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劉藉仁
繼周二央行加大公開市場操作力度后，昨日央票發行量再次增加，三個月央票較上周多發200億元，同時收益率上升2個基點為2.3805%，央票利率打破了周二企穩的態勢，看來未來的利率走勢能否企穩還難以斷定。盡管公開市場操作力度加強，但債市僅僅是小幅調整。
國債指數開盤109.71點，盤中呈小幅震蕩整理態勢，收于109.71點。全天成交3.3億元，較前日有小幅萎縮。從盤面看，部分中期品種如010311券仍保持較好的反彈勢頭，而010513券、010215券等則相對弱勢，跌幅居前；長期品種走勢仍然分化，除010512券小幅飄紅外，其余均綠盤報收；短期品種也表現不佳，僅有010507券小幅上漲。
從公開市場操作看，未來央行會繼續加大力度收緊流動性。本周二共回籠1450億元資金，加上昨日發行的400億元共達到1850億元，扣除到期的1050億元央票及正回購，本周央行共回籠800億元。市場認為，公開市場回籠資金只是對緊縮政策起到輔助作用，并不能從根本上解決流動性問題，而且長期使用會使增加央行的對沖成本，因此，加息仍然是不可回避的問題。
那么加息的時間和力度上應該怎么考慮呢？先從力度上看，我們認為央行也僅僅采用微調的方式。其一，有美國市場的示范效應存在，在美國存在通貨膨脹之后，從2001年開始采取了連續升息微調的方式進行調控，到目前為止，5年時間共升息17次，其效果也是顯而易見的。這樣有利于調控部門對其調控效果做較好的觀察，也對市場的沖擊力度降低。其二，我國人民幣升值壓力較大，貿易順差一直處于高位，使得熱錢流入速度不減，外匯儲備高居不下，而市場資金泛濫的根源之一便是外匯儲備過高。若央行大幅加息，必然會為擴大熱錢的盈利空間，加快熱錢的流入速度，使得市場流動性難以緊縮。
再從時間上看，我們認為加息會在8月之后。盡管6月份數據仍未公布，但其已經被市場傳的沸沸揚揚。有消息稱，6月CPI同比增幅1.5%，較上月溫和上漲，PPI漲幅達到3.4%，較上月上漲1個百分點，CPI和PPI的走高都在市場預料之中，但其幅度也算溫和。值得關注的投資增幅在6月達到了35%，這一數字令市場感到不安，信貸的增加和十一五計劃新開工的項目在資金面和政策面促使的投資再次升溫。在這種情況下，未來加息的可能性進一步增加。考慮到央行進行了兩次較大的調控，其效果未能明顯體現，我們認為央行可能會進一步觀察。一是貸款利率的增加，我們認為這已經有所收效，傳言6月份的新增貸款規模已經出現明顯下降；二是存款準備金率的上調，由于此次調控在7月5日才正式實施，因此從6月份的數據中我們看不出端倪，那么至少要等到7月份的數據出臺央行才可能采取下一步措施。
同時我們注意到，有不少機構對新發行的10期國債利率已經看低，一級市場利率低于二級市場利率將會促使二級市場的反彈，這反映不少機構的心態漸漸趨穩。因此，在短期內，我們認為市場是相對安全的，而中期風險仍難以斷定。
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