降低久期為上策 不排除繼續(xù)上調(diào)準(zhǔn)備金率

　　中再保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司 崔俊生

　　2006年4月28日起央行上調(diào)了金融機(jī)構(gòu)貸款基準(zhǔn)利率，但加息幅度不大，央行主要表達(dá)了貨幣政策緊縮的信號(hào)。債市未來(lái)幾個(gè)月仍將維持弱勢(shì)格局，調(diào)整的概率較大。

　　不排除繼續(xù)上調(diào)準(zhǔn)備金率

　　今年是“十一五”計(jì)劃的第一年，地方政府加快發(fā)展的沖動(dòng)很強(qiáng)。另外，新農(nóng)村建設(shè)給宏觀經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的拉動(dòng)效應(yīng)將超過市場(chǎng)預(yù)期，固定資產(chǎn)投資中新開工項(xiàng)目和施工項(xiàng)目總投資增長(zhǎng)速度較快，慣性較強(qiáng)。此次貸款利率上調(diào)對(duì)于抑制貸款過快增長(zhǎng)和固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的作用十分有限。

　　另外，

　　一季度CPI同比上漲1.2％（1－3月份同比漲幅分別為1.9％、0.9％和0.8％），漲幅相對(duì)溫和，保持在相對(duì)低位。但是，資源類和公用服務(wù)類價(jià)格的大規(guī)模提高，將在以后的時(shí)間內(nèi)逐步推動(dòng)價(jià)格總水平上漲，預(yù)計(jì)2006年CPI同比上漲1.8%左右，結(jié)束近年來(lái)的持續(xù)下降趨勢(shì)，也將結(jié)束債券市場(chǎng)大幅上漲的基礎(chǔ)。

　　后市將分三階段

　　受基本面和緊縮性貨幣政策的影響，債券市場(chǎng)后期走勢(shì)的壓力繼續(xù)加大，債市未來(lái)幾個(gè)月仍將維持弱勢(shì)格局，調(diào)整的概率較大，債券市場(chǎng)收益率曲線將整體上移。

　　具體而言，以后幾個(gè)月債券市場(chǎng)的總體走勢(shì)將呈現(xiàn)以下幾個(gè)階段：一是利空短期出盡后的超跌快速反彈。此次貸款加息幅度不大，緊縮力度與前期市場(chǎng)預(yù)期的調(diào)整準(zhǔn)備金比率相比較小。此外，近期市場(chǎng)對(duì)緊縮性貨幣政策的出臺(tái)已有一定預(yù)期，對(duì)債市的影響已被市場(chǎng)部分消化。因此，在節(jié)后市場(chǎng)資金面逐步寬松的背景下，債市將出現(xiàn)短時(shí)間的快速反彈，但反彈力度不會(huì)太強(qiáng)。

　　二是對(duì)進(jìn)一步緊縮性貨幣政策的預(yù)期導(dǎo)致的重新下跌。由于上調(diào)貸款利率很難抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)貸款的需求，銀行有擴(kuò)大放貸的動(dòng)力和沖動(dòng)，因此進(jìn)一步緊縮性的貨幣政策將繼續(xù)出臺(tái)。在這種預(yù)期下，債券市場(chǎng)將重新走弱。

　　三是過度調(diào)整后的企穩(wěn)反彈。由于貨幣政策調(diào)整基本到位，對(duì)債券市場(chǎng)的影響基本結(jié)束。在經(jīng)過較大幅度的累計(jì)調(diào)整后，債市將逐步企穩(wěn)。

　　以降低久期為主

　　基于上述判斷，債券投資宜采取震蕩下跌走勢(shì)下的應(yīng)對(duì)策略，以控制總體倉(cāng)位，適當(dāng)降低久期為主，另外加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的跟蹤，進(jìn)行適量的波段操作，并加大套利等低風(fēng)險(xiǎn)工具的運(yùn)用。

　　首先，繼續(xù)擇機(jī)減倉(cāng)，適當(dāng)降低久期。宜將中長(zhǎng)期的債券擇機(jī)賣出，并降低債券持倉(cāng)總規(guī)模。另外，進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，將賣出中長(zhǎng)期債券的資金轉(zhuǎn)換成短期債券，降低組合久期，使之保持在3年以內(nèi)。

　　其次，增加短期融資券等品種的規(guī)模，在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)盡可能地提高收益。由于目前債券市場(chǎng)仍處于相對(duì)高位，國(guó)債、金融債等品種的收益率不高，投資價(jià)值相對(duì)較低，因此，可在短期融資券的收益率達(dá)到2.6%以上時(shí)逐步增加投資規(guī)模，主要選擇信用等級(jí)較高、年底前后到期的品種，另外買入收益率在2.2%以上的央行票據(jù)，降低利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　再次，進(jìn)行適量的波段操作。由于貨幣政策調(diào)整存在較大程度的不確定性，投資主體對(duì)政策調(diào)整的預(yù)期存在較大差異，債券市場(chǎng)的波動(dòng)加大。一般而言，在預(yù)期形成的前期，債券市場(chǎng)走勢(shì)較弱，可降低倉(cāng)位，縮減久期。階段性的緊縮性貨幣政策出臺(tái)后，市場(chǎng)可能出現(xiàn)超跌反彈，因此可在政策出臺(tái)后及時(shí)買入部分短期債券，快進(jìn)快出，博取短期價(jià)差收益。

　　最后，加強(qiáng)套利等工具的運(yùn)用。在市場(chǎng)較弱時(shí)，應(yīng)加大無(wú)風(fēng)險(xiǎn)操作的力度。由于市場(chǎng)流動(dòng)性仍然寬裕，回購(gòu)利率水平仍會(huì)保持在較低的水平。滾動(dòng)融入資金，買入信用程度較高、收益率在2.60%以上的短期融資券等品種，套利空間較大。