債券市場進入敏感期

　　本報記者 顧惠忠

　　7月14日，對債券市場來說是一個敏感的日子。

　　這一天，財政部發行今年第七期記賬式國債，而晚些時候，中國人民銀行公布上半年金融運行數據。今年第七期記賬式國債的中標利率將對債券市場的利率走勢產生影響，上

半年金融運行數據將揭示央行公開市場操作可能出現的變化，也將影響債券市場的走勢。

　　據紅頂債券收益率曲線，7月14日，2年期國債的平均收益率為1.98%，當日發行的2年期國債的中標利率只有1.58%。盡管當日銀行間債市和交易所債市指數一如繼往地飄紅，但一些風險意識較強的市場人士意識到，或許，今年債券市場一路高歌猛進的局面將從這一天出現改變。

　　在3月份央行下調超儲存款利率后，債券市場指數一路高歌猛進，收益率狂瀉。3月初，一年期國債的收益率為2.99%，昨日為1.95%；5年期國債收益率為4.23%，昨日為2.97%；10年期國債收益率為4.55%，昨日為3.47%，跌幅之大令人吃驚。

　　于是，奇怪的現象出現了。

　　盡管我國經濟出現了增長下降的跡象，但仍有較高的增長，政府也在推行利率市場化，但目前一年期央行票據的利率為1.45%，5年期國債利率2.97%，均低于同期存款利息。商業銀行主要是依靠息差生存的，存款利率與債券利率倒掛，商業銀行為何寧愿虧錢而爭相投資債券？6個月至1年期流動性貸款的利率為5.31%，商業銀行為何不放貸款而去購買利率不到2%的一年期債券？如果CPI負增長，債券的利率是否應該為零？

　　從前年開始，為了減少不良資產、控制貸款風險和提高資本充足率，商業銀行普遍收縮貸款，但存款一如既往地快速增長，寬松的資金頭寸只有投資于債券。銀行資金主要集中于四大國有銀行，今年開始，這四大銀行忙于改制，對風險的控制也更嚴格，所以，上半年銀行的頭寸更為寬松。與此同時，信貸緊縮導致企業流動資金緊缺。為促使銀行增加短期貸款，今年，央行又采取了加強窗口指導和下調超儲存款利率等措施，并減少貨幣回籠力度，造成債券市場資金供給更多。于是，盡管有過前年初債券價格暴跌的慘痛教訓，富余資金仍然紛紛殺入債市。

　　當然，債券投資者們還是擔心系統性風險的出現。近期，貨幣市場基金已不敢輕易競購央行票據，請人“代持”債券的行為也大于減少。同時，7天回購利率在回升，中長期債券顯得有點有價無市。

　　在上半年金融運行數據公布后，債券投資者們可能得更為關注風險了。6月末，全部金融機構各項人民幣貸款余額為18.6萬億元，同比增長13.3%，其中當月增加4653億元，占上半年增加問題的32%。這說明6月以來，貸款增長速度迅速提升。事實上，與過去拚命抓存款有所不同，現在商業銀行著力抓住的是貸款如何放出去，這說明商業銀行發放貸款的熱情高了。貸款迅速增長勢必減少債券市場的資金供給。

　　同時，上半年央行降低貨幣回籠力度主要是為了推動貸款增長，現在貸款增長的速度已較快，而外貿順差等帶來的外匯占款壓力仍存，央行很有可能調整公開市場操作取向，加大貨幣回籠力度。那樣，債券市場的資金供給將更為減少。事實上，6月7日以來，央行的公開市場操作方式已有所改變，增加了正回購操作。表面上看起來，發行央行票據和正回購均為回籠貨幣，但其著力點是不一樣的，央行票據鎖定的并不一定是銀行資金，而正回購直接鎖定銀行資金。

　　在任何一個市場上，價格都不可能與價值長期背離。或許，目前債券市場的風險就將釋放。