5月伊始，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)維持弱勢(shì)整理格局，但隨著新轉(zhuǎn)債品種的發(fā)行、過會(huì)轉(zhuǎn)債數(shù)量的增加以及興業(yè)可轉(zhuǎn)債基金的募集完畢，重為市場(chǎng)注入了新的活力，且老券種根據(jù)其所處行業(yè)不同表現(xiàn)出明顯的分化趨勢(shì)。對(duì)此，在6月份也應(yīng)擇機(jī)采取相應(yīng)的投資策略。

　　風(fēng)險(xiǎn)接近市場(chǎng)平均水平

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　　基于轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的分化狀況，筆者分別對(duì)天相轉(zhuǎn)債指數(shù)和上證指數(shù)(資訊 行情 論壇)進(jìn)行綜合比較分析，采用條件波動(dòng)率作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的度量方式。筆者采樣數(shù)據(jù)為1999年12月30日至2004年5月25日共1048個(gè)樣本點(diǎn)。

　　分析發(fā)現(xiàn)，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的歷史平均條件波動(dòng)率為8.76E-05，而目前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的條件波動(dòng)率為7.82E-05，已接近市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)水平，但從風(fēng)險(xiǎn)走勢(shì)來看，目前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)處于下降階段，不過相對(duì)2003年依然呈現(xiàn)出較高的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，對(duì)于轉(zhuǎn)債的投資，筆者認(rèn)為整體趨于謹(jǐn)慎。但結(jié)合上證指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)分析可以清楚地發(fā)現(xiàn)，相對(duì)股票市場(chǎng)來說，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)擁有風(fēng)險(xiǎn)較低的投資優(yōu)勢(shì)，特別某些券種的投資價(jià)值高于對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)股票。

　　與股市關(guān)聯(lián)度仍呈上升趨勢(shì)

　　一般而言，隨著轉(zhuǎn)債價(jià)格的走高，轉(zhuǎn)債價(jià)格與其基礎(chǔ)股票之間的相關(guān)性也隨之提高，而與債性之間的背離卻越來越大，特別對(duì)于中高價(jià)位的品種來說過多的提及其純?nèi)瘍r(jià)值或純?nèi)�溢價(jià)，已經(jīng)意義不大。

　　筆者將天相轉(zhuǎn)債指數(shù)和上證指數(shù)相關(guān)系數(shù)分析列示后發(fā)現(xiàn)，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的相關(guān)度呈現(xiàn)遞增的趨勢(shì)，特別地在目前的整體下跌的行情之中依然保持了較高的相關(guān)關(guān)系，這一點(diǎn)也表明了轉(zhuǎn)債市場(chǎng)未來的價(jià)格取向，即在轉(zhuǎn)債價(jià)格處于中低價(jià)位區(qū)間時(shí)，轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值將受到轉(zhuǎn)債條款和基礎(chǔ)股票價(jià)格波動(dòng)的雙重影響，而當(dāng)進(jìn)入中高價(jià)位時(shí)，來自于純?nèi)瘍r(jià)值的影響將逐步淡化，而緊密地結(jié)合基礎(chǔ)股票價(jià)格的走勢(shì)，但整體波動(dòng)又遠(yuǎn)低于基礎(chǔ)股票價(jià)格波動(dòng)。

　　重點(diǎn)轉(zhuǎn)債投資價(jià)值分析

　　通過分析，筆者認(rèn)為龍電、陽(yáng)光、云化和華西4個(gè)轉(zhuǎn)債依然孕育較高的投資價(jià)值。

　　1.龍電轉(zhuǎn)債(資訊 行情 論壇)。目前它的價(jià)格處于中低價(jià)位，相對(duì)其他轉(zhuǎn)債品種來說，龍電轉(zhuǎn)債的贖回條件是最高的(同西鋼轉(zhuǎn)債(資訊 行情 論壇))，即龍電轉(zhuǎn)債給予了投資者股價(jià)更大的上升空間(轉(zhuǎn)股價(jià)格150%)。同時(shí)龍電轉(zhuǎn)債還規(guī)定了時(shí)點(diǎn)贖回條款，即迫使轉(zhuǎn)債持有人在進(jìn)入轉(zhuǎn)股期至第4年末完成轉(zhuǎn)股。

