塵埃落定？無論從哪一方的角度看，這更像長征的起步。對于東航而言，原引資方案被否，意味著與新航可能要展開另一場復雜的談判，而新航也要考慮原本出于規避風險而引入大股東淡馬錫的做法，是否仍然恰當；即使阻擊成功的國航，其大股東提出的新方案，要讓東航接納，恐怕亦難以一帆風順，最糟糕的情況，是東航集團直接運用其控股權權否決中航方案，因此，國航要重組東航，要走的路還相當漫長。

　　而歸根到底，引起這一場復雜的央企大戰的，正是東航與國航的根本分歧：如何才是迎戰天空開放的最佳方式。東航的引資翻盤路線，與國航的內部整合路線，孰勝孰負，將深刻地影響今后乘搭民航客機的每一個人。目前民航總局已已經出現變化，這大大超出了引資對價爭議所能達到的高度。

　　面臨奪食風險

　　航權開放迫近，中國民航國際貨運市場份額逐年下降

　　就像荷馬史詩中引來特洛伊戰爭的金蘋果，2011年，這個尚未到來的年份是現在一切紛爭的起點―――屆時中美兩國航空貨運市場將過渡到全面開放，而中美民航客運市場的全面開放談判，也將在該年的3月展開。而業界預期，在中美航權開放后，中歐、中國與東南亞國家等雙邊間的航空運輸市場，也將效仿中美航空運輸協議，最終要達成全面開放。

　　這對于國內航空公司而言，并不是個好消息。

　　海通證券航空與機場高級分析師馬嬰表示，就國際客運業務來看，當前我國境外航線運輸存在頭等艙、商務艙等高品質旅客被外航壟斷，中美、中北歐等長航線上外航客運居壟斷地位，以及在運送旅客數上的市場份額亦在下滑等三大問題。

　　至于國際貨運方面，他指出“十五”期間我國民航國際貨運量年均增長8.4%，略低于國內貨運量增幅1.3%.“自1996年開始中國民航國際貨運市場份額逐年下降，由1995年的65.6%至2007年不到25%.2006年，在我國民航國際貨運集散中心的華東地區和浦東機場，外航占了75.8%和74.5%，為中方的三倍。此外，在國際貨運業務中，高價位的快件、包裹、電子元器件貨運亦由外航壟斷。”

　　公司利益之爭

　　東航：引資可扭轉劣勢國航：籌建超級承運人

　　而中國航空公司對外競爭中的種種劣勢，幾乎悉數體現在東航身上。盡管在2003-2003年間的大整合奠定了其作為中國三大國有航空公司之一的一方霸主地位，然而其最近4個財政年度卻有3個錄得凈虧損。其中，2003年東航凈虧損8.2億元，于2004年扭虧后，次年扣除非經常損益后再次虧損，營業利潤增長跌152%，2006年更錄得創紀錄的27.79億元虧損。

　　盡管東航總經理曹建雄去年9月聲稱2007年東航肯定實現盈利，但這種改善可能要大部分歸功于民航業大環境的回暖，東航的基本面仍然不佳：2006年報顯示，東航凈資產為601億，位居三大航尾席，而負債率更高達95%；而去年1-10月的民航總局與上市公司數據顯示，東航在旅客周轉量上的份額亦位于三大航最末。

　　鑒于國資委對包括航空在內的七個戰略行業央企效應有最高要求，若弱勢持續，則東航在未來的行業重組中地位將陷入被動。事實上于2006年3月，國資委曾向民航業內外征詢三大航重組方案，而且據傳國航早在去年4月便向國資委提出重組東航的設想。由是，東航通過戰略引資翻盤的設想萌芽，并在去年9月揭開面紗：東航計劃增發合共29.85億股H股，重組后，東航集團、新航以及淡馬錫控股將分別以51%、15.7%和8.3%的持股比例成為東航的前三大股東，新航承諾派駐12人的管理團隊到東航，參與東航的市場營銷、財務以及客服管理等各方面業務。

　　但在國航看來，東航為避免被兼并重組所作的努力，是引狼入室。在李家祥調任民航總局擔任代理局長前，其作為國航的掌門人所著的《大道相通》的第七章中，詳細論述了其對外航侵蝕國內航空公司份額的擔憂。李家祥表示，去年外航占中國貨運市場82%，而國內航空公司僅占18%，已逐漸處于被邊緣化的地步。

