與高利率擦肩而過(guò) 貨幣基金收益優(yōu)勢(shì)減弱

　　申銀萬(wàn)國(guó)證券 趙峰

　　去年四季度貨幣市場(chǎng)利率大幅上升，債券資產(chǎn)出現(xiàn)絕佳的投資時(shí)機(jī)，貨幣基金相應(yīng)調(diào)整了持倉(cāng)結(jié)構(gòu)。但從四季報(bào)看，貨幣市場(chǎng)基金收益率并沒(méi)有出現(xiàn)相應(yīng)上升，并遭遇了整體贖回。貨幣基金收益優(yōu)勢(shì)正在減弱。

　　投資環(huán)境大大改善

　　四季度貨幣市場(chǎng)規(guī)模繼續(xù)快速增長(zhǎng)，同時(shí)利率出現(xiàn)較大上升，貨幣基金的投資環(huán)境顯著好轉(zhuǎn)。

　　截至12月30日，貨幣市場(chǎng)總規(guī)模2.5007萬(wàn)億，比三季度大幅增加4957.79億元，增幅達(dá)到了24.73％。分品種來(lái)看，短期融資券在四季度出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，比三季度增加848.5億元，增長(zhǎng)159.49％，超過(guò)央行票據(jù)成為四季度貨幣市場(chǎng)增長(zhǎng)最快的品種。央行票據(jù)繼續(xù)保持22.06％的增幅，并繼續(xù)保持存量最大的地位。而納入貨幣市場(chǎng)的企業(yè)債券則在四季度出現(xiàn)了下降，比三季度小幅減少5億元。從存量規(guī)模考察，短期融資券規(guī)模迅速攀升，已成為貨幣市場(chǎng)舉足輕重的品種，也給貨幣基金帶來(lái)了廣闊的高收益投資渠道。

　　貨幣市場(chǎng)利率在四季度也出現(xiàn)了較大的提升。在央行領(lǐng)導(dǎo)10月底提示利率風(fēng)險(xiǎn)后，央票利率出現(xiàn)大幅上升，3個(gè)月和1年期央票利率最大升幅達(dá)到了60bp。在3個(gè)月央票停發(fā)后，1年期央票利率持續(xù)在高位徘徊。另一方面，回購(gòu)市場(chǎng)利率波動(dòng)相對(duì)緩和，上升時(shí)點(diǎn)慢于央票，最大上升幅度50bp，小于央票上升幅度，并與12月初開(kāi)始出現(xiàn)小幅下降。

　　在這一絕佳的投資時(shí)機(jī)下，貨幣基金紛紛調(diào)整持倉(cāng)結(jié)構(gòu)和策略。四季度，在貨幣基金的分類資產(chǎn)組合中，債券資產(chǎn)依然占據(jù)著絕對(duì)的主導(dǎo)地位，且占比有明顯上升，由三季度的51％上升至61％。同時(shí)企業(yè)債一舉成為持倉(cāng)比例最高的品種。

　　債券持倉(cāng)增長(zhǎng)應(yīng)該緣于兩個(gè)原因:其一、四季度貨幣市場(chǎng)利率出現(xiàn)上升，債券品種吸引力增加，貨幣基金開(kāi)始增持債券資產(chǎn)；其二、四季度短期融資券發(fā)行大幅增加，且收益率再度攀升，貨幣基金大幅增持短期融資券。

　　另外存款和備付金比例以及逆回購(gòu)的比例都出現(xiàn)了明顯的下降，這種變化一方面是貨幣基金主動(dòng)增持債券的相應(yīng)調(diào)整，另一方面則緣于證監(jiān)會(huì)對(duì)貨幣基金持有定期存款比例的規(guī)范，這使得部分原有持定期存款比例較高的基金進(jìn)行了減倉(cāng)操作。

　　四季度貨幣基金債券組合的最大特征是，企業(yè)債比例繼續(xù)大幅上升。在24只貨幣基金的平均債券倉(cāng)位中，企業(yè)債占比由二季度的3％上升至三季度的25.68％，四季度又大幅升至42.02％，在不足一年的時(shí)間里，企業(yè)債從比例最低品種變?yōu)楸壤�最高品種。與此同時(shí)，央行票據(jù)、金融債和國(guó)債占比都出現(xiàn)明顯下降。國(guó)債平均占比已不足1％。

　　出現(xiàn)這種變化的主要原因是，伴隨2005年債券市場(chǎng)的持續(xù)上漲，收益率大幅降低，在此情況下，各基金紛紛尋找能夠提高基金整體收益的品種，短期企業(yè)債尤其是短期融資券成為各基金青睞的品種。而在四季度出現(xiàn)的貨幣市場(chǎng)收益率上升和短期融資券發(fā)行利率不斷走高，則為各基金提供了大幅增持短期融資券的契機(jī)，相應(yīng)收益較低的國(guó)債、央行票據(jù)和金融債自然成為基金減持的品種。

　　成績(jī)不盡如人意

　　盡管調(diào)整了倉(cāng)位結(jié)構(gòu)，貨幣基金依然未能改變收益優(yōu)勢(shì)減弱的趨勢(shì)。

　　四季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，有21只貨幣基金跑贏基準(zhǔn)，3只基金期內(nèi)凈值增長(zhǎng)低于基準(zhǔn)。排除久期偏短的上投摩根，其他23只基金的平均凈值增長(zhǎng)率0.4775％，比三季度降低2bp，簡(jiǎn)單年化增長(zhǎng)率1.9100％，雖然仍然顯著高于7天回購(gòu)利率和同期銀行存款稅后利率，但比3季度平均收益下降了5bp，與上升后的1年期票據(jù)收益率持平。

　　另一個(gè)值得關(guān)注的收益指標(biāo)是各貨幣基金的7日年化收益率。雖然貨幣市場(chǎng)利率在10月下旬出現(xiàn)了大幅上升，但

　　四季度貨幣基金首次遭遇整體贖回。盡管四季度新發(fā)行了湘財(cái)荷銀、長(zhǎng)盛、交銀施羅德和融通四只貨幣基金，但市場(chǎng)總體份額由期初的2037.44億份減少至期末的1829.73億份，減少207.71億份，下降10.19％。平均來(lái)看，單只貨幣基金的規(guī)模由期初的84.89億份減少至期末的76.24億份。

　　從以上分析來(lái)看，雖然貨幣市場(chǎng)利率在四季度出現(xiàn)大幅上升，但貨幣市場(chǎng)基金收益率并沒(méi)有出現(xiàn)相應(yīng)上升，這反映出貨幣基金調(diào)倉(cāng)對(duì)其收益的影響存在一定時(shí)滯。

　　另外，年末效應(yīng)則導(dǎo)致貨幣基金規(guī)模在季度末出現(xiàn)較大減少，而規(guī)模的短時(shí)大幅縮減成就了貨幣基金攤余收益在年末的短時(shí)大幅上升。但這種時(shí)點(diǎn)效應(yīng)并不能掩蓋貨幣基金的操作窘境。策略趨同使得各基金收益差別逐漸縮小，而監(jiān)管的規(guī)范和信用品種的大幅增加則讓貨幣基金陷入上下兩難境地。貨幣基金首次在“提高收益”方面顯得力不從心，收益優(yōu)勢(shì)正在弱化。