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中國科技證券 孫鵬
昨日，滬市國債指數收于110.07點，下跌0.11%，為春節后單日最大跌幅。42只有成交量的券種31只下跌，6只持平，僅5只上漲。跌幅居前的是以010213、010217、010408為首的中長期券種，跌幅分別高達0.42%、0.32%、0.30%。交投也延續近日來的低迷，全日成交量為8.13億元。
自春節后開市以來，央行不斷通過公開市場操作加大市場資金的回籠力度，一年期央票的發行量連續兩周超過了1200億元。本周到期釋放的資金量創下了節后新高，達到1650億元，比上周增加760億元。其中，到期的央行票據量為750億元，比上周增加500億元。按照節后央行公開市場操作的節奏，市場曾預期本周央行票據的發行量仍將保持在千億規模。但是，周二一年央行票據的發行卻突然減量400億。
在節后兩周內央行總計凈回籠資金4117億元，而去年單月的最高凈回籠量不過在2500億元左右。大力度的資金回籠，基本上對沖了節前的資金投放，起到了降低銀行流動性的作用。但是，央行票據的大量發行，也使一年期央行票據的利率水平迅速攀升至1.9518%，對短期債券構成壓力，并且跌勢向中期債券逐漸蔓延。
減少一年央行票據的供給量，將有助于防止短期利率水平上升過快。而且目前匯改關鍵時期，穩定短期債券的利率水平另有其重要意義：可使中、美之間的利差保持相對穩定,避免套利熱錢大規模流入。雖然，一年央行票據發行量減少，但并不等于資金回籠力度減弱。因為，目前公開市場操作工具中，除了央行票據和正回購以外，央行在昨日公布的2005年4季度貨幣政策報告中明確提及了去年11月時進行的貨幣掉期。
另外，從上周今年第一只債券———國開行10年期金融債的發行結果來看，中標利率僅3.01%，略低于市場普遍預期的3.05%左右的水平，一方面說明當前由于債券供應短缺，機構需求仍非常強大，壓低了收益率；同時從保險公司爭相超額認購，而商業銀行相對謹慎的態度可見，不同資金性質的機構對于當前的利率水平還是存在一定分歧。
由于過去一個多月處于發債的真空期，盡管本期國債利率偏低，造成市場追捧的假相，然而事實遠沒有數據反映的那么樂觀。根據以往的經驗來看，如果一級定價明顯低于二級市場，將進一步推動二級市場走強。但是本次招標之后，二級市場反應平淡，部分長期債券甚至下跌，這種變化值得關注。本期債券盡管中標利率較低，反映出的信號卻是未來市場風險正在累計和加重。
今年首期330億國債將在周五招投標，根據一季度記賬式國債發行計劃，財政部還將在3月15日和3月24日分別對3個月期和10年期記賬式國債進行招投標。債券市場供應量不足的局面將有所緩解，但是目前債券市場收益率曲線已降到極低的水平，如何規避風險已成為投資者不能忽視的話題。
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