外資炒房: 愈調(diào)控 愈熱情

　　投資中國地產(chǎn)成了華爾街“最吸引人的賺錢機(jī)器”，正因?yàn)槿绱耍�外資在中國房地產(chǎn)資金來源中四分天下也就不足為奇了。

　　1996年，富蘭克林鄧普頓基金集團(tuán)——這個在亞洲由新興市場投資教父馬克·莫比爾斯(Dr. J. Mark Mobius)統(tǒng)帥的、全球首屈一指的華爾街投資基金在上海浦東購買了一座3層的樓房。今天看來，這是一件激不起半點(diǎn)漣漪的平常事。但在那時，富蘭克林鄧普頓的這一

舉動居然登上了《華爾街日報》的頭版頭條，其他美國的報紙也是連篇累牘地報道著。而所有看到這條消息的人都保持這同樣的反映：搖頭聳肩。因?yàn)椋�彼時的上海浦東還是荒野一片。

　　“12年前，我加入投資銀行，當(dāng)時在美林，對中國的房地產(chǎn)是談虎色變，基本上華爾街大牌的投資基金不會來碰中國房地產(chǎn)項(xiàng)目，所以一進(jìn)到這個行業(yè)里面，給我的第一印象就是，投資中國房地產(chǎn)是浪費(fèi)時間。但今天，一切都變了。”摩根大通投資銀行中國部董事總經(jīng)理方方也對《證券市場周刊》感嘆說，“房地產(chǎn)投資業(yè)務(wù)將成為海外的投資銀行、華爾街投資基金，在中國一個相當(dāng)主要的盈利來源，而且，我認(rèn)為未來可以發(fā)展的領(lǐng)域和產(chǎn)品很豐富。”

　　今天，所有的人都在嘆服富蘭克林鄧普頓的先見之明，但同時，華爾街的投資基金們也在超越著前輩們。盡管對于中國房地產(chǎn)的冷熱國內(nèi)有太多的不同看法，但對于華爾街的投資基金們來說，中國房地產(chǎn)行業(yè)很熱，“表現(xiàn)在真正的、比較傳統(tǒng)的、大型的華爾街投資基金開始進(jìn)入到這個市場。” 而境外資本的這種從“漠然”到“一路高歌”的態(tài)度陡變，正是政府對房地產(chǎn)宏觀調(diào)控和人民幣升值的結(jié)果。

　　外資進(jìn)入新階段

　　方方總結(jié)指出，外資進(jìn)入中國房地產(chǎn)市場經(jīng)歷了四個階段。

　　第一階段：試探性的投資，當(dāng)時的海外投資基金首先是投的一些上市公司的股票。比如說，早期的時候有華遠(yuǎn)、北辰、中國海外、萬科，“這些是最早一些愿意擔(dān)風(fēng)險的華爾街的機(jī)構(gòu)投資者所買的股票。”

　　第二階段：購買成型的項(xiàng)目。這其中就包括一些不良資產(chǎn)(NPL)方面的項(xiàng)目。

　　第三階段：入股地產(chǎn)公司，尋求上市后的升值空間。“這個時間段，不是投項(xiàng)目，而是投公司。這種入股是投資沒有上市的公司，然后在進(jìn)行一系列的工作后謀求上市。”

　　最后就是，開發(fā)性的項(xiàng)目進(jìn)入階段。“風(fēng)險在這個時候就變大了，因?yàn)橥顿Y者承擔(dān)開發(fā)風(fēng)險，包括選地、合作發(fā)展商的質(zhì)量、設(shè)計等等。”

　　外資地產(chǎn)基金選擇與中國地產(chǎn)商合作，實(shí)際上成為外資地產(chǎn)基金前期進(jìn)入中國的主要通道。摩根士丹利房地產(chǎn)基金MSREF與復(fù)地合作共同投資5000萬美元開發(fā)“復(fù)地雅園”，荷蘭ING與首創(chuàng)合作先后開發(fā)太平洋新城和麗都水岸等是其中代表。盛陽地產(chǎn)基金、雷曼兄弟、美國國際集團(tuán)、新加坡政府投資基金、騰飛基金、高盛基金、美林、漢斯、鐵獅門、洛克菲勒基金、瑞銀集團(tuán)等都在中國地產(chǎn)尋找合作對象，共同合作開發(fā)房地產(chǎn)項(xiàng)目是他們的主要目標(biāo)。

