證券時報記者 鄭曉波

　　近日，監管部門表態稱，正在研究注冊制改革問題，但實現這一轉變還需創造必要條件。對此，專家表示，新股發行實行注冊制，不等于零門檻無約束；是注冊制還是核準制并非問題的核心，關鍵在于如何強化發行人和中介機構的責任，保證企業能夠完整、準確、充分地披露相關信息。

　　注冊制并非不審核

　　注冊制又稱備案制，主要是指發行人申請發行股票時，必須依法將公開的各種資料完全準確地向證券監管機構申報。證券監管機構的職責是對申報文件的全面性、準確性、真實性和及時性作形式審查，而將發行公司股票的良莠留給市場來決定。這種制度市場化程度較高，只要將產品信息真實全面地公開，至于產品能否賣出去，完全由市場需求來決定。

　　中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求表示，核準制和注冊制最大的區別不在于是否審核，而在于責任的明晰和責任的主體不同。證監會辦公廳副主任江向陽日前也表示，即使是實行注冊制的市場，對新股公開發行的審查也是非常嚴格和細致的，并非像有些意見認為的僅是簡單備案。

　　記者分析一些發達國家和地區的首次公開發行(IPO)實踐，發現有些國家和地區是由交易所進行實質性審查，證監會進行形式上審查，有些則是由證監會進行實質性審查，有些由交易所和證監會實行雙重審查。

　　例如，作為注冊制代表的美國市場，美國證監會(SEC)的審核內容主要是企業在招股說明書中是否公布了所有投資者感興趣的信息，主要內容包括：企業的財務報表是否符合會計準則；企業的招股說明書是否符合寫作規范，是否存在沒有根據的說明；企業對風險的披露是否完全，是否有隱藏的風險因素；企業對所在的行業是否有詳細的介紹；為企業承銷證券的投資銀行是否符合規定；獨立的審計報告是否符合規定等。

　　值得注意的是，在審核過程中，SEC會對企業的盈利狀況、未來的盈利預期等實質性問題提出疑問，但并不是因為SEC對這些指標有硬性要求。在審閱披露文件時，SEC發現披露文件有矛盾或者不合理的地方，會要求公司進行澄清或者增加披露；如果認為披露文件的真實性存在問題，可以要求發行人撤回發行文件或者對發行文件做出不予生效的決定。SEC在事前審核時，對信息的真實性不作審核，如果事后發現信息造假，發行公司對報告中的造假要負全部責任，承銷商和獨立的審計公司要為自己為何在盡職調查中沒有發現問題負相應的責任。

　　日本是實行注冊制的國家。在日本的證券發行中，主管機關(大藏省)只作為形式而非實質性審查。主要特點有：一是主管機關的審核強調公開原則，主管機關要求發行人依照法律、法規的規定，全面、真實、準確地提供一切與發行有關的資料。二是主管機關主要進行形式審查，對其投資價值不作判斷。

　　在香港，發行與上市程序是合一的。香港證監會依據《證券及期貨條例》對公司上市進行審查，以信息披露為核心，并具有否決權；聯交所依據《上市規則》進行審查，以上市條件為核心，判斷其是否符合上市規則的要求。兩組審核人員同時審查。香港的公司上市監管規則分為“發行時的披露”和“質量規范”。具體來說，披露規范就是注冊制的要求；而質量規范包括兩類，排除不合格的參與者與不合格的證券。

　　記者通過翻閱資料還發現，在不少實行注冊制的發達國家和地區，很多交易所會對上市的證券設定一定的門檻。

　　新股發行改革

　　強調信披為中心

　　有專家指出，本質上，核準制和注冊制有很多共識，比如注冊制典范是美國，但誰也不認為美國市場的證券發行沒有實質性的審核工作。一個國家的證券發行到底是核準制好，還是注冊制好，很難找到正確的答案。從全球共同的理念來看，證券公開發行，因為涉及公眾利益，都需要政府適當地進行監管。

　　對于我國目前的市場環境，中央財經大學證券期貨研究所所長賀強表示，新股發行實行注冊制必須得有配套的市場環境、監管環境，而我國現在的市場環境與監管環境不適合注冊制。

　　吳曉求也指出，當前中國的信用體系、自律精神、道德約束和違法成本遠遠沒有到可自動約束造假行為的程度。中國社會信用體系的缺失是前所未有的，違規違法成本又非常低，從而縱容了資本市場虛假信息披露、欺詐上市等違法違規行為。

　　賀強還表示，美國實行的是注冊制，虧損的公司也可以上市。投資者買了虧損公司的股票，責任自己承擔，因為公司信息披露其業績虧損，公司本身沒有違法。這種制度的核心是整個市場很公開很透明。

　　江向陽也強調，無論是核準制還是注冊制，都必須堅持以信息披露為中心，確保企業能夠真實、準確、完整、及時披露相關信息。這意味著監管部門將把審查重點從上市公司盈利能力轉移到保護投資者的合法權益上來。從監管的角度看，要更加專注于以信息披露為中心，不斷提升財務報告的質量，抑制包裝和粉飾業績。

　　中國人民大學民商法研究所所長劉俊海也表示，IPO未來是否要進行注冊制改革，是值得考慮的問題，審慎登記制是未來IPO改革的方向。在他看來，誠信是資本市場最欠缺的東西，應當體現誠信有價的精神。如果相關責任主體依法承諾，嚴格踐諾，對上市公司的健康發展，中小投資者的保護十分有利；如果惡意毀約虛假承諾，也應該付出代價。