|
國泰君安 林朝暉
近日央行發布公告，允許非金融機構與銀行間債市的代理結算機構或做市商進行債券逆回購交易，使得非金融企業資金通過逆回購方式流入貨幣市場。以上企業逆回購交易的增量資金效應引起市場一定關注。
以往非金融企業僅限于與代理結算機構進行正回購交易，其主要背景應是原有貨幣市場利率與短期存款利率之間存在巨大利差，如去年R007與活期存款利率的利差一般均在110至150個基點之間，在此利差空間下若允許銀行按貨幣市場利率向企業支付資金成本，則一方面可能出現變相“高息攬存”，另一方面也可能使企業活期存款過度流失。目前經超儲利率大幅調低及貨幣利率持續下行后，R007與活期存款利率之間利差已縮小至40個基點以內，且銀行存差總體趨于過剩，因此市場環境的變化有助于企業逆回購交易的平穩開放。
截至今年一季度末，企業活期存款余額為5.85萬億元，比居民活期儲蓄高出約1.5萬億元。由于我國貨幣市場利率由銀行主導定價，作為收益底限的回購利率與作為成本底限的活期存款利率之間將始終保持正向利差，此外企業通過逆回購放出資金后可額外取得質押券保證，因此銀行間逆回購對巨額企業資金具備一定吸引力，客觀上有利于部分企業活期存款分流進入貨幣市場。但前述利差總體較小的外部條件決定企業存款不會出現“大搬家”式的集中移轉。需要特別加以考慮的是，目前投資大眾進行現金管理的首要比較基準是貨幣市場基金，貨幣基金雖不具有明確保本保底承諾，但自問世以來其本金基本完全，并通過期限管理和杠桿放大取得明顯利差優勢，目前貨幣基金的平均年化收益率仍在2%以上，比R007要高出近100個基點。在企業資金已可自由通過貨幣基金進入銀行間債市并取得高額利差情形下，單純銀行間逆回購對企業資金的吸引力應總體有限，因此結算代理交易下的逆回購將難以出現與貨幣基金發展相類似的“資金管涌”，未來貨幣基金仍是包括企業在內的投資大眾參與銀行間債市的主渠道。
盡管本次開放逆回購對企業投資人的吸引力相對有限，但對取得代理資格的銀行卻可能具有業務突破的實質意義。由于企業在逆回購中所取得約定收益是以銀行整體信用為基礎，因此逆回購投放資金具有類似存款特質。與單純吸納企業存款相比，銀行從企業回購融資的不利方面是需要債券抵押，同時成本一般高于活期存款，有利方面則是非存款負債不用繳納法定存款準備金，同時可以突破存款利率上限管制。因此在資金緊張或準備金率不足情況下，代理結算銀行可在一定高息成本和債券占用下另辟吸收企業資金的便利渠道。此外，目前銀行理財產品不能附加保本保底承諾，但在逆回購交易形式下可實質推出具有明確收益承諾的債券理財產品，因此以逆回購推出收益保證產品也可能成為代理結算銀行的可選之策。
綜合以上分析，從投資需求角度來看，由于存在貨幣基金的暢通投資渠道和比較收益優勢，非金融企業的逆回購交易將難以起到顯著資金分流影響；從融資需求角度來看，由于代理結算業務下的逆回構可作出突破利率上限的收益承諾，商業銀行在吸儲和理財活動中可能加以變通運用。因此短期來看代理結算下逆回購交易的引資效應將較有限，中長期內則可能通過銀行系統的博弈行為而逐步取得壯大。
| 
