中國人民大學博士后 陳雪巖 《中華人民共和國證券法》在1998年12月29日第九屆全國人民代表大 會常務委員會第六次會議通過，其標志著中國證券市場進入了法制階段。但基于中國加入WTO以后將要面臨的新情況和中國 證券市場發(fā)展的現(xiàn)狀，我們認為中國的《證券法》應該考慮做比較全面的修改。為此，針對其每一章節(jié)我們作出了逐一的具體 修改建議。 《第一章》修改建議

　　 第一條強調(diào)了規(guī)范證券發(fā)行和交易行為，保護投資者的合法權(quán)益，維護社會經(jīng)濟秩序和社會公共利益，促進社會 主義市場經(jīng)濟的發(fā)展等，但在其中開放的問題未被提及，就好象與總則沒關(guān)似的，我們認為這是比較重大的缺陷之一。 第三條只強調(diào)了公開、公平、公正。沒有強調(diào)效率和市場的有效性，這是一個相當大的局限，證券發(fā)行和交易效率與公開和公 平都不可少；并且這里公平和公正在很大程度上是同義語，所以我們建議將這里的公開、公平、公正改為公開、公平、效率或 者公開、公正、效率。這些也涉及到整個《證券法》的指導原則和指導思想的問題。

　　 第六條“證券業(yè)和銀行業(yè)、信托業(yè)、保險業(yè)分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”是個局限性很強的條款，它是我國當時治理整 頓特殊環(huán)境的產(chǎn)物，沒有很好地體現(xiàn)符合世界金融混業(yè)的大趨勢的要求，前瞻性不夠。第九條規(guī)定“國家審計機關(guān)對證券交易 所、證券公司、證券登記結(jié)算機構(gòu)、證券監(jiān)督管理機構(gòu)，依法進行審計”，但幾乎從來沒有審計過，建議對此落到實處提出法 律要求。 《第二章》修改建議 這幾年的中國證券市場的實踐中，一個重要的問題，就是對第十八條貫徹得不得力，甚至 沒有怎么貫徹。我們已加入了世界貿(mào)易組織，為此，目前應該考慮開放發(fā)行審核委員會，我們不應該忘記的是證券市場上發(fā)行 時間不太長就出現(xiàn)的上市公司問題，往往對應的就是發(fā)行審核委員會審核的質(zhì)量問題，如何高質(zhì)量的審核，減少發(fā)行后問題公 司的數(shù)量是發(fā)行審核委員會所面臨的重要挑戰(zhàn)。 另外，決定發(fā)行公司質(zhì)量的另一方面就是證券公司，而在這里，第二十四 條里對承銷證券的證券公司有關(guān)確保其發(fā)行質(zhì)量的相關(guān)約束顯然是相當不夠的，這實際上是一種重要的制度缺陷，其嚴重違反 了制度的“權(quán)益與成本對稱”的原則。 此外，第二十八條規(guī)定：股票發(fā)行采取溢價發(fā)行，其發(fā)行價格由發(fā)行人與承銷的 證券公司協(xié)商確定，這也是欠妥當?shù)摹０l(fā)行溢價主要受益者是發(fā)行人與證券公司，如果發(fā)行價不合理，一般而言是投資者受損 。在這里發(fā)行人與證券公司的共同利益，可能使得他們合作形成對投資者產(chǎn)生“掠奪”效應的發(fā)行價，所以這樣的法律規(guī)定是 欠公正性的，應該更多的考慮更多的投資者對發(fā)行價的參與，使得發(fā)行價格更為公平合理。

　　 完善公司治理結(jié)構(gòu)，提升公司治理水準。這理應著眼于準備發(fā)行上市的公司。針對董事和監(jiān)事激勵機制的重要性 和現(xiàn)有《證券法》對此不夠重視，我們建議將建立健全績效評價與激勵約束機制，建立健全董事、監(jiān)事績效評價體系、建立完 善高級管理人員的激勵與約束機制包含在修改的《證券法》中。 《第三章》修改建議 應該注意第三十四條規(guī)定：證券 交易當事人買賣的證券可以采用紙面形式或者國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他形式。從中國證券市場的現(xiàn)實來看，無紙化 的形式應該給以特別的法律明確了。對網(wǎng)上交易也應該給以法律上的規(guī)定。

