓繼偉去年曾經在一個論壇上的發言說：“中投成立之后根據自身特點，制訂了以金融產品組合投資為主、少量進行直接投資的投資策略。這種投資策略主要基于以下考慮：中投公司境外投資資金約為1100億美元，規模較大，國外市場金融產品市場規模大、流動性強，通過金融產品投資資金配置效率最高。”

　　2009年初股指繼續下跌，一直到一季度末開始反彈，據說，當時中投內部還心有疑慮，不敢進，畢竟是史無前例的全球金融危機。到了4-5月份，盡管實體經濟還沒開始恢復，但各國政府的刺激政策持續加大力度，樓繼偉和中投高層達成共識：看來是跌不下來了，投得要快、要快！

　　但中投其時的問題在于：想快快不上去。很簡單：投資能力有限。

　　比如，包括結算系統、數據庫的建設都還沒有完全完成。再比如，“以委托對沖基金為例，中投現在委托了30多家對沖基金。但當初委托時，你要在幾千上萬家對沖基金中選出一個大概的范圍，進行自己的組合。對候選基金要一家一家去做盡職調查，考察其風險控制和可靠性，進行艱苦的談判。所以盡管你在市場上是有機會的，但有時一直到機會消失了都還沒(跟基金)談判成。這不是像大家想的‘有錢難道還投不出去’那么簡單�！薄罢f個最簡單的問題，中投當時團隊還沒有建立完善，盡職調查派誰去�。繜o人可派。所以很多事情需要一個過程�！�

　　2009年年初中投向董事會作計劃匯報，原計劃投60%(這60%包括之前所有的投資)，留40%現金。如果市場好的話，則加大投資；如果市場差，可以是40%的投資60%的現金。實際上，要投出60%的資金比較費勁。

　　直到2009年的10-11月，中投的基本投資能力方才建立起來。“這時一個月出100億元沒問題，嘩、嘩、嘩就出去了。”到2009年年底的時候，中投完成70%以上的預計投資。

　　樓繼偉曾公開表示，“最大的挑戰是我從政府走到公司，對國內市場沒有經驗，何談國際市場的經驗，我原來在財政部，離市場遠得很，現在一下跑前沿，確實有點發蒙�！�

　　成長的煩惱

　　經過“發蒙”、有錢無能力投的階段，走到現在，也很難說中投建立起了自己成熟、穩定的投資戰略思路。

　　中投前兩年花了大量時間和精力建立起來的資產配置，在新的市場條件下能夠保證持續盈利嗎？還是要做什么調整，做什么樣的再平衡？據說中投內部現尚無定論。

　　宏觀的背景是：由于全球金融危機和經濟衰退造成的幾個后遺癥和副產品，今年的市場和其它時期的非單邊市場有很大的差別。各國尤其是發達國家力度很大的財政刺激政策，使得他們的主權債務的問題更加突出，可能后續的持續刺激力度要減縮；非常規的寬松的貨幣政策導致了大量的流動性向新興市場流動，造成新興市場產生泡沫，這使得新興市場也開始要調整。這些在過去都沒有先例。全球經濟面臨著很多結構性問題，還有全球之間交互影響加大，導致目前的市場前所未有的波動性增加，波幅加大。

　　此前，2009年10月時，樓繼偉公開的表態是，大宗商品是中投公司投資的重點，同時把房地產作為通脹對沖的產品來看待。據說，目前中投的資產配置的大框架目前沒有大改，只是做了一些戰術性的調整。

　　就資產配置地域而言，“中投在某個時候高配歐洲低配美國，后來今年年初的時候平配歐洲和美國；曾經高配了新興市場，但有段時間新興市場跌得很厲害，后來平配新興市場�！币晃挥^察中投投資策略變化的人士說。

　　接近中投的人士說，過去中投資金沒有出去，相當于是一張白紙，現在已經配置出去了，大量的資金在市場里面。在這樣情況下，今年收益如何很大程度上取決于市場的好壞，但目前又很難判斷市場究竟如何發展。中投原來比較樂觀，現在看來要調低年初定的預期收益率。”

　　“今天的市場對中投來說是一個新的考驗�！�

　　中投沒有巴菲特。對于中投來說，投資風格與思路的確定，是團隊在實踐中去摸索、形成的過程，其間內部不乏爭論、激辯。舉一個小例子，據一位熟悉中投的人士說，要不要通過投資去對沖“肥尾風險”(編者注：肥尾風險指的是極端事件出現的可能性增加，造成市場行情超越均值兩個標準差以上的波幅) ，中投投資決策委員會就爭論得相當厲害，有人說要做有人說不做，最后的結論是：繼續研究。

