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上周，債券市場在物價可能走低和長期債券一級市場利率大幅下降的影響下，前期中短期債券的價格上漲向中長期債券價格傳遞，國債市場指數在節后呈現出加速上升的態勢。債券市場的上漲從根本上講，是在短期基本面數據支撐下市場供求關系作用的結果。公開市場操作的發行量在節后保持較為溫和的操作趨向，這使得市場資金在節后的寬松程度有所增加，在市場資金寬松的影響下市場需求也相應增加。同時，長期國債的發行也再次測試了市場對長期債券的真實需求水平，在物價漲幅短期回落的背景下推動了長期利率的快速下行。
消除季節因素后，4月末廣義貨幣供應量M2月環比折年率為18.4%，而當月新增人民幣貸款1420億元，同比少增575億元。這兩項貨幣信貸關鍵指標的背離明顯的反映出當前貨幣供應量的增長主要來自于外匯占款的影響，有別于去年同期貸款和外匯占款同時推動貨幣供應量快速上升的情況。這種情況的出現也給貨幣當局的調控帶來了新的難題，即匯率問題引發了當前金融系統的寬松資金態勢，而反映內部需求的貸款總量和貸款結構卻有可能表明國內需求的減弱和后期增長動力的不足。但匯率問題的解決可能比其他問題涉及更多的部門并產生更大的影響，從短期來看外匯預期的波動給我國內部貨幣政策的執行帶來較大的沖擊，5月份外匯占款的形勢非常類似于去年10月份，央行不得不被動回籠外匯占款的投放。
從春節后兩個月的公開市場操作來看，央行在保持市場資金平穩和利率穩定的情況下，逐步加大基礎貨幣的回籠力度。但銀行間市場的利率水平卻保持下降的態勢，資金的逐步收緊伴隨著利率的下降，這似乎并不符合資金量和市場利率的反向變動關系。這其中的關鍵之處在于整體金融系統必要備付水平的下降。短期來看這可能有利于減弱人民幣升值的預期，但從近期的市場情況來看，這一影響似乎并不明顯。
4月份外匯占款推動了貨幣供應增速上升，但由于受季節性因素影響的較低物價水平和貸款增長的平穩、結構改善，短期內貨幣供應的增加似乎還不足以引起央行的過度警惕，因此被動對沖短期內大量增加的外匯占款并不會對市場資金面產生較大的影響，資金面的寬松可能仍然是短期內銀行間市場的主要趨勢。從另一方面來看，債券收益率的下降經歷了從短期到中期，最后到長期的過程，后期資金的繼續寬松有可能繼續推動國債收益率的下降，但如果沒有經濟基本面的支撐，收益率的下降空間有限。其實，上周3個月票據收益率的大幅回升也從另一個側面說明金融機構對3個月內資金變動的預期。
作者：中國農業銀行資金交易中心 李剛
(來源：上海證券報）
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