　　 對于第三十五條，證券交易以現(xiàn)貨進行交易。我們認為應該考慮將與現(xiàn)貨相對應的期貨考慮進來，從國際情況來 看，期貨一般也是在證券法的范圍內(nèi)來給以明確的法律界定的。 第四十條規(guī)定：證券交易的收費必須合理，并公開收費 項目、收費標準和收費辦法。證券交易的收費項目、收費標準和管理辦法由國務院有關(guān)管理部門統(tǒng)一規(guī)定。我們認為，基于對 國際上其他證券市場的交易成本等方面的認識，中國證券市場要特別注意保持自己的競爭優(yōu)勢，這是一個重要的關(guān)于證券交易 的原則問題，對此應該給以特別的重視。 對于第四十三條，股份有限公司申請其股票上市交易，必須報經(jīng)國務院證券督管 理機構(gòu)核準。國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)可以授權(quán)證券交易所依照法定條件和法定程序核準股票上市申請。我們認為應該將已經(jīng) 在實施的上市審核委員會等新的上市申請的程序或機構(gòu)的活動給以恰當?shù)姆�律地位，同時要盡量以法律來保證其工作的公正和 效率。 關(guān)于第五十九條，公司公告的股票或者公司債券的發(fā)行和上市文件，必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、 誤導性陳述或者重大遺漏。我們只要注意一下，我國證券市場上上市公司的現(xiàn)實，就會發(fā)現(xiàn)在這一條上，許多上市公司都是違 法的。原因就在于相關(guān)法律的“力度不夠強”。因此針對這一條應該強化其條款的法律嚴格性，增加適當?shù)膬?nèi)容。 對于第 六十二條發(fā)生可能對上市公司股票交易價格產(chǎn)生較大影響、而投資者尚未得知的重大事件時，上市公司應當立即將有關(guān)該重大 事件的情況向國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)和證券交易所提交臨時報告，并予公告，說明事件的實質(zhì)。對于這里的重大事件，我們 建議將上市公司擔保這一項予以補充。另外，比其他重大事件對上市公司影響更大的事件，也應以“重大事件”面目給以法律 的位置，并包含在這一條所要求的公告的“重大事件”系列之中。 關(guān)于第六十三條，規(guī)定發(fā)行人、承銷的證券公司公告招 股說明書、公司債券募集辦法、財務會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告，存在虛假記載、誤導性陳述 或者有重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、承銷的證券公司應當承擔賠償責任，發(fā)行人、承銷的證券公 司的負有責任的董事、監(jiān)事、經(jīng)理應當承擔連帶賠償責任。我們的修改建議是應該對此給以更為明確和可操作的法律規(guī)定。這 樣才有利于改變現(xiàn)在這一條根本就沒有，也難以實施的狀況。

　　 關(guān)于第七十六條，規(guī)定國有企業(yè)和國有資產(chǎn)控股的企業(yè)，不得炒作上市交易的股票。國有企業(yè)和國有資產(chǎn)控股企 業(yè)與其他企業(yè)應該享有相同的機會，我們的修改意見是可將此條剔除。 《第四章》修改建議 對于第七十九條，其關(guān)乎 通過證券交易所的證券交易，投資者持有一個上市公司已發(fā)行的股份的百分之五時的系列相關(guān)規(guī)定。這幾年證券市場中收購時 有些公司，是集團或總公司下屬的子公司共同持有了某只股票的5％，或超過5％，但是這里的問題是這個集團或總公司不是 直接的投資者，而真正的投資者可能是其下屬的獨立的子公司，那么這是就有一個《證券法》這一收購條款的投資者是誰的認 定問題。我們知道證券市場的收購，一般都是從帳戶買股票的，所以嚴格地將法條上的投資者界定帳戶所對應的法人或自然人 名稱，似乎更為妥帖。總之這一法條上的投資者應該給以清楚的界定。

　　 另外對其他的非法律的概念應給以規(guī)范化。比如“一致行動人”。 我國2000年并購市場中頻繁出現(xiàn)的 29％現(xiàn)象，都是為避免履行強制要約的義務而用兩家一致行動，分倉持有。我國目前法律法規(guī)并沒有規(guī)定一致行動人的概念 ，這是一個缺陷。

　　 而對于“實際控制人”，目前我國現(xiàn)有法律對此也沒有規(guī)定。這也是證券法中應該給以明確法律位置和界定的法 律實體。 我們注意到中國證監(jiān)會對公開發(fā)行證券公司信息披露內(nèi)容與格式準則第11號要約收購中對被收購公司董事會報 告進行了新的要求。我們認為應該對于第八十二條或相關(guān)的法條給以更充分的法律規(guī)定。 對于協(xié)議收購現(xiàn)在最為直接的 法律規(guī)定，只有第八十九條和第九十條。