　　然而，在與中國地產(chǎn)商對接中，外資地產(chǎn)基金面臨一系列不適應(yīng)：文化、價值觀和理念的不適應(yīng)；政策和法律的不適應(yīng)；信息不對稱和作業(yè)不透明的不適應(yīng)等，更重要的是對中國房地產(chǎn)投資開發(fā)規(guī)則和“潛規(guī)則”的不適應(yīng)。

　　但是，“華爾街投資基金不怕有風(fēng)險，他們需要知道的是這個風(fēng)險是否值得承擔(dān)，在宏觀調(diào)控之后，市場上的波動比較少，中國房地產(chǎn)在穩(wěn)健地發(fā)展，風(fēng)險小了很多。”

　　業(yè)內(nèi)人士指出：近似“黑箱操作”的協(xié)議出讓土地，令許多境外資本在房地產(chǎn)開發(fā)的起點(diǎn)就“輸給”了“關(guān)系過硬”的本土企業(yè)。而“8·31”禁令后實(shí)施的“陽光地政”，無疑使境外資本在中國房地產(chǎn)市場有了公平競爭的機(jī)會。因此，從這個意義上，正是宏觀調(diào)控為資金充裕的境外資本逐鹿中國房地產(chǎn)市場鋪下了紅地毯。　方方表示，中國地產(chǎn)商瑞安集團(tuán)旗下瑞安房地產(chǎn)3.75億美元的債券配售項(xiàng)目認(rèn)購踴躍，反映的正是華爾街投資基金的熱情。

　　瑞安房地產(chǎn)發(fā)行的債券為期3年，票據(jù)年利率為8.5%，其中包括已發(fā)行普通股的認(rèn)購權(quán)證。發(fā)行債券所籌得的資金將用于開發(fā)瑞安房地產(chǎn)的現(xiàn)有項(xiàng)目，以及開發(fā)公司最近在武漢投標(biāo)所取得的地塊。

　　“瑞安房地產(chǎn)現(xiàn)有投資者踴躍認(rèn)購債券，其中包括：瑞安房地產(chǎn)董事長兼行政總裁羅康瑞，以及持有瑞安房地產(chǎn)優(yōu)先股的股東，如：ERGO　Tru　Asia　Limited、美羅控股有限公司、花旗亞洲企業(yè)投資有限公司、Ocean　Equity　Holdings　Limited、value　Partners　Funds、渣打銀行及捷成洋行。此外，部分債券也配售給經(jīng)過精心挑選的國際金融投資者，瑞安房地產(chǎn)的投資者基礎(chǔ)因而有所擴(kuò)大。”方方說。

　　而已在香港上市的中海發(fā)展(600026)也在今年中從國際資本市場成功發(fā)行3億美元七年期債券，開創(chuàng)了內(nèi)地地產(chǎn)股海外發(fā)債的先河。

　　收益率之謎

　　高額回報，是海外基金大肆進(jìn)入中國市場最好的理由。

　　回報率到底有多高？20%左右是大家通常見到的數(shù)字。而事實(shí)上，真實(shí)的數(shù)字遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出人們的想象。

　　根據(jù)國際著名地產(chǎn)基金管理機(jī)構(gòu)盛陽地產(chǎn)基金最新推出的幾個基金產(chǎn)品介紹，其年收益基本都在50%以上。盛陽地產(chǎn)基金最新推出的三個基金項(xiàng)目分別為SUN300受托地產(chǎn)基金、SUN100合伙地產(chǎn)基金和U-REF聯(lián)合地產(chǎn)基金。其中投資期限長達(dá)6年的封閉式地產(chǎn)基金SUN100合伙地產(chǎn)基金融資規(guī)模雖然只有兩億元，但其預(yù)計6年總收益率達(dá)到550%、年均收益居然達(dá)到令人吃驚的69%。

　　如此高額的投資回報看上去讓人難以置信，但一位不愿透露姓名的外資銀行大中華區(qū)董事總經(jīng)理稱，69%的年均收益不足為奇，外資投資中國房地產(chǎn)市場，年收益率超過70%的情況也時有發(fā)生。

　　事實(shí)上，海外基金的確在中國獲得相當(dāng)高的資本回報。就在不久之前，美國凱雷基金負(fù)責(zé)人就公開表示，其地產(chǎn)基金在中國的回報率在30%以上。凱雷投資旗下有21只基金，管理著全球180億美元的資產(chǎn)，給投資者的年均回報率高達(dá)34%，這比“股神”巴菲特每年25%的投資回報率更勝一籌，因此，凱雷投資另有一個綽號——“全球最吸引人的賺錢機(jī)器”。

