在準(zhǔn)備金率剛剛上調(diào)、加息預(yù)期強(qiáng)烈的情況下，一改連續(xù)7周的數(shù)量招標(biāo)，繼而選擇價(jià)格招標(biāo)方式發(fā)行票據(jù)，說(shuō)明央行回收流動(dòng)性的壓力很大

　　本報(bào)記者魏璇

　　央行票據(jù)發(fā)行利率一再攀高，加之回籠貨幣的客觀要求，或許正在促使央行在繼續(xù)

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發(fā)行票據(jù)的同時(shí)進(jìn)行正回購(gòu)操作。據(jù)分析，央行的態(tài)度十分明確——穩(wěn)定利率和收緊流動(dòng)性“兩者兼顧”。

　　本周二(5月11日)央行進(jìn)行了4月存款準(zhǔn)備金率上調(diào)后的首次票據(jù)發(fā)行。最終招標(biāo)結(jié)果顯示，市場(chǎng)與央行對(duì)未來(lái)一年利率走勢(shì)存在不同判斷，其結(jié)果導(dǎo)致以價(jià)格招標(biāo)的票據(jù)發(fā)行沒(méi)能達(dá)到350億元的上限目標(biāo)。

　　值得關(guān)注的是，本次一年期央行票據(jù)的發(fā)行利率較上一期跳高25個(gè)基點(diǎn)，達(dá)到3.2098%，再度創(chuàng)出新高。

　　“市場(chǎng)的預(yù)期和我們認(rèn)為可以接受的利率水平有偏差，滿足我們底線利率的中標(biāo)量只有這么多。作為發(fā)行人，央行有權(quán)力決定只發(fā)行228億元�！毖胄胸泿耪�策司人士表示。

　　228億元的發(fā)行量?jī)H相當(dāng)于央行原定最高發(fā)行量的65%左右。扣除本周到期的票據(jù)，央行當(dāng)周實(shí)際回籠貨幣量為22億元。

　　央行貨政司人士強(qiáng)調(diào)，公開(kāi)市場(chǎng)操作的目標(biāo)除了控制貨幣投放，還有探測(cè)市場(chǎng)利率水平、傳達(dá)信號(hào)的功效。盡管本次票據(jù)發(fā)行并未采用試探市場(chǎng)利率所常用的數(shù)量招標(biāo)方式，改為價(jià)格招標(biāo)，但依然有向市場(chǎng)傳遞央行對(duì)利率態(tài)度的作用。

　　據(jù)市場(chǎng)人士認(rèn)為，之所以在準(zhǔn)備金率剛剛上調(diào)、加息預(yù)期強(qiáng)烈的情況下，一改連續(xù)7周的數(shù)量招標(biāo)，繼而選擇價(jià)格招標(biāo)方式發(fā)行票據(jù)，說(shuō)明央行回收流動(dòng)性的壓力很大。

　　與2004年2月18日發(fā)行的今年第一期一年期央行票據(jù)相比，本周票據(jù)發(fā)行利率已經(jīng)上行了0.54個(gè)百分點(diǎn)。在利率與貨幣供應(yīng)量雙重控制目標(biāo)之間，央行必須找到平衡�；蛟S正因如此，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作室宣布，本周四(5月13日)起，央行每周二發(fā)行央行票據(jù)，每周四進(jìn)行正回購(gòu)操作。

　　每周操作兩次，并明確兩次操作的方向一致——回收貨幣，這在中國(guó)中央銀行對(duì)債券市場(chǎng)進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作以來(lái)的歷史上還是首次。此舉說(shuō)明央行回收貨幣壓力加大，且央行對(duì)從公開(kāi)市場(chǎng)收回流動(dòng)性的依賴度有所提高。

　　另有市場(chǎng)人士分析，此舉也意味著央行不愿輕易使用加息手段，從而使短期內(nèi)加息的可能性減弱。

　　力圖穩(wěn)定利率

　　央行公開(kāi)市場(chǎng)操作室日前公告稱，發(fā)行央行票據(jù)操作面向所有一級(jí)交易商進(jìn)行；正回購(gòu)操作面向一級(jí)交易商中的存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)，包括商業(yè)銀行和農(nóng)村信用合作聯(lián)社。

　　市場(chǎng)人士認(rèn)為，在發(fā)行票據(jù)如此艱難的情況下，央行選擇動(dòng)用正回購(gòu)手段，表明其盡量兼顧各方利益，穩(wěn)定市場(chǎng)利率和控制貨幣供應(yīng)量并重的良苦用心。