　　被迫激進、短線

　　成立三年以來，中投除了經歷前所未有的金融危機考驗之外，還生存在內外雙重壓力下。

　　過去成立的主權財富基金基本上一來所在國是市場經濟國家，二來都是小國。中國又是大國，又被認為不是完全市場經濟國家。所以在世界上，特別是被那些發達國家，尤其是以美國為首的、有國際經濟金融話語權的國家抱以警惕眼光。

　　在國內，中投則要和無處不在的短期得失觀念相抗衡。

　　2007年尚在籌備中的中投以每股29.61美元的價格購入大名鼎鼎的黑石集團1.01億股，投資30億美元，隨后黑石在紐約證交所掛牌上市。同年12月，中投再以56億美元購買摩根士丹利可轉換股，轉股價格為每股48.07美元。隨后因金融危機爆發且愈演愈烈，摩根士丹利股票一度跌至6.71美元，黑石集團股價最低時跌至5美元以下。中投在國內招來一片口誅筆伐。

　　另外2008年9月，中投以54億美元買入美國的一支貨幣基金，后該基金由于跌破凈值遭大規模贖回并最終清盤。質疑者嘲笑說，買貨幣基金遭清盤，聞所未聞。

　　接近中投的人士說，很難簡單判定中投投資大摩是錯誤的。對摩根士丹利的投資，后經過再投資12億美元攤薄成本，中投的成本下降至每股32美元，而2009年10月摩根士丹利股價最高曾到達35美元/股；即便目前看最令人擔憂的黑石集團，也一直在不斷分紅。

　　關于那支貨幣基金，這位人士詳細解釋說，當時中投手中握有大量現金，因此對安全性高、流動性好的美國貨幣基金市場進行了大量分散投資，總金額達500多億美金。其中一支貨幣基金RESERVE FUND中投投資了54億美金。這支基金成立于70年代，很可能是美國最古老的貨幣市場基金，許多大牌機構對其都有投資。

　　但由于該基金持有一些雷曼債券，占自身總資產額1.2%。當雷曼倒閉時，該基金凈值每份額跌至1美元以下，2008年9月16日下午4點，該基金宣布面值為0. 99美元。隨后在市場恐慌氣氛下，該基金出現贖回潮。

　　2008年9月14日-16日正值中國中秋假期，中投及時發現問題，在9月16日上午8點向該基金提出贖回�；�金管理人承諾按面值贖回。贖回潮發生后，美國證監會凍結了該基金�？只徘榫w一下蔓延至整個貨幣基金市場，9月19日一夜之間美國有1400億資金從貨幣基金市場出逃。為了救市，美國政府拿出500億美金對貨幣基金市場進行擔保。中投的投資毫發無損。

　　這些對中投是一個學習的痛苦的過程，探索更好地理解市場，更好地建立投資理念。但輿論不見得買賬。

　　接近中投的這位人士呼吁：“中投期望公眾和領導越來越關注長期業績而不是每一年的業績。”他向記者強調“年化收益率”的概念：“年化收益率就是說，今年可能是5%，也可能是50%，但十年平均下來的年化收益率是多少？當年業績有很大的市場因素，有很多浮盈浮虧，越長線越能夠衡量這個機構的投資能力�！�

　　根據記者了解，目前政府高層對中投并沒有清晰的預期，但有一個底線：收益起碼要超過外匯儲備的收益率。這也是中投自身的底線，“要是超不過儲備收益的話，干嘛分出來呢？就擱儲備里頭買國債好了�！辈贿^吊詭的是，中投高層恐怕并不明確外儲的收益率是多少，這是國家絕密，所以中投實際上在和“看不見的對手”競爭。

　　中投自身還有另一個底線，為了成立中投，財政部發了1.55萬億人民幣的國債，購買了相當于2000億美元的外匯儲備注入中投。這1.55萬億人民幣國債的資金成本在4.5%左右，每年利息就高達人民幣683億，所以中投董事長樓繼偉曾言，“每天一睜開眼，我要賺到3億人民幣來還債”。

　　接近中投的這位人士稱，中投目前比大多數主權基金更激進，配置高風險資產的比例更大。這不光是由于輿論的壓力，也由于體制設置上的壓力。

　　“中投期望做長線投資，一般慣于在價值洼地的時候出手。但是投資之后很有可能會再跌一些。麻煩在于，負責人可能在看到價值回升、見到‘陽光’之前就已經‘殉職’了，高層領導把你免職了。然后新來的人一定會先把它給賣了，說這不是我的事，是前任的事，那么虧損就實現了。這就變得非常麻煩：中投既希望有長期收入，又要自保，這不是很難受的事嗎？”