　　而凱德置地自進(jìn)入中國房地產(chǎn)市場起，特別是最近短短數(shù)年間，其投資資本已經(jīng)獲得數(shù)倍的增值。

　　具體項(xiàng)目的市場價格本身也能說明問題。摩根士丹利房地產(chǎn)基金整幢購進(jìn)的錦麟天地2003年均價為20000元／平方米，現(xiàn)今最高價格已到45000元／平方米；摩根士丹利房地產(chǎn)基金與上海復(fù)地成立項(xiàng)目公司合作開發(fā)的復(fù)地雅園2003年起價12600元／平方米，2004年末最高價格達(dá)到16700元／平方米；凱德置地開發(fā)的天山河畔花園2003年7月起價8000元／平方米，到2004年7月價格已達(dá)到22000元／平方米。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，外資現(xiàn)在中國的地產(chǎn)投資收益率最低也能達(dá)到30%-50%，而國外一般在8%以下，如美國7%、新加坡5%、日本4%等。

　　四分天下有其一

　　業(yè)內(nèi)人士分析，中國房地產(chǎn)資金來源主要包括行業(yè)自有資金、銀行貸款、行業(yè)外資金、外資基金四類。國家外匯管理局資本項(xiàng)目管理部門有關(guān)負(fù)責(zé)人日前表示，外資在中國房地產(chǎn)市場中的比例約為15%。

　　這一數(shù)字大大超出業(yè)內(nèi)預(yù)期。此前，外資在中國內(nèi)地房地產(chǎn)市場占比過高，被認(rèn)為只是上海、北京等少數(shù)城市的“專利”。據(jù)人民銀行金融市場司調(diào)查，外資占上海全部購房資金的比例2003年初為8.3%，2004年底已經(jīng)達(dá)到了23.2%。建設(shè)部總經(jīng)濟(jì)師兼住宅與房地產(chǎn)業(yè)司司長謝家瑾表示，2004年，房地產(chǎn)開發(fā)全部利用外資超過實(shí)際使用外資的1/3，增幅達(dá)到34.2%，高于整個利用外資增幅20.9個百分點(diǎn)。今年1-2月，江蘇、上海、廣東房地產(chǎn)開發(fā)投資中利用外資分別是去年同期的6.6、2.6、2.5倍。

　　北京師范大學(xué)鐘偉教授測算的數(shù)據(jù)更高。他認(rèn)為，如果不區(qū)分中國房地產(chǎn)開發(fā)和銷售市場，外資在中國房地產(chǎn)開發(fā)和銷售的總資金占比，大體不超過20%。

　　盛陽地產(chǎn)基金日前發(fā)布《2005中國外資地產(chǎn)基金研究報告》指出，不包括熱錢投資，外資地產(chǎn)基金今年投資將達(dá)28億美元，全年投資額是上一年的4倍。報告稱，外資地產(chǎn)基金主要來自于美國、歐洲、新加坡。此外，最近東亞的日本和韓國也有大批外資地產(chǎn)基金正在尋求進(jìn)入中國地產(chǎn)的方式和機(jī)會。外資地產(chǎn)基金在明年的投資將增長至70億美元。

　　從目前進(jìn)入國內(nèi)的海外房地產(chǎn)投資基金看，大致可分為三種類型：

　　第一種是眼下人們耳熟能詳?shù)腞EITs(房地產(chǎn)投資信托基金)。這種基金實(shí)際上是一種大眾投資房地產(chǎn)的證券化金融產(chǎn)品。目前在新加坡上市的幾個以國內(nèi)地產(chǎn)項(xiàng)目為主的REITs，年回報率在6%-7%，復(fù)合收益率達(dá)到12%-15%。

　　第二種房地產(chǎn)投資基金是一種被稱之為“禿鷹基金”或“機(jī)會基金”的投資基金。之所以稱之為禿鷹基金，是因?yàn)樗�主要是“吃”銀行的不良資產(chǎn)，像是專吃腐肉的禿鷹。

