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石鑫杰
上周，銀行間債券市場首個衍生品——債券遠期交易已經(jīng)開始交易了。遠期作為金融衍生工具，擁有套期保值、價格發(fā)現(xiàn)以及套利等功能，風(fēng)險也伴隨著這些功能而存在。在債券市場并未發(fā)展成熟的今天，風(fēng)險就更容易會暴露出來。這不僅取決于遠期本身所內(nèi)含的放大、利率等風(fēng)險，而且還包括各種市場中的不穩(wěn)定因素。因此在遠期交易種，風(fēng)險管理至
關(guān)重要。基本風(fēng)險
首先我們來說一下基本風(fēng)險，這里說的基本風(fēng)險是指一般的沒有經(jīng)過放大或可以避免的風(fēng)險。
一、操作風(fēng)險。操作風(fēng)險是日常交易中因為人為失誤而造成的損失，這種風(fēng)險是可以通過管理的方法來降低的。現(xiàn)階段最普遍的方法是將操作員與復(fù)核員分開，由操作員錄入，復(fù)核員復(fù)核發(fā)送，再由中臺風(fēng)險控制進行審批。因此操作性風(fēng)險是基本不應(yīng)該發(fā)生的風(fēng)險。
二、缺口性風(fēng)險。缺口風(fēng)險包含兩種，一個是作為遠期交易合約的債券賣出方，在臨近合約到期日時需要在對合約中所賣出債券的存量進行審查，當(dāng)足券時，對債券做出標記，避免對債券進行逾期操作，但允許在合理期限內(nèi)作出如短期正回購等操作來擴大債券持有期內(nèi)的收益。當(dāng)合約的標的券不足的時候，需要對操作員進行提示，來補充債券的數(shù)量，使債券的數(shù)量達到合約規(guī)定的水平。第二個是作為遠期交易合約的債券買入方，在臨近合約到期日時需要在對合約中所涉及的資金金額進行審查，提前作出資金預(yù)支標志，表示在未來某天資金量的變化。
三、合法性風(fēng)險。保證合約符合遠期交易的相關(guān)條款，其中重點包括單只債券的遠期交易賣出與買入總余額分別不得超過該只債券流通量的20%，遠期交易賣出總余額不得超過其可用自有債券總余額的200%等法規(guī)限制。由于各個債券的發(fā)行數(shù)量不同，尤其是當(dāng)債券的品種不同時，債券的發(fā)行數(shù)量就有明顯的差異，國債和金融債的數(shù)量要多些，而相對的短期融資券和次級債的總量就會相對較小。因此簽訂遠期交易合約的時候，首先要注意標的債券的基本屬性，保證其合約的合法性。多重風(fēng)險
除了基本風(fēng)險，還有多重風(fēng)險。多重風(fēng)險是指用遠期放大、套利等手段后產(chǎn)生的風(fēng)險。
一、協(xié)議利率的定價合理性分析。依據(jù)遠期利率的定價公式，算出遠期合約的合理價格，并設(shè)定價格區(qū)間，包括遠期合約中標債券的價格上限和下限，當(dāng)超過這個浮動區(qū)間的時候，需要進行風(fēng)險提示。其中遠期的價格還要考慮融入資金/融入債券的成本以及持有期的收益與成本。可以引用風(fēng)險控制模型，對時間、價格、震蕩幅度等相關(guān)因素做壓力測試，找到“風(fēng)險邊界”，對風(fēng)險進行量化，然后做出相應(yīng)調(diào)整進行免疫。
二、遠期組合風(fēng)險控制。一筆期限比較長的遠期合約包含有利率風(fēng)險，如果知道存在利率風(fēng)險的情況下，可以把一個期限長的遠期合約分解成兩個或多個短期合約來規(guī)避利率或市場變化的風(fēng)險。如三個月后央行可能進行利率上調(diào)，那么就可以將一個六個月的遠期合約分解成三個月加三個月的形式，或三個月加三個一個月等多種不同的遠期合約組合來規(guī)避其中的風(fēng)險。但是需要注意的是其收益、債券持有時間、現(xiàn)金流等也會跟著改變。
三、遠期放大風(fēng)險。按相關(guān)規(guī)定，遠期可以放大到本機構(gòu)自營債券的200%，隨著放大比例的提高，那么風(fēng)險也呈正比例放大，面臨的將是巨大的接實盤的壓力或資金調(diào)配壓力。因此對敞口的控制和財務(wù)預(yù)算有著很高的要求。避免巨額資金或債券支付壓力，我認為最好的方法是風(fēng)險轉(zhuǎn)移，即簽訂交割時間相同方向相反的遠期合約進行對沖。合約不一定是要對沖掉全部，是要根據(jù)資金/債券的缺口或其他因素來決定反向合約的交易量。該債券的市場存量及大致分布也是重要的參考指標，如果該債券市場存量小，且更多地掌握在保險等長期持有的機構(gòu)手中，那么對該債券做賣出放大，將可能面臨無法籌集到足夠債券的可能，從而風(fēng)險也將放大。
四、債券的流動性風(fēng)險。遠期交易雖然是基于對未來趨勢的預(yù)期而進行的套期保值的操作，但是，遠期債券的賣出方依然存在著對債券流動性的要求，其中包括債券的發(fā)行量、換手率高、發(fā)行方式、付息方式等因素，流動性越好，債券籌集的成本越低，違約風(fēng)險越小。
五、信用風(fēng)險量化。由于根據(jù)相關(guān)規(guī)定，遠期合約的總量可以達到幾億元甚至十幾億元的水平，其中如果發(fā)生信用風(fēng)險，合約無法履行，那么損失是巨大的。在人為控制中，信用性風(fēng)險無法做到統(tǒng)一性和客觀性，因此要對信用風(fēng)險進行量化，根據(jù)對手方歷史信譽、規(guī)模或機構(gòu)性質(zhì)的不同劃分信用等級，對不同等級的對手方需要有不同的策略，如保證金/保證券的數(shù)量、對收益率的風(fēng)險補償?shù)取Ｍ瑯樱谝粋�包含有遠期交易的投資組合中，其中一股現(xiàn)金流發(fā)生違約，那么也將會影響整個組合的運作。
(作者單位為北京速達客信息技術(shù)有限公司，本文不代表本報觀點)
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