4期國債利率有望走高 收益率在2.4%以上才合理

　　南京商行 黃艷紅

　　目前1季度的宏觀數據尚未公布，但預計貸款和固定資產投資的增速依然較快，尤其是新增貸款的規�？赡艽蟠蟪�過預期的水平，使得貨幣政策中通過調整存款準備金率緊縮貸款的可能性大大增大。從新債的供給角度來看，發行量明顯超過了去年，對收益率起到向上引導的作用，而緊縮政策的預期存在也給即將發行的新債帶來了收益率補償的要求。因此，

本周五發行的3年期國債利率有望走高。

　　自3月下旬存款準備金率上調傳聞以來，回購利率快速反彈，市場資金面驟然緊張，債券市場經歷了由短期、中期到長期債券收益率的一輪調整。目前1季度的宏觀數據尚未公布，但預計貸款和固定資產投資的增速依然較快，尤其是新增貸款的規模可能大大超過預期的水平，使得貨幣政策中通過調整存款準備金率緊縮貸款的可能性大大增大。

　　美元的持續加息從利率平價的角度，留給央行后續利率調控的空間將加大，在銀行流動性寬裕、信貸可能持續反彈的壓力下，不排除央行后續調控政策的出臺，央行有更多的精力調控國內利率目標的可能。

　　但制約存款準備金率提高的因素同時存在，逐步走低的美元兌人民幣中間價格和目前

　　從一級市場發行情況來看，二季度新債發行規模有所增加，將陸續有6只國債發行，發行家數同比增加了50%。在發行節奏方面，5、6月份顯然是國債發行的高峰。其中，5月份安排了2只國債發行，而6月份則安排了3只國債發行。另外2006年度農發行今年發行金融債2000億元，國開行發行金融債將會達到5500億元，進出口行金融債發行量也將達到1000億元。短期融資券的發行步伐也在加快，目前發行規模已經突破了2000億，從新債的供給角度來看，發行量明顯超過了去年，對收益率走勢起到向上引導的作用，這樣一來新債發行利率的走勢直接牽制了二級市場債券的定價。

　　緊縮政策的預期存在給即將發行的新債帶來了收益率補償的要求，目前二級市場對于一級市場的發行計劃沒有表現出明顯的投機，對于同期限品種的債券的需求也有所減弱，這不同于市場活躍時的狀況，預計一級市場追跌的局面也將得以改變，市場面對后市政策面的不確定性操作方面趨于謹慎，這也有利于一級市場新債發行的理性投標。目前由于國債與金融債的利差空間從前期的10-20個基點上漲到30個基點以上，使得市場對于金融債的需求多于國債。

　　從紅頂收益率曲線來看，3年左右的國債收益率在2.24%，剩余3.02年的403前期市場成交收益率在2%，目前交易所在2.08%，該券收益率偏低。3.6年301在2.35%附近，目前國債的需求和成交仍不活躍。而3年左右的金融債收益率在2.51%附近，目前二級市場剩余2.5年左右的金融債05興業01和05招行01的市場買入報價已經提高到了2.6%附近。3.5年的020219市場成交在2.63%附近。2.5年的央行票據收益率也上行到2.4%附近，3年國債與金融債的利差大約維持在30個基點左右。

　　綜合上述分析，我們預計3年期國債中標收益率應該在2.2%附近，但考慮到后市政策的不確定性，收益率曲線前端將首先受到影響，3年期新債收益率應包含該風險補償，收益率落在2.4%以上才較為合理。