上半年債券需求旺盛 下半年債市將平穩(wěn)運(yùn)行

　　興業(yè)銀行資金營(yíng)運(yùn)中心 汪獻(xiàn)華

　　上半年債券市場(chǎng)運(yùn)行保持基本平穩(wěn)，供給規(guī)模增大、期限變長(zhǎng)。2005年1至5月份，各類機(jī)構(gòu)累計(jì)發(fā)行各類債券15789.2億元，較去年同期增加88.05%，其中記賬式國(guó)債5期，共計(jì)1610.9億元；發(fā)行央行票據(jù)60期，共計(jì)11980億元；發(fā)行金融債券19期，共計(jì)1925.3億元；發(fā)行企業(yè)債和短期融資券各8只，分別為144億元和129億元。從期限結(jié)構(gòu)來看，剔除作為對(duì)沖

　　債券投資需求旺盛

　　從債券市場(chǎng)投資主體的托管量來看，商業(yè)銀行對(duì)債券需求有明顯增加，特別是3、4月份，國(guó)有獨(dú)資銀行的債券托管量分別增加了2543億和1266億元，成為市場(chǎng)主要債券投資主體。從收益率曲線來看，自年初至今，銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性非常充足，債券市場(chǎng)收益率曲線平均下移了120個(gè)基點(diǎn)。我們認(rèn)為這與我國(guó)目前投融資體系的結(jié)構(gòu)性缺陷密切相關(guān)。

　　首先，由于我國(guó)金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，居民缺乏有效的投資渠道，目前僅存的投資渠道——股票市場(chǎng)面臨結(jié)構(gòu)性變革，具有較大的不確定性；前幾年火爆的房地產(chǎn)市場(chǎng)由于宏觀調(diào)控面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)。因此，存款成為居民主要的投資渠道。這一點(diǎn)從居民存款的增長(zhǎng)就可以看出:1-5月份居民人民幣儲(chǔ)蓄存款、定期存款、活期存款分別增長(zhǎng)10998億元、8259億元、2740億元，占2004年全年人民幣儲(chǔ)蓄存款、定期存款和活期存款比例分別為69.17%、85.70%和43.6%，特別是從結(jié)構(gòu)來看，定期儲(chǔ)蓄存款增長(zhǎng)占全部人民幣儲(chǔ)蓄存款的比重達(dá)到75.1%。

　　其次，受資本充足率的約束和對(duì)未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂，商業(yè)銀行在存款大量增加的同時(shí)，貸款速度卻明顯減緩。根據(jù)人民銀行數(shù)據(jù)，1-5月份人民幣新增貸款9873億元，占人民銀行制定的新增貸款目標(biāo)僅41%，根據(jù)歷史貸款進(jìn)度數(shù)據(jù)，上半年一般要占到全年貸款的60%，貸款速度放慢直接體現(xiàn)為商業(yè)銀行存貸差迅速增加。

　　再次，商業(yè)銀行投資渠道非常有限，除了貸款之外，僅剩債券市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)，大量資金聚集于債券市場(chǎng)使債券價(jià)格持續(xù)上揚(yáng)。社會(huì)資金流的這種運(yùn)動(dòng)方式反映了我國(guó)社會(huì)投融資體系存在結(jié)構(gòu)性缺陷，這是一種制度產(chǎn)物，短時(shí)間內(nèi)很難有根本性改觀。

　　資金面仍將主導(dǎo)債市

　　根據(jù)目前債券發(fā)行計(jì)劃，下半年的債券供給大致情況是:國(guó)債大約有2977億，金融債券發(fā)行大約有2405億元，短期融資券的規(guī)�？赡苓_(dá)到800億左右，企業(yè)債有360億元，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品150億左右，次級(jí)債券為800億左右，其他機(jī)構(gòu)金融債券150億左右，債券總的發(fā)行規(guī)模大約7642億元，相對(duì)于上半年有明顯增加，上半年債券市場(chǎng)供不應(yīng)求的局面可能有所改觀。

　　從資金面來看，由于上半年這種資金寬裕的局面是一種制度性產(chǎn)物，其緩解有待于債券市場(chǎng)特別是信用產(chǎn)品市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的發(fā)展，短時(shí)間內(nèi)資金寬松局面仍將維持，特別是商業(yè)銀行下半年放款動(dòng)力不足的問題將更加突出，市場(chǎng)資金供給較上半年將更加充足。因此資金面寬裕仍將主導(dǎo)下半年債券市場(chǎng)的發(fā)展，預(yù)計(jì)債券市場(chǎng)將維持平穩(wěn)運(yùn)行。

　　對(duì)于投資者來說，需要關(guān)注收益率曲線結(jié)構(gòu)的變化:短期收益率受到幣值重估和超額準(zhǔn)備金利率調(diào)整的影響，將繼續(xù)維持相對(duì)較低水平；商業(yè)銀行對(duì)中期債券有較為穩(wěn)定的需求，中期債券的收益率較為穩(wěn)定。中長(zhǎng)期債券從供需結(jié)構(gòu)來看，下半年可能會(huì)出現(xiàn)供大于求的現(xiàn)象，但是由于長(zhǎng)期債券收益率與居民消費(fèi)價(jià)格水平密切相關(guān)，預(yù)計(jì)下半年居民消費(fèi)價(jià)格水平將在一個(gè)較低水平運(yùn)行，對(duì)長(zhǎng)期債券有利。

　　總之，在資金面主導(dǎo)之下，下半年債券市場(chǎng)供給提升，運(yùn)行較為平穩(wěn)，投資者可根據(jù)自己的偏好選擇不同期限的債券。