21信托智庫聯(lián)席研究機構(gòu)

　　 中鐵信托博士后

　　 創(chuàng)新實踐基地 王躍/文

　　 今年以來，隨著我國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務進程的明顯加快，越來越多的信托公司參與其中，可能成為信托公司私募投行業(yè)務的新興增長機遇。那么，面臨資產(chǎn)證券化大幕的徐徐開啟，信托公司做好準備了嗎？

　　 信托公司作為信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務的法定SPV（特定目的機構(gòu)），其參與資格需要向銀監(jiān)會申請，據(jù)悉，已有30家信托公司取得了參與信貸資產(chǎn)證券化的資格。據(jù)統(tǒng)計，自建設(shè)銀行2005年12月發(fā)行第一單個人住房抵押貸款支持證券以來，截至2014年8月18日，我國總共發(fā)行58單信貸資產(chǎn)支持證券，總計金額超過2500億元。在這58單信貸資產(chǎn)證券化項目中，16家信托公司作為受托機構(gòu)參與。其中，中信信托獨占鰲頭，獲得17單業(yè)務；中誠信托緊追其后，參與14單業(yè)務，二者之和已經(jīng)超過半數(shù)，達到31單；剩下的27單業(yè)務由中海信托、中糧信托、交銀國際信托等14家信托公司瓜分，每家機構(gòu)的平均業(yè)務量不到2單。由此可見，在全國68家信托公司中，真正參與資產(chǎn)證券化業(yè)務的畢竟是少數(shù)。

　　 消除兩個認識誤區(qū)

　　 第一個誤區(qū)是“資產(chǎn)證券化業(yè)務不賺錢”。

　　 誠然，按照目前信貸資產(chǎn)證券化中信托報酬0.1%-0.3%的費率行情，100億元的信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模，收入也就1000萬-3000萬元之間。完成一單資產(chǎn)證券化業(yè)務，信托公司需要組建專業(yè)團隊，全過程參與項目結(jié)構(gòu)交易設(shè)計、文本撰寫、項目審批報備、中后期的支付管理、費用清算等工作，費時而且費力；而信托公司輕車熟路的房地產(chǎn)信托，隨隨便便一個項目可能就有數(shù)千萬元的收入。

　　 但是，應該看到，首先，在目前經(jīng)濟增速放緩、房價下行的情形下，房地產(chǎn)信托收入雖然高，卻面臨相當大的兌付壓力。資產(chǎn)證券化業(yè)務收入不高，卻是典型的收費型項目，信托公司在其中更多地是承擔受托盡職的專業(yè)性工作。其次，資產(chǎn)證券化目前雖然規(guī)模不大，但是未來肯定是一塊慢慢變大的“蛋糕”。銀行通過開展資產(chǎn)證券化業(yè)務，不僅可以騰挪部分貸款額度和資本占用，還可以獲得市場化融資。

　　 據(jù)人民銀行統(tǒng)計，2014年7月末，我國金融機構(gòu)各類貸款總額83萬億元；其中，即使拿出10%來做資產(chǎn)證券化，也有超過8萬億的規(guī)模，這還不包括其他類型資產(chǎn)證券化業(yè)務，例如券商資產(chǎn)證券化。

　　 第二個誤區(qū)是“資產(chǎn)證券化是簡單的通道業(yè)務”。

　　 信托公司近年來快速發(fā)展的一個重要原因就是利用信托牌照發(fā)展同業(yè)之間的通道業(yè)務。據(jù)統(tǒng)計，僅在2012年，通道業(yè)務就貢獻了信托行業(yè)收入的約39%。但是，資產(chǎn)證券化絕不是簡單的通道業(yè)務，目前，資產(chǎn)證券化業(yè)務中專業(yè)技術(shù)含量較高的工作，如結(jié)構(gòu)分層、現(xiàn)金流模型等，主要掌握在證券公司手中。信托公司要想提高其中的話語權(quán)，必須加強主動管理、提高專業(yè)水準，不僅要發(fā)揮受托人通道的作用，也可以在產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計、信托制度的運用、模型構(gòu)建、風險控制中承擔更為重要的職能。

　　 拓展其他三類業(yè)務領(lǐng)域

　　 除積極參與信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務外，信托公司還應該拓展其他三類資產(chǎn)證券化業(yè)務：證監(jiān)會主導的券商資產(chǎn)證券化、交易商協(xié)會主導的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）、私募發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

