央行下出了金融活棋

　　本報記者 馬宜/文

　　2008年的某一天，市場剛剛開市。所有交易員在打開系統的那一刻，都被一則人民銀行第[X]號公告所吸引：“中國央行今天將和市場成員在公開市場進行一種涉及到貨幣互換和外匯遠期的衍生交易。”

　　隨即，從外匯市場到貨幣市場，資金如熔漿噴發般地開始了在不同金融機構和央行之間大規模的流動。資金面及利率的變化立刻被傳達到股票市場，頓時，大盤紅綠閃爍不斷，所有交易員都被下達指令的電話鈴聲所淹沒。

　　“央行今天的公開市場操作非常成功，通過利率的引導，達到了它同時對三個市場預期的調控目標。”在當天收市后，一位交易員描述道。

　　這并不是幻想小說，有些情景我們在2005年已經似曾相識了。

　　央行，救火員變身

　　央行曾經像個四處撲火的消防隊員。但它所面對的金融市場，火機四伏，稍不注意，就會剛撲了這邊，另一邊的火苗又起來了。

　　它曾經沒有禁止銀行把資金投入股市，結果把股市搞得一團糟，銀行也損失慘重；以前銀行也可以買企業債，但是又因為企業違約，債市最大的投資者銀行從此隔緣企業債。

　　它只能發布一道道禁令，將所有可能發生火苗的地方一一堵死。但這并不是最好的辦法。資金只有自由流動，才能發揮它最好的效力。把各個金融市場的通道都封堵嚴密后，金融的活水變成了一潭死水。央行最后發現，不僅整個金融市場變得沒有生氣，更可怕的是，風險其實一點也沒減少。

　　今年11月，央行首次發布的《中國金融穩定報告》稱，“近十年來，國家用巨大的財力和人力化解金融風險，保持了金融體系穩定。”而經粗略估算，從1998年至今，中國為了保持金融穩定，大體上投入了3.24萬億元的成本。

　　實際上，金融風險最大的隱患是緣于在間接融資為主體的金融市場將全社會的信貸風險都集中于銀行體系。這不是央行在未來所愿意看到的。

　　通過直接融資，將部分風險從銀行轉移給更多的投資者，這是央行未來幾年金融改革的基本思路。

　　然而，當中國金融市場不可避免的逐步開放時，央行貨幣政策獨立性也受到了前所未有的挑戰。

　　從2004年開始，央行為了維系人民幣同美元的固定

　　現在，央行試圖將自己變身為一個運籌帷幄的圍棋高手，站在整個金融市場的層面，將死棋一道道打通，變為活棋。

　　2005年，我們已經看到了種種跡象。從政策準入層面，央行正在引導銀行完成脫媒，減少間接融資。在直接融資市場，面對已經被完全分割的市場和各司其職的監管機構，央行通過它的“維護金融穩定”大權，試圖介入股市和債市兩大直接融資市場，并且協調兩個市場的發展。

　　當它將直接融資市場培育到比較發達的時候，央行的操作將更加主動，它會利用市場的衍生工具，就像文章開頭的一幕，一個指令，完成對整個金融市場的調控。

　　救助股市 倚重債市

　　但是，作為直接融資重要手段的中國股市，卻持續低迷多年。

　　股市低迷，那本該是證監會的部分職責。但是，隨著整個證券行業系統性危機的出現，央行開始大力介入證券行業的風險化解。而在這之前，央行只為個別問題券商關閉清算時提供“買棺材錢”。為國有銀行改革而注冊成立的中央匯金公司和建銀投資現在都成了央行手中化解證券業風險的秘密武器。

　　這樣，通過匯金公司注資、建銀投資參股、提供再貸款，央行在化解證券行業風險中扮演了主角，甚至在2005年，央行還通過設立投資者保護基金甚至直接入世的方式，來平撫市場的恐慌。

　　央行的潛臺詞很明了：通過化解證券行業的金融風險，在維護金融穩定的同時，將恢復股市的直接股權融資功能，而提高直接股權融資比例的結果是降低銀行的間接融資比例，減輕銀行所承擔的金融風險過于集中的壓力。

　　于是，央行開始越來越倚重債市。

　　企業債的額度審批權一直在發改委手中，但央行已經等不及部委之間的曠日持久的協調了。它力爭在自己的勢力范圍，開拓一片獨立的天空。正在醞釀中的以應收賬款為支持的中期資產支持證券更是令人期待。而資產證券化在年末也開始起航。

　　在央行的“倒逼”下，發改委也開始對企業債的發展表現了積極的態度。在下半年，又新批企業債的額度。新的企業債條例，經過了幾年的醞釀修改，出臺的日子也許真的要不遠了。

　　“外國市場有的東西，中國市場都會有，這只是早晚的問題。”中國外匯交易中心副總裁裴傳智在今年10月的一次債券論壇上雄心壯志地講道。

　　金融產品將更趨復雜，花樣翻新。“關系”不再是承銷商的惟一資源，復雜的金融創新工具將是機構盈利的熱點。憑技術吃飯將成為主流，金融從業人員精英賺錢的可能性越來越大。

　　全能銀行

　　直接融資的發展必然引導銀行走向混業經營。

　　向直接融資轉變的“脫媒”過程意味著貸款的減少，這對于以間接融資為主業的銀行將損傷重大。

　　但沖擊也許只是暫時的，央行在它的勢力允許范圍內，正在盡最大可能幫助銀行尋找生存出路。

　　為減少銀行在“脫媒”過程中的“陣痛”，監管層用心良苦。

　　由于儲蓄過剩，中國絕大部分資金都放在銀行內，銀行是最不缺錢花的金融機構。將銀行龐大的儲蓄分流至基金、保險，或是

　　銀行最大的優勢在于它龐大的網點，雄厚的資金家底。

　　銀行成千上萬名客戶經理遍及全國各地，形成了密集的營銷網絡，它和客戶的紐帶關系遠遠強于證券公司。

　　作為發起人設立基金管理公司，通過“銀證通”，涉足股票經紀業務，在內部設有投資銀行部從事承銷業務，成立保險公司……銀行將成為無所不做的金融控股集團，幾年以后的金融市場，將是以銀行為中心的混業經營。

　　而在銀行的資產方，盡管貸款減少了，但銀行還可以債券承銷。銀行在固定收益市場本來就是強項。雄厚的資金實力為它帶來其他機構所享受不到的授信額度。

　　銀行因此將降低過度依賴公司業務而帶來的高風險，將更多依賴那些只收費而不用承擔信貸風險的中間業務。“到2008年，也許50%的銀行收入都來自中間業務。”的市場人士預測。

　　當銀行完成混業經營的大變臉后，曾經割裂的股權市場和債權市場，將會更趨一體化。