　　第三種房地產(chǎn)投資基金是直接投資房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)的基金。這種基金或是自主投資取得土地并開發(fā)，通過銷售實(shí)現(xiàn)退出；或是與當(dāng)?shù)氐拈_發(fā)商合作開發(fā)，按比例分享收益；或是與政府合作參與土地的一級市場開發(fā)；再有個別的基金向房地產(chǎn)公司提供“過橋”融資，獲得利息收入及其他權(quán)利，但這不是主流。

　　“人民幣的匯率調(diào)整將會是一個相當(dāng)長的過程，在未來的三五年海外基金投資都將處于人民幣升值的大環(huán)境中，因此，海外基金對于內(nèi)地房地產(chǎn)市場的投資不會減弱。從投資類型來看，目前海外基金進(jìn)入內(nèi)地房地產(chǎn)市場主要是投資商業(yè)地產(chǎn)，而且更多是針對商用物業(yè)，未來幾年這種投資方向應(yīng)當(dāng)不會產(chǎn)生很大變化，因?yàn)閷τ诜康禺a(chǎn)信托基金這類要求穩(wěn)定回報率的投資產(chǎn)品來說，操作商業(yè)物產(chǎn)在風(fēng)險上相對較小。”澳大利亞麥格理銀行大中華區(qū)董事總經(jīng)理溫天絡(luò)說。

　　仲量聯(lián)行中國研究部門負(fù)責(zé)人邁克爾·哈特(Michael Hart)稱，目前已出現(xiàn)一個專業(yè)投資者核心集團(tuán)，它們對商鋪領(lǐng)域很感興趣，將在今年繼續(xù)達(dá)成大額交易。而就在全球最大零售物業(yè)地產(chǎn)投資基金——美國西蒙集團(tuán)與深國投、摩根士丹利的合資計劃中，也包括在中國內(nèi)地投資開發(fā)12個Shopping Mall。

　　市場過度開放？

　　對于外資投資中國房地產(chǎn)的熱情，許多人士發(fā)出警示。

　　新漢業(yè)不動產(chǎn)執(zhí)行總裁趙云飛表示：“應(yīng)該正確認(rèn)識外資在中國房地產(chǎn)行業(yè)中的作用了。很多發(fā)達(dá)國家已經(jīng)嚴(yán)格限制外資對房地產(chǎn)業(yè)的投入。”比如澳大利亞，最多只允許外資購買新建房屋的20%～30%面積房屋，而且還必須要審批，用來說明用途，以此嚴(yán)厲打擊房屋投機(jī)。

　　與高科技行業(yè)不同，房地產(chǎn)業(yè)是一個技術(shù)含量并不高的行業(yè)，外資的進(jìn)入并不能帶來多少技術(shù)。房地產(chǎn)是和國民經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)的行業(yè)，經(jīng)濟(jì)增長自然會帶動房地產(chǎn)的自動升值，外資進(jìn)入也就自動享受這種升值了。

　　從外資對房地產(chǎn)行業(yè)的準(zhǔn)入政策來看，中國是目前全球?yàn)閿?shù)不多的、對境外機(jī)構(gòu)和個人投資開發(fā)和銷售環(huán)節(jié)沒有重大限制的國家。國際貨幣基金組織IMF《2003年各國匯兌安排與匯兌限制》顯示：187個國家當(dāng)中，137個國家對非居民投資房地產(chǎn)有各種限制，例如在俄羅斯，除一些特別的例外情況，跨境不動產(chǎn)交易需要得到中央銀行的事先批準(zhǔn)。在澳大利亞，非居民取得房產(chǎn)和宅地需要報批；自用房地產(chǎn)需要在離開后12個月內(nèi)立即出售；投資或開發(fā)非自用房地產(chǎn)5000萬澳元以上需報批。在韓國和泰國，非居民投資房地產(chǎn)均需向中央銀行報備。

　　鐘偉認(rèn)為，各國對房地產(chǎn)行業(yè)設(shè)置程度不一的準(zhǔn)入限制，主要出自一國土地資源的稀缺性、公共利益和軍事安全，以及限制非居民大資金炒作三大理由。中國改革開放26年來，對待外資政策具有相當(dāng)強(qiáng)的連續(xù)性，因此未來中國對外資進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)采取實(shí)質(zhì)性限制政策的可能性并不是太大。

　　一位外資投資者也很樂觀地認(rèn)為，“中國政府目前應(yīng)該不會嚴(yán)格限制外資投入房地產(chǎn)。因?yàn)檠胄幸�給