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上海證券報 湘財證券 王凱
雖然本周公開市場操作貨幣回籠規模繼續縮小，但800億元的回籠似乎成為壓倒巨人的"最后一根稻草"，公開市場利率開始明顯走高。本周3月期票據和1年期票據的發行規模均較上周有所減少，但發行利率卻分別走高4個和9個基點，尤其是1年期票據發行利率還創出了去年6月份以來新高。由于銀行間市場7天期回購利率在年后就連續走低，本周
也沒有出現逆轉，我們認為至少到目前為止，市場流動性的充裕并未受到連續回籠而發生本質性變化，連續貨幣回籠的邊際效應也不是造成利率走高最主要的原因。
隨著相關數據的公布，央行在2月份堅決大幅回籠貨幣的目的也越來越明顯。央行在其每季度的《貨幣政策執行報告》中提到公開市場操作時，都會提把現金投放、財政存款以及外匯占款作為解釋公開市場操作的主要因素。其中反映的三個指標在上月同時增長是一種季節效應，我們在最近的三個1月份都觀察到類似的現象。為了維持貨幣供給的穩定，這部分流動性需要央行通過公開市場操作來調整。但由于央行無法在春節之前大幅回籠貨幣，因此保守估計央行需要在2月份回籠上述三者增幅之和的30％，也就是3000億元左右的基礎貨幣。事實上，這個月央行通過公開市場回籠貨幣的規模已經超過4000億元，我們認為這至少體現了央行對流動性繼續增長的謹慎。
本周央行的《貨幣政策執行報告》中表達了對投資反彈的擔憂。值得注意的是，固定資產投資中的國內信貸資金同比增幅在緩慢上升，再加上最近信貸的大幅增長，連續的貿易順差以及上個月高達2800億元的外匯占款增幅，我們估計央行會在最近一個月內維持一種謹慎的緊縮性貨幣政策。對央行未來政策的擔憂是公開市場利率走高的原因之一。另外，本周公布的1.9%的CPI同比增幅也較為平穩，但此前市場的謹慎態度還是造成了周二國債的調整以及一年期央票利率的走高。
考慮到目前累計的票據規模以及反彈的利率走勢，央行難以單純依賴公開市場操作來實現其政策目標，在《貨幣政策執行報告》中專欄介紹的貨幣掉期可能是更好的選擇。基于以上的判斷，我們估計下周的貨幣回籠規模在600億元左右，而由于7天期回購利率目前未受公開市場操作影響，央行正回購規模提高的趨勢可能持續。
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