利率市場化走向臺前 超儲利率醞釀再次下調

　　本報記者 黃憲奇 北京報道

　　四季度貨幣政策執行報告剛剛發布，業內人士指出，利率市場化的進程在本年度有望繼續加快；為配合利率市場化的深化，以債券市場為主體的直接融資市場將會得到迅猛發展；超額存款準備金利率面臨再次下調。另外，在很多情況下，由于利率市場化而引發的金融結構調整將超越宏觀經濟，成為影響金融市場、特別是債券市場運行的首要因素。

　　在貨幣政策執行報告中央行指出，將推進長期大額存款利率市場化；另外，公開市場操作、存款準備金、再貼現等三大工具也有望在今年的貨幣政策操作中全部亮相。央行在本次報告中傳遞了兩個明確的消息:第一，利率市場化的進程本年度有望繼續加速；第二，利率將在央行貨幣調控中發揮越來越重要的作用。

　　金融市場洗牌將持續

　　金融市場特別是資本市場的健康發展是利率市場化得以順利推進的重要載體。中信建投證券的債券分析師魏琦認為，2006年將是“直接融資進、間接融資退”發展格局的實質性演進的開始。于是，將出現兩個非常明顯的現象:一是直接融資產品，特別是債券產品規模的迅速擴大；二是間接融資市場中的資金向直接融資市場的大規模轉移，特別是居民儲蓄存款等向債券市場的轉移。

　　在本次出臺的貨幣政策報告中，央行重點提到了去年以來商業銀行存貸比持續下滑的現象，這從一個側面印證了資金正加快從間接融資市場向直接融資市場轉移的趨勢。

　　2005年受股改影響，企業的股票融資基本處于停滯，同期債券市場迎來有史以來最大規模的創新和擴容。2006年債券市場將繼續迎來規模的擴容和品種的創新；企業信用債券所占的比重將會明顯提升；另外，金融機構的信用意識將得到強化，各類債券的收益率水平面臨重新定位。

　　中信建投證券的另外一位分析師潘向東認為，2006年利率市場化改革的熱點將主要體現在利率期限結構調整和利率的風險規避方面。從利率結構改革來看，活期存款利息、超額準備金利率以及各種期限存貸款利率規定的取消將成為熱點。同時央行將不斷的推出各種有利于風險分散和規避的工具，例如推出利率遠期、利率期貨、期權等衍生品種，為商業銀行等金融機構在利率市場化進程中分散和處置利率市場風險提供多層次的出口。這意味著金融市場特別是資本市場的創新在本年度將繼續深化，衍生品的交易在金融市場中將發揮越來越重要的作用。

　　超儲利率面臨再次下調

　　在本次報告中，央行表示三大貨幣政策工具將集體亮相今年的貨幣政策操作，重點強調了利率這一價格信息的調控作用。針對本次報告出臺的背景，一位證券公司的研究員認為，在上一輪抑制經濟過熱的過程中，利率政策已經被邊緣化，如果不及時加以調整，那么在日后刺激經濟增長的過程中，利率政策將進一步失效，這不僅會給

　　分析人士表示，為了提高金融機構對央行價格調控的敏感度，本年度超儲利率有望再度下調。這主要是因為，利率這一價格發揮作用的首要條件是金融機構對央行存在某種程度的資金依賴；如果維持現有的超儲利率不變，商業銀行的富余資金將得不到充分釋放，再貼現率這一貨幣調控措施也將難以有效發揮作用。

　　春節過后，央行加大了公開市場持續回籠資金的步伐，有業內人士認為，中美兩國目前的基準利差已上升到3％，另外與人民幣匯改配套的各項措施也將陸續到位，央行貨幣政策的獨立性和主動性得到加強，這也給央行回收金融機構過剩的流動性提供了空間。但從本次出爐的報告看，央行將繼續引導市場利率走低以配套匯改，所以市場人士認為，央行近期的大力度回籠資金極有可能是為超儲利率的再次下調鋪路，因為這也是利率市場化未來的方向。

　　中信建投證券研究所的魏琦認為，雖然從資金增量來看，再次下調超儲利率所產生的資金效應在短期內將會小于2005年3月份的政策效應。但是，隨著金融運行效率的提高，低收益或零收益的超額準備金存款作為潛在的資金供應，將在一個相對較長的時期內成為債市運行的重要資金支持；甚至在很多情況下，這一因素的力量還有可能會超越宏觀經濟，成為影響債市運行的第一大因素。