支撐央票利率反彈因素仍占上風 2%為1年票門檻

http://whmsebhyy.com 2005年11月30日 08:27 中國證券報

　　南京商行黃艷紅

　　本周二，央行延續了前期大力度回籠資金的操作。250億1年期央票的收益率大幅反彈至1.8019％，實現了連續四周反彈，每周上升10個基點以上；同時牽動回購利率反彈和二級市場債券收益率上移，其貨幣市場的風向標作用越來越強。債券后市能否企穩、何時企穩仍需看央票利率能否穩定。

　　短線支撐央票利率反彈因素仍占上風

　　首先，12月正回購和央行票據到期量較大，達到3450億。為完成全年廣義貨幣供應量17％左右的增速和正常對沖外匯占款，央行需要繼續回籠貨幣。這樣一來，對短期利率具有較強定價能力的機構仍有機會趁機推高利率，而對于每次公開市場央票收益率的關注和繼續走高的預期使得債券市場多頭氣氛無法凝聚。

　　其次，上周末央行推出外匯掉期業務，通過換出60億美元回籠了400多億人民幣。此舉的意義目前來看更多在于回籠人民幣，并對遠期匯率進行指導，推進

人民幣匯率的市場化。但外匯掉期業務對于商業銀行的資金回籠將更直接，相比發行央票而言，會減少回購操作對流動性的放大作用。而本周在外匯掉期操作后央票發行量沒有減少，正回購還增加了100億，受此影響貨幣市場收益率仍呈現穩定的反彈走勢。

　　第三，資金利率波動具有一定的獨立性，受央票發行收益率的推動和大行停止逆回購報價的影響，回購利率開始反彈，每天保持3個基點的上漲速度，目前7天回購利率已經拉升到1.35％左右，預計仍呈上漲的趨勢。每一次的回購利率的上升都有同樣的背景，即資金供給方收緊資金供給抬升利率。而且伴隨著目前央行票據收益率的上移，正回購操作利率也迅速上移，28天正回購從上周的1.29％上升到本周的1.45％。

　　第四，公開市場操作的市場化方向為大行提供了較強的定價能力，04年以來公開市場操作引入了不少市場化的操作工具，但是人行對于利率的引導主要通過商業銀行等金融機構參與央行票據、正回購操作來進行，貨幣政策的傳導本身存在時滯性，這也給央票利率的繼續反彈預留了空間。另外，春節臨近也增加了資金利率上行的壓力。

　　央票收益率企穩因素仍在

　　首先，熨平市場利率大幅波動，保持貨幣市場利率穩定的是公開市場操作的原則，這說明人行公開市場操作的意圖是不希望貨幣市場利率巨幅波動，這為后面可能出現的穩定利率操作埋下了伏筆。

　　其次，外匯掉期業務推出后在較長的時間內鎖定了資金，一定程度上減輕了公開市場操作回籠貨幣的壓力，若后市公開市場操作量有所減緩則有利于央票和現券的企穩。

　　另外，日益擴大的存貸差給債券需求提供了支撐，1－10月存貸差達到了9萬億，10月新增存款與新增貸款之差為1319億，其中商業銀行的部分存貸差會轉移到流動性管理資產央行票據上來。而對于做協議存款的中小金融機構而言，央票收益率在1.6％以上對其已經具備一定的吸引力。

　　2％是1年期央票利率的重要門檻

　　在本周公開市場操作維持一定規模回籠量的背景下，1年期央票收益率再度沖高，周二招標結果公布后二級市場相關期限央票的買盤大幅減少；現券方面，短期國債和金融債基本沒有成交，短期融資券收益率繼續上漲，反映了機構投資者的觀望心態，而反過來這種接盤的冷清又會加劇下一步央票收益率的上移。

　　周四公開市場操作三個月和六個月品種收益率預計將繼續上漲，尤其是上周兩個品種收益率倒掛現象依然存在，需要市場再度通過投標加以糾正，并區分六個月品種和三個月品種的收益率基差。三個月、六個月央票收益率還有一定的上漲空間，其中三個月央票收益率已經超過了今年以來的平均基準水平，后市上漲的動能可能會逐步放緩。周四3個月央票有望挑戰1.7％，7天回購利率本周有望突破1.4％繼續上攻。對于央票而言，向上的空間已經打開，收益率上行的壓力位置很難斷定。自超儲利率下調以來，今年1年期央票利率大都在2％以下運行，短線來看2％對于機構投資者而言似乎是個比較大的心理門檻。

　　目前央票收益率和回購利率絲毫沒有結束上升的跡象，而兩者的上漲，一方面使得收益率曲線前端大幅上移；另一方面由于中長期債券收益率調整幅度小于短期品種，收益率曲線呈現平坦化走勢。在政策面和宏觀面相對平穩的前提下，年底前幾個月CPI的季節性上漲、翹尾因素、生產資料漲價等，使得宏觀數據幾乎沒有可炒作的利好支撐，公開市場操作中央票收益率的走勢成為市場風向標。伴隨央票收益率的大幅反彈，中長期債券收益率調整幅度雖然不大，但成交稀少；新發7年期國債上市后的表現將牽動其他中期品種的定位。債市的弱勢格局已定，年內難有強勢反攻表現。

新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。

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