劉勘：不會重現5.19行情

　　劉勘

　　本輪走勢是弱勢美元預期和人民幣升值預期，產生貨幣流動性過度充裕，演繹的一輪牛市格局。一旦人民幣升值預期目標到位，國際游資流向將會發生逆轉，很難避免股市大幅下挫的覆轍

　　在三類企業資金獲準入市、券商大規模增資、降低B股交易稅、征收利息稅等6條利多措施推動下，掀起了1999年的“5.19”行情。滬綜指從1047點上漲到2001年6月2245點，上升1198點，網絡科技股成為領頭羊。7年后的“5.19”，滬綜指已經在去年7月下旬匯改因素影響下，從1046點附近升到現在1600多點，是否又會演繹一波類似“5.19”行情呢？

　　推動本輪行情的主要因素不同。一、

　　二、經常項目的國際貿易順差持續增長，資本項目由逆差轉為順差，加之國內經濟依然是低通脹、高增長格局，國際市場美元弱勢預期越來越明顯，造成人民幣升值內外壓力越來越大。

　　三、為了維護人民幣匯率形成機制和匯率改革成功，央行被迫以利率壓匯率，采取貨幣公開市場操作措施，導致外匯儲備占款迅速增加，基礎貨幣供應量放大，表現于M2連續11個月超過計劃控制指標，進而形成低價格的寬貨幣供應格局。

　　但經濟出現過熱苗頭，貨幣政策緊縮，部分行業產能過剩，需宏觀政策加以調控，國際貿易保護主義抬頭，上游產業遇緊，中下游產業成本上升，產業結構發展失衡。據2005年度和2006年一季度報表顯示，上市公司平均凈利潤分別下降1.4%和13.2%，加權平均凈資產收益率分別下降7.8%和19%，新近已發布315份中期業績預告，約3／4行業憂大于喜。業績快速滑坡現象還要繼續。

　　股改1周年，非流通股票陸續進入流通行列，增發再融資即將啟動，“新老劃段”全流通IPO也要開閘，證券商增資與創新，股票金融衍生產品逐步推出。以及《公司法》、《證券法》、《會計準則》等規則重新修訂，影響股票市場演繹格局的基本因素，顯然與7年前的“5.19”行情相比，已經發生較大變化。

　　推升本輪上漲行情的主流資金是國際資本。在人民幣升值預期下，具有“鯰魚效應”的國際資本大舉進入A股市場。據統計，去年初QFII境外投資機構，持有A股市值69.7億元，上漲到去年底180億元，增幅達158.2%。去年四季度QFII增倉比例，高出基金和券商的4倍，達107%，今年一季度QFII又大幅度加倉，還有非QFII渠道的境外資金也掙搶A股籌碼。

　　一季度股票型基金遭到大面積贖回，券商自營和委托理財資金尚未恢復元氣，資金量相對有限，顯然起動本輪股市上漲的主導力量不是國內機構投資者。

　　在美元走弱人民幣趨強，這兩個變量共同作用下，導致人民幣流動性過剩，資金急需尋找投資對象，在國際游資誘導下，國內私摹資金、普通投資者資金，以及國內基金、券商和其他機構投資者資金，隨后蜂擁而上推高行情，也就是說本輪走勢，就是弱勢美元預期和人民幣升值預期，產生貨幣流動性過度充裕，演繹的一輪牛市格局。

　　可能再現1985年中期至1990年初亞太股市格局，那時亞太地區貨幣升值，股票市場瘋狂上漲。當時臺幣升值56%，股指上漲1380%，韓元升值22%，股指上漲626%，日元升值77%，股指上漲224%，新加坡元升值20%，股指上漲91%。目前人民幣對美元已升值3.5%左右，市場預期遠高于這個幅度，A股指數上漲幅度或上漲速度，恐怕與人民幣匯率機制改革進程和升值幅度有直接關系，因為它影響著境外資金涌入速度，人民幣貨幣市場資金寬裕程度。

　　一旦人民幣升值預期目標基本到位，國際游資流向將會發生逆轉，很難避免股市大幅度下挫的覆轍，給虛擬經濟(包括股票市場)和實體經濟很大打擊和破壞。

　　從基本面主要因素，推動股市上漲資金主要來源和性質，股票市場投資者心理預期，本輪行情與1999年“5.19”行情的前因后果，均有許多不同之處。

　　筆者以為中國股市演繹格局，06年是“瘋牛”，即滬市綜指上半年末將挑戰1800點，下半年有望收復將近5年熊市失地的2245點，07年是“癲牛”，大盤指數創歷史新高后，“沒頭沒腦”地上下寬幅振蕩，08年中期之后很可能是“病牛”，股指快速大幅度下跌，對A股市場投資者，帶來前所未有的重創。

　　(作者為華林證券研究所副所長，僅代表作者個人觀點)