　　 從我國這幾年的上市公司購并實踐來看，協(xié)議收購是最為普遍的一種收購方式，里面問題也最多，但是現(xiàn)在直接 針對協(xié)議收購的只有兩個法條。我們對此的修改建議是從披露到協(xié)議收購內(nèi)部一些比較重要部分的內(nèi)容都應該有相應的法律規(guī) 定。至少應該在法律的規(guī)范性水平上不低于要約收購的法律規(guī)定水平。 我們還注意到“管理層收購”(簡稱MBO)。 由于中國的MBO更多地擔負著解決企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的使命，因此比較敏感。要想解決這一問題，一種思路是通過減少定量的部 分，該部分股票直接受讓難度較大，一般可考慮間接持股的方式。 另外一種思路便是通過增量部分來解決股票來源問題。 由于職工持股會持有上市公司股權(quán)的行為已經(jīng)被禁止，因此從法律形態(tài)上，MBO的收購主體只能是公司，一般是有限責 任公司。但是有限責任公司的股東結(jié)構(gòu)以及不同層次收購主體的搭建，可以直接決定行使信息披露及法定義務的主體不同，也 使得有關(guān)審批機構(gòu)的層級不同。如果在《證券法》中對此有比較合理和規(guī)范性的法條，那么可以解決MBO過程中收購主體難 以構(gòu)造的難題，同時也可以防范很多的政策法律風險。此外對MBO收購中的資金來源問題也應在法律上有所規(guī)定。 《第五 章》修改建議 對于《證券法》第五章，我們的修改意見是：對于第九十五條中，證券交易所是提供證券集中競價交易場所 的不以營利為目的的法人一說，應該針對上海證券交易所正研究掛牌上市事宜進行研究。上交所希望能像香港交易所一樣掛牌 上市；上交所希望在有望上市前，在三至五年內(nèi)建立現(xiàn)代化市場經(jīng)營機制；不過，在中國證監(jiān)會對有關(guān)上市規(guī)則進行修改前， 上交所的上市是不可能的，這樣就要從經(jīng)濟和法律等方面來研究其可能性。 我們還注意到2001年12月12中國證券 監(jiān)督管理委員會發(fā)布了《證券交易所管理辦法》，并且自發(fā)布之日起施行。該管理辦法有103條，相對于《證券法》中所規(guī) 定的證券交易所的內(nèi)容其更為完善，我們建議將該辦法中所包含的證券交易所的章程、職能、業(yè)務、規(guī)則、組織、對證券交易 活動的監(jiān)管、對交易所會員的監(jiān)管和罰責等比較重要的的內(nèi)容，且在《證券法》中沒有包括的，可以包括在修改的《證券法》 中，同時對建立多層次的證券交易體系給以法律的肯定。 《第六章》修改建議 我們注意到中國證券監(jiān)督管理委員會2001 年12月28日公布了《證券公司管理辦法》，我們認為這一管理辦法中的一些根本性的內(nèi)容在修改的證券法中應該有所體現(xiàn) 。 此外，該管理辦法對境內(nèi)機構(gòu)到境外設立證券公司、境外機構(gòu)在境內(nèi)設立證券公司及中外合營證券公司的管理辦法簡單 提及，這也是以后修改中應該重點強化的一部分。 《第七章》修改建議 我們注意到：《證券法》中第一百四十七條規(guī)定 設立證券登記結(jié)算機構(gòu)自有資金不少于人民幣二億元；《證券交易所管理辦法》中第六十五條規(guī)定證券登記結(jié)算機構(gòu)的注冊資 本應當不低于1億元人民幣。所以在修改的《證券法》中有必要對兩者進行協(xié)調(diào)。此外，我們發(fā)現(xiàn)《證券交易所管理辦法》中 對證券結(jié)算機構(gòu)監(jiān)管、與證券交易所的相互制約及與其他方面的關(guān)系有了更為完善的規(guī)定，其中在《證券法》中有些是沒有包 括的，而實際上又比較重要，我們建議在修改的《證券法》中應將證券登記結(jié)算機構(gòu)應當履行報告義務、對一些重大事項的處 理等體現(xiàn)出來。 其它修改建議

　　 我們建議在修改的《證券法》中對于資產(chǎn)(信)評估中所出現(xiàn)的嚴重問題給以法律上的禁止。 第九章是關(guān) 于證券業(yè)協(xié)會的。證券業(yè)協(xié)會是證券業(yè)自律性組織，我們認為對自律規(guī)則的制定與違反自律規(guī)則的給以查處，現(xiàn)在不包含在《 證券法》中，但對于證券業(yè)協(xié)會來說，這卻是一項最為重要的內(nèi)容，是否應該有限度地體現(xiàn)在《證券法》的第一百六十四條的 中，值得特別考慮。此外，對證券業(yè)協(xié)會中設立的分析師協(xié)會可以考慮給其法律地位。

　　 《證券法》第十章是關(guān)于證券監(jiān)督管理機構(gòu)的。近年來，有鑒于證券違規(guī)行為有了新的發(fā)展，對此有必要對相應 的檢查條款(這涉及到對第一百六十八條至第一百七十三條)進行充實。此外，證券界所發(fā)生的申請上市的公司狀告證監(jiān)會的 事件，要求應該在《證券法》中對此類事件的法律依據(jù)有所體現(xiàn)。 《證券法》第十一章是關(guān)于法律責任的。在此我們特 別要強調(diào)的就是近幾年來證券市場上市場操縱現(xiàn)象和一些上市公司與中介機構(gòu)“合伙造假騙人”的事情應該給以特別的懲罰措 施。象“銀廣夏”事件、“億安科技”事件等涉及到“民事訴訟”，應在修改的《證券法》中給出適當?shù)姆�律位置�?/p>

　　 我們希望以更為完善的《證券法》為法律基礎(chǔ)的中國證券市場進入新的發(fā)展時期。