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去年下半年以來國內債券市場的行情有目共睹。近期美聯儲提出逐步恢復中性利率政策的主張，中國則在不斷收縮貨幣的流動性，并不時出現加息傳言。債券市場不由得噤若寒蟬。
然而，近期各種大宗商品期貨價格走勢卻似乎預示著一些不同的信息，對判斷本輪經濟周期走勢和未來經濟形勢并進而指導債券市場操作提供了一些參考。
從銅、銀、大豆和棉花的國際市場期貨價格走勢可以看出，作為重要的工業和農業原材料，它們都在今年年初達到幾年來的價格高點，隨后則均展開了幅度不等的下跌乃至暴跌行情。這是一個很有意思的現象，這些大宗商品的價格是隨著本輪全球經濟景氣開始而開始揚升的，最近在達到價格高點后紛紛下挫，是否預示著本輪經濟景氣也基本達到了經濟周期的頂峰?
美國股市的走勢也頗有意思，從S & P500指數的月K線圖可以看到，S&P500處在一個比較敏感的位置，在經歷2003年以來的反彈后出現了轉折走勢，S&P500是重拾升勢還是將出現下跌技術上并不明朗。但如果作為經濟風向標之一的S&P500進一步下跌，將預示本輪經濟景氣到達峰頂的可能性加大。
以上的市場行情走勢似乎共同預示了一個可能：即本輪全球的經濟周期可能在2004年二季度到達高潮階段。美國可能即將開始的加息，英國、澳大利亞等國已經開始的加息，中國已經開始的緊縮，各國一系列的緊縮政策更可以令人加強這種預期。
筆者以一人之力，顯然不能對全球或者中國的經濟周期作出判斷，但從大宗商品市場價格走勢中還是覺得本輪經濟周期可能已于近期達到頂峰。
如果事實確實如此，則未來美聯儲的加息以及中國貨幣政策的緊縮力度、幅度和頻率都可能處于一種溫和狀態。加息目的更多是為了恢復一個中性狀態，為了重新超過通貨膨脹率，而不是為了減緩經濟過熱的速度。
中國的經濟環境要比美國差不少，中國對于低利率環境的需求大于美國。因此中國加息的步伐將是緩慢的，并且在經濟景氣逐漸減弱后將可能進一步放慢乃至停止。
出于以上對于經濟形勢的判斷，人民幣債券市場投資的一種可能策略將會是：因為緊縮政策仍然可能進行，近期繼續采取保守規避的策略，但似可以逐漸開始注意2年左右的債券，隨著經濟情況的繼續變化，將可以逐漸加大投資的積極性，2至5年的債券將可能更多地成為適于投資組合管理的品種，最終在市場達到某一利率高點時則可以建立積極的投資倉位，屆時5至7年的債券將成為投資組合的重要部分。
上海證券報 興業銀行 馮海天
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