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秦娟
隨著10月份和11月份資金凈回籠量劇增，央票收益率也屢創新高。如繼續通過央票進行大規模的資金回籠，屢創新高的央票利率將會對債市二級市場敏感的收益率產生重大影響。在此情況下，11月25日人民銀行在銀行間債市操作了60億美元的掉期交易，達到了發行1年期同筆央票的效果。
筆者認為，雖然掉期交易可以回籠資金，可以表明央行對1年后人民幣升值幅度的態度，而且成本也小于發行央票，但是掉期交易只可以作為公開市場操作的權宜之策，偶爾使用可以增加公開市場操作的手段，在匯率市場化改革的背景下，不能長久使用。外匯遠期交易的推出及做市商制度的建立，已為匯率市場化的改革做出了榜樣。如果增加商業銀行之間的掉期交易規模，則無可厚非，也是匯率市場化的表現之一。但是作為管理者，央行如果長久的以掉期交易作為公開市場操作的重要手段，則客觀上會對人民幣幣值的確定造成行政干預，不利于匯率市場化改革的推進，也不符合國際上公開市場操作的慣用手法。
央行票據作為公開市場操作的主要手段的缺陷顯現，比起短期國債，流動性差及利息所得沒有免稅優勢，所以央票的發行成本要高于國債發行成本。以今年近30000億元的央票發行量計算，所支付年利息近500億元左右，增加了央行發行貨幣的風險，成為通脹的隱患。
在此情況下，增加短期國債的發行，恢復央行二級市場公開買賣現券和增加正、逆回購規模顯得至關重要。由于財政政策由“積極”向“中性”的轉變、出口退稅政策的變化，近兩年來財政盈余增加，增發短期國債，用財政盈余支付利息成本既可以提高財政收入的資金使用效率，又為央行的公開市場操作提供了重要的手段，而且也符合國際上其他央行的慣用做法。
但是目前的“赤字管理”制度，使得財政部對國債規模和期限的管理權限較小，不利于短期國債的發行。早在2003年“國債余額管理”計劃就已推出，但是涉及到《預算法》改革，直到今天都沒有實施。在發行大量央行票據面臨巨額成本的情況下，實行“國債余額管理”制度，給財政部多一些發債的權限，財政部可以在滿足央行公開市場操作的條件下，增加短期國債的發行量。
綜上所述，在央行票據的缺陷顯現的情況下，隨著發行系統和結算方式的完善，我國基本已經具備了滾動發行短期國債的條件，所以配合法律制度的完善，增發短期國債，完善我國的公開市場操作勢在必行。
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