　　 目前，我國公開市場的資產(chǎn)證券化業(yè)務領(lǐng)域主要是由三部分組成：信貸資產(chǎn)證券化、券商資產(chǎn)證券化以及ABN。信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起機構(gòu)主要是政策性銀行、商業(yè)銀行、金融租賃公司、汽車金融公司、資產(chǎn)管理公司等金融企業(yè)，信托公司目前是其中的法定受托人。券商資產(chǎn)證券化的融資主體主要是非金融類企業(yè)，其中的SPV是由券商的資管計劃擔任。這里面涉及一些法律瑕疵，主要是券商的資管計劃無法真正實現(xiàn)信托的破產(chǎn)隔離功能。去年3月，證監(jiān)會頒布的《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》也沒有很好地解決這個問題。今年2月，證監(jiān)會暫停了券商專項投資業(yè)務的審批，券商資產(chǎn)證券化因而處于停滯狀態(tài)，目前發(fā)行的都是一些之前證監(jiān)會已經(jīng)受理的存續(xù)項目。

　　 據(jù)悉，券商資產(chǎn)證券化新規(guī)有望今年10月出臺，主要變化包括：券商資產(chǎn)證券將實行“備案制”、基礎(chǔ)資產(chǎn)實施負面清單管理、業(yè)務主體范圍由證券公司擴展至基金子公司等。光大證券2012年的研究報告預測，以券商資產(chǎn)管理業(yè)務為主體的券商資產(chǎn)證券化業(yè)務的發(fā)展，就面臨著超過5萬億的市場空間。由于我國金融行業(yè)的分類監(jiān)管，隸屬于銀監(jiān)會體系的信托公司暫時不能直接參與券商資產(chǎn)證券化；但是，一是可以未雨綢繆，提前做好準備，等待政策的開閘；二是可以作為財務顧問，聯(lián)合券商或者基金子公司，共同開展此類業(yè)務。

　　 嚴格意義上講，資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）與國際上通行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（ABS）性質(zhì)并不相同，只能稱為“類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品”。ABS應該具備風險隔離的基本特征，需要通過設(shè)立具有破產(chǎn)隔離作用的SPV來實現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的“真實出售”，以有效保障證券持有人利益。而在交易商協(xié)會發(fā)布的《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》中，并沒有對資產(chǎn)支持票據(jù)提出嚴格的風險隔離要求。同時，目前已發(fā)行的ABN產(chǎn)品也沒有明確設(shè)置風險隔離，沒有設(shè)立SPV，其性質(zhì)與設(shè)置應收賬款質(zhì)押的一般信用債券更加接近，即對于基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流享有優(yōu)先受償權(quán)，并對發(fā)行人有追索權(quán)。

　　 2012年8月至2014年1月，交易商協(xié)會共注冊發(fā)行12只ABN產(chǎn)品，累計融資超過100億元。目前，主要是一些政府投融資平臺公司在發(fā)行ABN產(chǎn)品。據(jù)悉，已有北京信托等公司正積極運作，準備近期在銀行間市場推出信托型ABN產(chǎn)品。信托型ABN使得信托公司可以通過銀行間交易商協(xié)會的渠道，把其原來非標準化信托產(chǎn)品，轉(zhuǎn)化成標準化的產(chǎn)品，然后在銀行間市場進行轉(zhuǎn)讓，增加信托公司產(chǎn)品的流動性。北京信托的信托型ABN產(chǎn)品一旦發(fā)行成功，對于信托公司而言，絕對屬于重大利好。

　　 在中國，上述三類業(yè)務屬于公開市場業(yè)務。實際上，私募發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品也是很大的一塊市場領(lǐng)域。公募發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品需要成熟的評級機構(gòu)和熟知此類投資標的的機構(gòu)投資者作為基礎(chǔ)，而這兩者在短期內(nèi)很難完備。相反，私募市場可以承擔更高風險和不確定性以獲取高收益。在美國，2012年私募發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品占據(jù)當年總發(fā)行量的43%。在中國，我們有理由相信私募ABS市場將更早更快的得到發(fā)展。例如，各地建立的金融資產(chǎn)交易所就是一個很好的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品私募發(fā)行交易平臺。信托公司完全可以利用已有的客戶資源，將自己在傳統(tǒng)項目中積累的資產(chǎn)獲取、 產(chǎn)品包裝和風險管理方面的經(jīng)驗，移植應用到私募發(fā)行的資產(chǎn)證券化項目中，把握這一高增長領(lǐng)域賦予的發(fā)展機會。