　　國(guó)泰君安固定收益部專(zhuān)家指出，參照目前貨幣市場(chǎng)回購(gòu)和同業(yè)拆借利率走勢(shì)可以看出，市場(chǎng)主要表現(xiàn)出對(duì)中期加息的預(yù)期。作為貨幣市場(chǎng)交易最活躍、利率最具代表性的7日債券回購(gòu)，其4月底至目前的利率除了4月30日受“節(jié)后加息”傳言影響曾一度攀升至2.49%，其他時(shí)間基本在2.25%～2.35%間徘徊。這就是說(shuō)，在目前利率水平之下，市場(chǎng)短期流動(dòng)性并不緊張，而導(dǎo)致一年期央行票據(jù)發(fā)行利率高企的原因，主要是市場(chǎng)認(rèn)為央行短期不會(huì)加息，但中期加息可能性較大。

　　“從理論上說(shuō)，3.2%的發(fā)行利率已經(jīng)是非常不錯(cuò)的水平�！蹦潮ｋU(xiǎn)公司資金運(yùn)營(yíng)部負(fù)責(zé)人評(píng)價(jià)，“央行票據(jù)滾動(dòng)發(fā)行，這期沒(méi)有拿到，下周下期就可以拿到。而加息很可能就在眼前，對(duì)于資金量有限的投資者，當(dāng)然不會(huì)特別偏好票據(jù)�！�

　　不過(guò)，某國(guó)有商業(yè)銀行專(zhuān)家則指出，與其他機(jī)構(gòu)發(fā)行債券不同，央行發(fā)行票據(jù)不會(huì)過(guò)多考慮成本，而會(huì)更多關(guān)注投向操作目標(biāo)——回收流動(dòng)性和穩(wěn)定利率。因此，央行將3.2%的票據(jù)發(fā)行利率視作可接受的上限，且操作對(duì)象都是金融機(jī)構(gòu)，一定充分考慮了金融系統(tǒng)的承受能力和風(fēng)險(xiǎn)控制問(wèn)題。

　　此前曾有人擔(dān)心，當(dāng)前市況是債市陷入一種惡性循環(huán)，二級(jí)市場(chǎng)不斷下跌，從而倒逼一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率上揚(yáng)；一級(jí)市場(chǎng)利率上揚(yáng)，反過(guò)來(lái)又會(huì)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)債價(jià)構(gòu)成壓力。從過(guò)去一個(gè)月貨幣市場(chǎng)情況看，債券價(jià)格跌幅超過(guò)5%。若以某國(guó)有商業(yè)銀行40000億元資產(chǎn)盤(pán)子，而持券10%毛估，過(guò)去一個(gè)月間這家銀行將蝕掉200億元收入。這是央行不愿看到的局面。

　　兌付高峰到來(lái)

　　“央行大量收回貨幣的同時(shí)，依然努力穩(wěn)定利率，盡量不動(dòng)用加息手段�！笔袌�(chǎng)普遍認(rèn)為，央行否認(rèn)市場(chǎng)利率高企的預(yù)期，同時(shí)又迫于回收流動(dòng)性的現(xiàn)實(shí)要求，不得不動(dòng)用其他方法回籠貨幣。啟動(dòng)正回購(gòu)或許基于這樣的考慮，它可避免央行單純依賴發(fā)行票據(jù)回籠貨幣而被動(dòng)地接受較高的市場(chǎng)利率；同時(shí)還可有更多的機(jī)會(huì)放出信號(hào)，引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。

　　“央行票據(jù)發(fā)行必須保持一定存量，同時(shí)控制在一定規(guī)模內(nèi)。此外，發(fā)行票據(jù)對(duì)市場(chǎng)利率走勢(shì)的表態(tài)作用非常直接，所以回籠貨幣同時(shí)并用債券回購(gòu)，也許是更好的選擇。”一位國(guó)有商業(yè)銀行的專(zhuān)家表示。

　　央行票據(jù)兌付高峰已經(jīng)到來(lái)。5月將有1050億票據(jù)到期；接下來(lái)兩個(gè)月里，還分別將有894.2億和657億票據(jù)到期。央行對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣投放的壓力在加大。這一點(diǎn)，央行有關(guān)人士亦表示認(rèn)同。正回購(gòu)可一定程度緩解票據(jù)發(fā)行的壓力。通過(guò)對(duì)回購(gòu)期限的合理安排，能在相對(duì)較低的短期回購(gòu)利率水平上實(shí)現(xiàn)回籠貨幣的目標(biāo)。

　　據(jù)2003年央行公告，除了央行票據(jù)、央行持有的國(guó)債，金融債券也被納入公開(kāi)市場(chǎng)操作工具。來(lái)自央行網(wǎng)站提供的最近期數(shù)據(jù)顯示，截至今年3月，央行對(duì)中央政府債權(quán)為3007.2億元。但是據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，央行必須保留一定水平的債權(quán)存量。因此，央行通過(guò)正回購(gòu)回籠資金的能力有限。