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□上海證券劉駿
自9月中旬以來，交易所債市出現(xiàn)了連續(xù)上漲的行情，一個多月的多頭行情演繹得非常漂亮。至本周初交易所現(xiàn)券市場雖然出現(xiàn)漲勢回落的跡象,但大部分中長期固息債的主動性拋壓并不大,市場開始進入連續(xù)上漲之后的牛皮整理階段。從技術(shù)層面講，筆者認為國債指數(shù)(資訊 行情 論壇)96點以上將面臨較大的壓力，連續(xù)上漲后技術(shù)指標已經(jīng)出現(xiàn)超賣，上升
速度減緩明顯，成交量萎縮，短期壓力不言而喻。
總體來看雖然近一個月債市走出單邊上揚的行情,但多數(shù)券種成交量并未有效放大,說明本輪上漲基本屬于少數(shù)多頭的自拉自唱,行情發(fā)動者能否全身而退取決于后市多數(shù)債市投資者的認可度。
四大因素支撐上漲
本輪行情的發(fā)動到現(xiàn)在，筆者認為有幾大因素的作用：第一、經(jīng)過一個時期的宏觀調(diào)控，經(jīng)濟走勢比較明確，經(jīng)濟運行的熱度進一步下降，經(jīng)濟運行狀況趨于正常，說明宏觀調(diào)控措施的效果正在逐步顯現(xiàn)，而且央行乃至國務(wù)院總理都在不同場合重申短期不會升息，升息要綜合考慮宏觀經(jīng)濟運行情況，因此升息壓力減弱，這樣給了債市一個很好的環(huán)境得以反彈；第二、時點配合，9月中下旬正值三季度末，一般季末、年末都會有所謂“做賬行情”，因此本輪行情的起點定性應(yīng)是“做賬行情”，而隨后宏觀面的變化加上10月長假后股市風(fēng)險凸現(xiàn)導(dǎo)致了債市行情的延續(xù)；第三，央行公布了9月份宏觀運行數(shù)據(jù)，貨幣供應(yīng)量特別是M2開始回升，央行的報告也首次表示了樂觀的預(yù)計，同時國家發(fā)改委有關(guān)部門負責(zé)人指出，當前居民消費價格總水平走勢已呈現(xiàn)穩(wěn)中趨降的態(tài)勢，4季度的價格漲幅還會繼續(xù)下降，因此總體上債市走好更依賴政策面的變化。而筆者認為除政策面的配合外還需資金面的配合，從這一點看債市短期調(diào)整壓力漸增。
未來將主導(dǎo)債市的走勢的幾點也應(yīng)重點關(guān)注：第一、本周一本來應(yīng)是國家統(tǒng)計局CPI公布的日子，但突然公告推遲到周末，投資者應(yīng)該謹慎保持關(guān)注，因為占CPI權(quán)重較大的食品價格，上漲依然，基礎(chǔ)食品價格仍然在大幅攀升。其它項目如房產(chǎn)、能源等價格無一有下降的勢頭，尤其是國際市場能源價格一漲再漲，如此發(fā)展，中央對物價的判斷有可能會落空；第二，中國在G7會議上關(guān)于實行更靈活匯率政策的表態(tài)引起了市場對人民幣升值的廣泛猜測，升值預(yù)期導(dǎo)致了債市的上漲，但國家外匯局也一再辟謠升值將不太可能；第三，9月的央行貨幣報告中我們還是看到了由于不加息政策使得儲蓄存款的增速繼續(xù)下降，此狀態(tài)已經(jīng)長達8個月了；第四，近期出臺了一系列規(guī)范債市的文件，如明年起縮短公布債券折合比率的周期，規(guī)范國債回購等方面的精神。從這幾點看未來債市行情發(fā)展仍有較多的變數(shù)，至少短期技術(shù)面和政策面壓力漸增，可以考慮減倉或轉(zhuǎn)換持有債券的結(jié)構(gòu)。一、二級市場產(chǎn)生聯(lián)動
一級市場方面，近期出現(xiàn)了引起市場關(guān)注的現(xiàn)象，一個月之內(nèi)兩次公開招標出現(xiàn)了低價位投標的現(xiàn)象。由于低價投標的攪局,八期國債的票面利率4.30%再度偏離市場預(yù)期5至10個基點，而此前，記賬式五期國債續(xù)發(fā)行時,也曾出現(xiàn)過攪局現(xiàn)象。如果說前次國債招標過程的攪局現(xiàn)象是一次操作失誤的話，那么類似的攪局現(xiàn)象再度出現(xiàn)，就不得不引起關(guān)注和思考了。近期一篇文章的觀點值得留意，文章說八期國債發(fā)行，在3.35%的投標價位上，5000萬元的最低投標量，將使最終票面利率下降0.19個基點。假使機構(gòu)的目的是使票面利率由4.35%降至4.3%,，只需在3.35%附近的投標量達13億元就可以達到目的，從這一點來看不排除有部分機構(gòu)以刻意壓低一級市場發(fā)行利率的方式，助推二級市場，達到一、二級市場聯(lián)動的目的。筆者認為這其實可以稱為博弈，其結(jié)果是一、二級市場聯(lián)動了，財政部發(fā)債成本也降低了。為了今后不出現(xiàn)更為離譜的現(xiàn)象，這樣的博弈仍應(yīng)掌握“度”的原則，而財政部也應(yīng)對混合式招標方式做出相應(yīng)更為合理的調(diào)整，筆者認為在確定全場加權(quán)平均收益率、確定承銷商承銷平均價格的機制上可以做出調(diào)整，對于偏離市場太多的價格或予以剔除，或就按此中標價格給該承銷商等方面予以考慮。
從今年以來的實踐情況看，混合式招標方式在降低發(fā)行成本，提高機構(gòu)投資者投標的積極性方面起到了明顯的作用，但就招標確定票面利率的方法上來看仍應(yīng)改進。
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