短期融資券有助改變融資結構

　　招商證券研發中心總經理程國發

　　2005年5月24日，央行公布了《短期融資券管理辦法》，25日即有5家公司(包括三家上市公司)同時公布了短期融資券的發行計劃。30日，5家公司發行的全部7只短期融資券開始上市交易。從政策公布到具體實施直至發行上市，時間之短、效率之高堪稱中國證券史上的典范。

　　我們認為，短期融資券的發行以及隨后的發展壯大，將有助于改變整個社會的融資結構，進一步加快利率市場化步伐，降低企業的融資成本和商業銀行的經營風險。所謂涓涓細流匯江河，短期融資券的發行將是促進資本市場健康發展的重要一步。

　　有助于緩解企業流動資金緊張

　　根據央行近期公布的金融信貸統計數據，04年以來人民幣貸款增速減緩是以商業銀行壓縮短期貸款為主的。05年前三個月，人民幣短期貸款當月增速僅為6.3％。短期貸款增速減緩引起了企業流動性資金短缺，并影響企業經營。引入一年以下的短期融資券可在一定程度上彌補企業短期資金需求。

　　再從數量上看，目前一個月的短期資金新增貸款平均量一般在800億左右，而一次發行就已經達到109億的短期融資券，其規模已經足以使短期融資券成為短期貸款的補充品種。

　　有利于降低企業融資成本

　　05年以來，銀行間債券市場資金極度充裕，加之央行在3月中旬將超額存款準備金利率下調了63BP之后，短期利率一路下行。最具代表性的是7天回購利率從年初的1.88％下降到5月末的1.12％，這直接導致了此次短期融資券以相當低的成本發行，降低企業的融資成本。

　　以一年期融資成本為例，短期融資券的發行利率為2.92％，而同期一年期商業銀行的貸款利率則為5.58％，最優貸款利率也在5.02％的水平，兩者相差210BP。根據我們的初步測算，相比直接從銀行貸款，此次5家企業所發行的109億短期融資券為發行人節省了2.13億元的財務費用。

　　改善社會融資結構

　　根據央行《2005年1季度貨幣政策執行報告》中披露的信息，1季度非金融機構通過貸款進行的融資占融資總量的比重從04年1季度的93.8％上升到98.8％，這個比例相當之高。這種過分倚重于銀行體系的社會融資結構即不利于分散融資風險，也加大了商業銀行在經濟周期的波動中所承擔的經營風險。此外，自04年下半年開始，商業銀行內部的風險監控逐漸加強，資本充足率要求日益嚴格，這種經營機制轉變所引起的貸款增速減緩也在一定程度上給宏觀經濟增長帶來負面影響。

　　發行短期融資券，發展直接融資，可在一定程度上減少實體經濟對商業銀行的經營依賴。同時，活躍在銀行間市場上的貨幣市場基金規模達千億之多，在排除了相應的稅收和法律障礙之后，這種以貨幣市場基金為媒介、以短期融資券為載體的融資形式更可以進一步推動社會融資結構的改善。

　　加快利率市場化步伐

　　短期融資券的發行利率采用市場化招標的方式確定，可以看做是利率市場化進程的一部分。此外，在融資券發行過程中，評級公司的介入也提高了企業融資的透明度。更值得關注的是，此次華能國際發行引入國際評級機構，這必定會引發評級行業中的“鯰魚效應”，進一步促進企業債市場的發展。

　　有利于減輕股票市場擴容壓力

　　短期融資券的推出為優秀上市公司提供了一條新的融資渠道。在目前股市持續低迷、投資者對上市公司再融資“深惡痛絕”的情況下，股市的融資功能大大削弱，上市公司通過股市融資的難度越來越大。而短期融資券的推出為上市公司提供了新的融資渠道。何況，與股票融資相比，通過發行短期融資券簡便易行，成本低速度快，應該會受到上市公司青睞。一旦短期融資券的規模放開，選擇這一融資模式的上市公司會越來越多。這在一定程度上將大大減輕股票市場的擴容壓力，為股票市場創造“休養生息”的機會。