短期融資券完善金融體系

　　編者按:7月15日，中國聯通將在銀行間市場發行兩期、共計100億元短期融資券，這是繼華能國際、中國鋁業等六家企業之后，又一家中央企業利用短期融資券這一創新融資工具，發行規模之大出人意料。從短期融資券誕生之日起，已有眾多企業和金融機構對其表現出濃厚的興趣，也成為眾多分析人士關注的焦點。以下是中國人民大學教授吳曉求從建立具有寬度和厚度的金融體系的戰略高度，來分析短期融資券市場。

　　中國人民大學 吳曉求

　　短期融資券從5月27日首發至今，規模并不大，僅有229億元，但是其對金融體制改革的意義卻不容忽視，其影響力甚至可以比擬1990年股票市場設立對中國金融體制改革所帶來的基礎性影響。以短期融資券發行為標志的企業融資制度改革啟動，從貨幣市場或者債券市場的角度來說將影響中國金融體制改革，促進其朝著市場化的方向邁進。

　　挑戰銀行傳統盈利模式這次改革對商業銀行的挑戰大于機遇，從某種意義上講，它是傳統商業銀行盈利模式或者業務模式的“掘墓者”。

　　銀行體系作為中國金融體系的主導力量，金融產品的市場化程度很低，2004年開始的中行、建行股份制改革意味著銀行改革進入實質性階段。但從盈利模式角度來看，直到今天也很難說中國的銀行體系發生了根本性的變化。

　　短期融資券推出后，將逐步建立市場化創新的外部平臺，有利于從外部推動商業銀行的改革。這次改革會對銀行的傳統盈利模式逐步產生深刻的影響。傳統的短期融資業務將會不斷地被擠壓。對于不同的商業銀行而言，由于創新能力、機制和對短期融資券的認識的不同，在新產品的競爭中將有新的領先者出現。債券市場(包括短期融資券市場)的發展對銀行體系的影響要遠遠大于股票市場發展對銀行體系的影響。金融理論上有一種觀點，認為從未來趨勢看，由于信息技術的發展和應用、金融創新速度的加快、金融市場的發展，商業銀行存在的價值越來越小。從極端意義上講，商業銀行的重要性在于支付清算和提供流動性，這可能是其它金融要素所不能取代的。從全球范圍看，這種觀點似乎呈主流趨勢。所以，這次改革對商業銀行帶來了嚴峻的挑戰，要求中國商業銀行從運行平臺到產品結構都必須轉型。

　　為金融體系添磚加瓦從戰略角度看，短期融資券市場將成為市場化金融體系基礎平臺的重要組成部分。金融體系改革的戰略目標應是建立在以市場為基礎平臺的金融體系，而不應該固守傳統商業銀行為主導的金融體系。主要原因是舊體系的風險太大，沒有分散風險的功能，甚至不斷地累計風險。以金融市場為平臺的金融體系對于化解我國潛在的巨大金融風險具有更好作用。

　　從長期看，短期融資券市場是在構建市場化金融體系的基礎平臺。盡管從短期影響來看，短期融資券市場僅對商業銀行傳統業務中短期流動性貸款造成沖擊，由于規模太小，其對目前商業銀行的影響可能微不足道，但從長期看，例如10年以后，如果短期融資券市場發展到2萬億甚至更大的規模，那么沖擊就會非常明顯。

　　按照這個思路，債券市場也應有很快的發展。目前我國的債券市場以國債品種為主，企業債規模很小，才1000多億。這種結構的債券市場對商業銀行的傳統業務構不成威脅。此次改革對于企業債市場發展具有很好的借鑒意義。企業債券的發行和管理必須走市場化的道路，應該允許有良好信用資質的企業，通過市場化的模式發行企業債券，改變目前相對單一的債券市場結構。

　　如果資質信用良好的企業可以通過市場機制發行企業債，那么這對商業銀行信貸資產結構會產生重大影響。當這些優質的企業離開銀行而去市場融資時，也就意味著銀行優質客戶的流失，這會在外部逼迫銀行進行業務結構和客戶結構的調整。商業銀行必須在中小企業中挖掘可能有風險但是具有成長性的新客戶，這有利于解決中小企業貸款難的問題。改革要創造一種機制，讓商業銀行主動去“尋找”潛在的客戶。

　　關鍵的一步短期融資券市場是我國建立具有寬度和厚度金融體系的重要戰略步驟。短期融資券市場應該啟動，一個沒有公司債券的資本市場是一個功能殘缺的市場。中國資本市場之所以大起大落，從市場結構上看，主要是由于缺乏相匹配的債券市場而使股票市場承擔了太多的功能，股市一方面要承擔融資功能，另一方面還要承擔起短期的流動性管理的職能。

　　由于股票市場承擔了不應有的流動性管理的功能，使市場資金客觀上處在一個不穩定的狀態。短期融資券市場和企業債券市場的發展將會從結構上、功能上彌補這種缺陷。短期融資券市場和企業債券市場的發展意味著金融體系市場化改革的真正來臨。

　　從國際經驗來看，亞洲國家的金融市場有致命的缺點，那就是金融結構問題。例如日本，不合理的金融結構影響了經濟競爭力的提高。美國的金融結構值得認真研究，這種富有彈性的金融結構能夠自動平滑掉外來巨大的金融風險，可以有效避免類似亞洲金融危機的出現。其核心要素是以市場為基礎而形成的多樣化的、有寬厚流動性的金融產品。金融產品體系的設計非常精美，無論是利率期限結構、風險結構、還是流動性差異都具有很好的銜接。因此要把短期融資券的改革放在更高層次上來認識其重要性。

　　在今年的中國金融學會年會上，周小川行長著重強調了要增加金融市場的寬度和厚度。從央行的角度，只有建立有寬度和厚度的金融市場，我們的金融體系才可能安全。而這次短期融資券市場的改革無疑是這種戰略設計的一個重要步驟。