近日，中國和亞洲最大基建建設(shè)集團(tuán)中鐵股份在香港和國內(nèi)A股兩大市場強(qiáng)勢上市。中投公司(主權(quán)財富基金)斥資1億美元認(rèn)購中鐵H股，鎖定期為一年。由于主權(quán)財富基金不能“內(nèi)投”(匯金公司承擔(dān)了這一職能，匯金要被整合進(jìn)中投公司)，分享國內(nèi)的資本增值收益，但可以“試水”香港資本市場。這是一個有趣的現(xiàn)象。中投在黑石身上浮虧65億人民幣(截至美國時間11月21日)。中投在H股上的投資應(yīng)該不會出現(xiàn)這種情況，因為只要在鎖定期解禁后開啟“港股直通車”，這一筆買賣就很難虧損。

　　香港資本市場正處于一個非常微妙的時期。從表象上看，港股直通車是一個導(dǎo)致市場變化的重要“誘因”。“港股直通車”消息的傳出使得恒指呈現(xiàn)出瘋狂的上漲勢頭(中資股平均市盈率更是超過了35倍，港股明顯泡沫化)，并引發(fā)了內(nèi)地資金大搬遷，迫使人們擔(dān)憂中國內(nèi)地資本管制的可持續(xù)性，隨后，港股直通車緩行，終結(jié)了港股狂飆勢頭。最近一段時間，港股每日震蕩幅度和跌幅都相當(dāng)可觀。

　　香港資本市場的震蕩性也使得香港的聯(lián)系

匯率制受到極大的沖擊。例如，香港金管局最近多次大幅度干預(yù)港元匯率，港幣匯率多次觸及“強(qiáng)方兌換保證”，這意味著大量資金(無論是國際還是內(nèi)地)涌入香港，競購港元，推高港元的實際匯率兌換水平。同時，香港銀行同業(yè)拆借利率也急速上升(這說明銀行內(nèi)部的流動性大量外流)。

　　毫無疑問，暫緩“港股直通車”的力量不僅是國內(nèi)一些擔(dān)憂“資本賬戶自由化過早”的人士，香港特區(qū)政府也應(yīng)該是支持性力量之一，因為香港政府官員在不同場合發(fā)表講話，表示堅決捍衛(wèi)聯(lián)系匯率制度。這一表態(tài)的隱含意義是：香港將堅持聯(lián)系匯率制所承諾的“無限制兌換“(即只要外部投資者愿意兌換港幣，港府都愿意供應(yīng))。而目前的情勢卻是相當(dāng)緊迫，這使得香港也希望暫停資金大量流入香港，減輕港元壓力，減輕“無限制兌換”承諾的壓力。

　　坦率地說，目前香港市場的“泡沫化”狀態(tài)雖然跟1997年有相似之處，但內(nèi)在的貨幣機(jī)理卻是截然相反。1997年的時候，港幣是弱幣，全世界都彌漫著“港幣高估“的預(yù)期。但2007年，港幣在匯率數(shù)字上是弱幣，因為港幣跟著美元走，但港幣真實的面目是強(qiáng)幣，港幣有很強(qiáng)的升值潛力，不過聯(lián)系匯率制影響了這種升值潛力的發(fā)揮。1997年亞洲金融危機(jī)時，以索羅斯為代表的國際游資是在預(yù)期港元將大幅貶值的基礎(chǔ)上，認(rèn)為將出現(xiàn)資金流出香港和資產(chǎn)價格下跌的局面，故將港元和港股同時進(jìn)行賣空操作，以期獲取暴利。當(dāng)時，香港政府不得不大舉入市干預(yù)，一方面穩(wěn)定匯市，將1美元兌港元穩(wěn)定在7.75 左右；另一方面，大量買進(jìn)藍(lán)籌

股票和期票保衛(wèi)股市。

　　而現(xiàn)在則是外部資金持續(xù)流入，出現(xiàn)港元升值和資產(chǎn)價格上漲的格局。國際游資同時買入港元和港股，并大舉買進(jìn)看漲的股指期貨合同，希望迫使香港金管局?jǐn)U大港元與美元兌換的波幅，以達(dá)到雙邊套利的目的：一方面可以享受港元升值帶來的匯兌收益；另一方面，由于資金充裕，流動性旺盛，香港的資產(chǎn)價格將繼續(xù)上升，外部資金可以不斷推高港股，享受“通脹收益”。

　　毫無疑問，香港地區(qū)遇到的失衡問題和中國內(nèi)地是大致一樣的(例如港幣是100%跟隨美元，人民幣是60%跟隨美元)。香港的經(jīng)濟(jì)景氣周期已經(jīng)跟內(nèi)地全面“接軌”，香港也出現(xiàn)了非常明顯的通脹苗頭(香港的通脹水平達(dá)到了3.4%的高位，隨著

石油價格上揚和全球食品價格上漲，香港物價未來有進(jìn)一步上升的可能)，但其貨幣政策周期卻是跟經(jīng)濟(jì)周期相反，跟美國走(美國出于需要擴(kuò)張性的貨幣政策時期)。這是一個需要糾正的偏差，否則錯誤就會累積下來。香港地區(qū)需要相對比較獨立和中性的貨幣政策，這樣它可以在美國和內(nèi)地的雙重影響下調(diào)整自己的“經(jīng)濟(jì)坐標(biāo)”。從長遠(yuǎn)看，港元應(yīng)該掛鉤人民幣或者直接“人民幣化”，不過，這需要經(jīng)歷一個長期的過程。