　　而他代表國航開出的藥方，是籌建超級承運人。其實關于超級承運人，早在三大航形成之前就存在相關的觀點。中國民航學院運輸經濟研究所所長李曉津透露，航空整合，無論“3合1”或“2+X”，鑒于國航的盈利能力已連續兩年在全球航空公司中排名第九，國航無疑占據著整合的制高點。

　　李家祥去年9月還透露，國航在中國央企中的資產規�？膳诺�40位左右，而2006年創造的財富則排第16位，而且以市值計，國航在全球航空上市公司中排名第一。而國航大股東中航集團上周日證實若東航引資案被否決，將在兩周內向東航董事會提交其整合方案，該方案最多允許中航增持東航重組后的股權達30%，新航和淡馬錫將被排除在外。

　　兩種收購思路

　　新航難以改善東航現狀中航出價和股權上有優勢

　　而在東航和國航的觀點博弈自去年9月以來日益白熱化后，政府有關部委令人意外地在大部分時間保持沉默。而這種沉默，顯然對國航更有利。在本月初中航提出打算以每股5港元的對價收購東航增發的H股。

　　花旗分析師AllyMa隨即表示，該方案將為東航帶來150億港元的注資，并令東航的H股股價可以支撐起3.5倍的市凈率，達9.95港元，這較東航H股本周一的6.66港元的收市價還有近5成溢價。AllyMa還表示，根據花旗對東航A、H股股東的調查，5港元的對價已經成為其心理底線，而且相關股東認為國航與東航的協同效應較新航與東航更強。

　　事實上，中航集團旗下持有東航12.07%股權的中航有限就在其周日的聲明中強調，新航方案僅僅把一家以中國為基地的航空公司、一家以新加坡為基地的航空公司和一個投資機構聯合在一起，缺乏以中國為基地的兩家主要航空公司開展戰略合作所能帶來的協同作用。

　　AllyMa也表示，新航方案雖然能立竿見影地降低東航的財務支出，并使后者的凈負債與資產值比率從17倍大幅下降至3倍，但考慮到新航僅在東航中持少量股權，其戰略投資或難以改善東航的運營利潤與現金流狀況，“我們認為，東航需要(對引資方案)進行顯著修改，否則考慮到東航到2010年將有500-600億元購機費用，其將資不抵債”。另一方面，中航拋出的東航賤賣論，在淡馬錫前段時間大量減持中資股的情況下，也可能會影響部分散戶對引資新航方案的好感。

　　而對東航有利的籌碼，在于中航尚未公布其整合方案，美林在本周一指出，中航有限的方案最大的問題在于其不確定性，小股東若為這一不明朗方案反對新航入股，則可能會對東航造成更大風險。

　　昨日東航的股東大會，市場就此發出了其聲音：新航出價過低，不能接受。

　　-記者觀察

　　國泰將重返戰團

　　在昨日結果出爐后，中航有限于兩周內公布重組東航方案幾乎不再有懸念，其保證過的相對更闊綽的出價。

　　對于機構投資者而言值得支持，然而若東航董事會不接納其方案(這也幾乎沒有懸念)，則中航只能以東航第二大股東的身份，召開股東大會表決議案，幾乎可以進一步假設東航集團作為大股東將反對該議案，雙方再陷入拉鋸的爭持局面中。而一旦陷入這一局面，即使東航挫敗國航的并購企圖，其亦失去了崛起成為國內第二大航空公司的可能性，進而會影響民航業的重組進程。

　　至于遠在香港的國泰，也有望再次加入戰團。該公司發布聲明，指作為國航主要股東，支持國航積極考慮中航集團提出的重組東航方案，并密切關注進展，亦會考慮中航集團可能提出的建議。

　　此外，在東航與國航雙方未來的對決中，政府的態度仍然至關重要。隨著李家祥任職民航總局、不支持民航業“3合1”方案的原局長楊元元調職，傳統上被視為與東航關系最為密切的民航總局對東航重組的態度或許已生變。

　　如果再大膽一點預測，若國航最終構建國航-國泰-東航體系成型，那么國航會否進一步把整合目標投向其他航空公司？天相投顧于去年12月28日的報告就認為包括南航、上航在內的航空公司整合預期已經被市場推高。這場發端于中國空域、開打于資本市場、受制于政府態度的整合與反整合戰爭，暫時沒有結束的跡象。 本版撰文：本報記者 覃羿彬本網站所刊登的所有內容，包括但不限于圖片、文字及多媒體形式的新聞﹑信息等，未經著作權人合法授權，禁止一切形式的下載、轉載使用或者建立鏡像。否則，將依法追究其侵權責任。法律顧問：梁香祿、肖曼麗、羅志明侵權舉報電話：020-87385923