特約撰稿 王凱

　　在上周大幅回籠貨幣之后，本周公開市場操作轉向貨幣投放。受政策預期和新股擴容影響，公開市場操作利率水平上升，一年期票據發行利率本周突破2.7％的整數點位，而期限更短的7天期回購利率則較上周上漲24個基點至2.2％的水平。

　　受股票市場分流以及基數影響，6月份金融機構儲蓄增速回落。而在連續的定向票據發行之后，金融機構信貸增長的步伐依舊穩健。在這兩股力量的同時夾擊下，金融機構存貸差同比增速出現明顯下降，市場流動性來源遭受打擊。本周因新股發行加速導至流動性趨緊可能是公開市場貨幣投放的主要原因。

　　我們認為，市場流動性趨緊只是短期內的波動，市場流動性長期緊縮的跡象目前還不明顯。理由有二：一是六月份外匯占款增幅超過4000億元，這個規模超過過去三個月增長的總和，貿易順差的持續增長形成相當規模的被動貨幣供給。外匯占款是過去兩年國內流動性過剩的原因之一，這部分的增長至少將在未來的一個季度內持續；二是緊縮性貨幣政策效果有待觀察。6月份金融機構超額儲備率小幅走高，如果央行的“窗口指導”可以成功控制信貸增幅，從而扭轉存貸差增速連續下降的走勢，這部分資金將對市場流動性形成支撐。

　　雖然工業品出廠價格指數連續兩月小幅走高，但與2004年的水平相比仍處于歷史低位，目前就得出投資過熱的結論為時尚早。公開市場的貨幣回籠和信貸“窗口指導”可能仍是近期內貨幣政策的主要形式，月內升息的可能性不大。基于上述判斷，我們估計在