　　基于龍電股份(資訊 行情 論壇)業(yè)績(jī)的良好預(yù)期，以筆者判斷，龍電轉(zhuǎn)債預(yù)計(jì)有望在2005年全部完成轉(zhuǎn)股。換句話說龍電股份股價(jià)至少應(yīng)該位于9.75元以上，龍電轉(zhuǎn)債價(jià)格起碼應(yīng)該位于150元以上(無轉(zhuǎn)股溢價(jià)的情形下)。因此龍電股份和龍電轉(zhuǎn)債目前處于被市場(chǎng)嚴(yán)重低估的階段，建議增持龍電轉(zhuǎn)債。未來若以25倍市盈率去估計(jì)龍電股份股價(jià)，則2005年龍電股份合理價(jià)位應(yīng)該12元左右，對(duì)應(yīng)其轉(zhuǎn)債價(jià)格應(yīng)該在180元以上。因此筆者對(duì)龍電股份和龍電轉(zhuǎn)債長(zhǎng)期看好。

　　2.陽(yáng)光轉(zhuǎn)債(資訊 行情 論壇)。截至最新調(diào)研資料，該公司剩余可轉(zhuǎn)債2億元左右，若轉(zhuǎn)債全部轉(zhuǎn)股后對(duì)公司業(yè)績(jī)稀釋較大。公司若要實(shí)現(xiàn)早日轉(zhuǎn)股，避免利息支付成本和回售風(fēng)險(xiǎn)，公司股價(jià)至少應(yīng)該維持在8.35元以上。而更進(jìn)一步說若使轉(zhuǎn)債在今年4月19日至今年10月19日實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股股價(jià)應(yīng)該維持在9.11元以上，在不存在任何轉(zhuǎn)股溢價(jià)的情形下轉(zhuǎn)債價(jià)格應(yīng)該在120元以上，若再加上3%的轉(zhuǎn)股溢價(jià)則轉(zhuǎn)債價(jià)格應(yīng)該在123.6元以上。

　　目前其轉(zhuǎn)股溢價(jià)率只有1.55%，低于市場(chǎng)平均水平，市場(chǎng)會(huì)給予其更高的轉(zhuǎn)股溢價(jià)，因此其價(jià)格將進(jìn)一步上漲。建議謹(jǐn)慎型投資者可在115元以下增持陽(yáng)光轉(zhuǎn)債。

　　3.云化轉(zhuǎn)債(資訊 行情 論壇)。預(yù)計(jì)該公司今年每股收益可達(dá)0.74元，最低以20倍市盈率計(jì)算其股價(jià)應(yīng)在13.2元，其轉(zhuǎn)債價(jià)格應(yīng)在140元以上。另外，它是唯一一只沒有贖回條款的轉(zhuǎn)債品種，因此對(duì)轉(zhuǎn)債價(jià)格走高的限制幾乎沒有。建議可適當(dāng)在130元下方增持。

　　4.華西轉(zhuǎn)債(資訊 行情 論壇)。預(yù)計(jì)公司今年業(yè)績(jī)將有顯著提高，去年擁有高比例的送配方案，對(duì)轉(zhuǎn)股價(jià)格的修正將進(jìn)一步形成對(duì)轉(zhuǎn)債價(jià)格的支撐，公司轉(zhuǎn)債采用遞增式的浮動(dòng)票面利率結(jié)構(gòu)，為避免利息成本，實(shí)施早日轉(zhuǎn)股是必然趨勢(shì)。因此其投資風(fēng)險(xiǎn)較低，建議增持。

　　5.其他品種。筆者認(rèn)為復(fù)星轉(zhuǎn)債(資訊 行情 論壇)和桂冠轉(zhuǎn)債(資訊 行情 論壇)可適當(dāng)關(guān)注，其中復(fù)星轉(zhuǎn)債120元以下，投資者可增持。而桂冠電力(資訊 行情 論壇)業(yè)績(jī)將主要體現(xiàn)在2005和2006年，預(yù)計(jì)將有100%的增長(zhǎng)，其轉(zhuǎn)債中長(zhǎng)線投資者可增持。

　　上海證券報(bào)興業(yè)證券研發(fā)中心姜光明