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　　減持國有股，是深化國有企業(yè)改革、實現(xiàn)國企運行機制轉(zhuǎn)變的重要舉措。十五屆四中全會以來的1年多時間內(nèi)，就如何減持國有股，通過人們廣泛而深入的探討，已經(jīng)取得了許多有益的進展，但同時，也還存在著一些值得進一步研究的認識問題。

　　減持國有股的目的在于“減持”嗎？

　　國有股減持是一個內(nèi)容寬泛的概念，減持1%國有股屬“減持”，減持10%國有股也屬“減持”，減持50%以上國有股仍屬“減持”，將國有股100%賣出還屬“減持”。由于在國有股減持中，減持比例不同，對深化國企改革的效果大相徑庭，所以，減持數(shù)量具有決定性意義。具體來說，在國有獨資企業(yè)中，減持49%的國有股份，企業(yè)仍屬國有控股性質(zhì)，其管理體制和運行機制在很大程度上可以繼續(xù)貫徹原有的“一套”；在股份有限公司中，如若國有股為第一大股且其他股份相當分散的條件下，即便國有股減持至公司總股份的30%，有關政府部門仍可直接干預企業(yè)的運作。

　　在1年多的探討中，兩種現(xiàn)象同時發(fā)生：一是在理論和操作的探討中，一些人僅就“減持”談減持，各種操作方案以不改變國有控股格局為基本前提。一個典型的例子是，有的人建議按照某種平均比例來逐步減持國有股，如通過減持，先將各企業(yè)的國有股降低到51%，然后再降低到30%等等。二是在實踐中，一些地方政府部門一方面不放棄對國企的直接控制，另一方面又通過適當降低企業(yè)的國有股份比例來爭取“減持”的政績。

　　減持國有股的目的究竟何在？筆者認為，減持國有股作為深化企業(yè)改革的一項重要舉措，其基本目的在于，實現(xiàn)“政企分開”，轉(zhuǎn)變企業(yè)的運行機制，使它們能夠真正成為市場經(jīng)濟中的一個經(jīng)濟主體，為實現(xiàn)經(jīng)濟體制的根本轉(zhuǎn)變奠定必要的微觀基礎。自70年代末提出企業(yè)改革以后，實現(xiàn)“政企分開”就一直是國企改革的一個基本問題，但受國有產(chǎn)權的制約，政府部門既是國企的所有者又是行政主體，政企始終難以分開，而政企不分，企業(yè)運行機制就改不了，經(jīng)濟體制就不可能轉(zhuǎn)變，市場經(jīng)濟新體制就難以建立，正是在這種背景下，1999年起，中央明確提出了“有所為有所不為”、“減持國有股”的基本政策。據(jù)此，減持國有股不應簡單停留在“減持”上，而應從政企是否分開、企業(yè)運行機制是否轉(zhuǎn)變的實效出發(fā)，具體討論減持國有股的數(shù)量關系。在實際過程中，與其各家國企各減少10%的國有股份，哪家都不能實現(xiàn)“政企分開”，不如將一部分國企的國有股份減少到足以實現(xiàn)“政企分開”的數(shù)量限度，先在這些企業(yè)中實現(xiàn)運行機制的轉(zhuǎn)變。正所謂“傷其十指不如斷其一指”。

　　上市公司的國有股減持應以

　　保證股市穩(wěn)定為基本前提嗎？

　　減持上市公司中的國有股，是國有股減持的重要方面。對此，一些人強調(diào)，上市公司國有股的減持，應以保證股市穩(wěn)定(即股指和股價不發(fā)生大幅下落)為前提，并由此出發(fā)，設計種種操作方案，例如，將上市公司的國有股劃給社會保障基金或由各種投資公司先期購買。筆者認為，保障股市穩(wěn)定，不可能成為減持上市公司國有股的前提。一個基本原因是，目前上市公司中不可流通的股份高達68%左右(絕對額為2600多億元)，這些股份不論轉(zhuǎn)給誰，也不論采取何種措施，終究是要入市交易的。對股市來說，任何一個確定的時間段內(nèi)，資金數(shù)量大致是一個定數(shù)，在這種條件下，一旦有大量的股份加入流通，股市供求關系必然發(fā)生新的調(diào)整，結果是，股指和股價的下落。試想，近年來新股上市尚且不時引致股指和股價的下落，大量國有股上市怎能不引致股指和股價的下落？另一方面，上市公司國有股的成本價相當?shù)�，如若以成本價轉(zhuǎn)給社保基金或賣給投資公司，則這些公司即便以大大低于目前股價的價格賣出，仍可獲得豐厚收益，而可賣出的國有股數(shù)量又十分巨大，所以，在大量低價拋售的條件下，股指和股價的大幅下落，也是必然的。

　　有人認為可以通過將上市公司國有股逐年逐步上市來解決這一問題，但其現(xiàn)實可行性也是值得探討的。目前未流通的國有股和法人股數(shù)量高達2600多億元，每年股市通過該種途徑增發(fā)的新股數(shù)量在200多億元，按此速度，即便不再上新的上市公司，各上市公司也不再送配股，也大致需10年左右時間才能消化已積壓的未流通股。因此，用時間換空間，雖可能降低國有股入市對股市的沖擊，但仍無法避免股指和股價的明顯下落。

　　毫無疑問，采取某些措施來降低國有股入市對股市的沖擊、緩減股指和股價的下落程度、避免引致其他社會問題，是極為重要的。但是，第一，減持上市公司國有股的真正目的在于，推進上市公司運行機制的轉(zhuǎn)換，實現(xiàn)“政企分開”，盤活這部分國有資產(chǎn)存量，為股市規(guī)范健康地運行奠定良好的微觀基礎，因此，這一舉措的實施，不應以保證股市穩(wěn)定為基本前提。

　　第二，在減持上市公司國有股的過程中，隨著國有股入市，股指和股價將大幅下落，由此，股市投資者的利益將受到相當程度的影響，為此，在研究“國有股減持”入市的種種方案時，需要考慮采取哪些措施來盡可能降低或減少投資者的利益損失，而不是簡單強調(diào)“穩(wěn)定股市”。

　　上市公司中的國有股能夠劃入社�；�金嗎？

　　為了促進上市公司國有股的流通，同時為了彌補社�；�金的資金不足，在探討國有股減持中，一些人提出，將上市公司國有股的一部分(如10%)直接劃給社�；�金，并以此為基本思路，設計各種方案。筆者認為，這種思路是不可行的，如若實施，將引致一系列嚴重問題。

　　理由有三：

　　第一，從體制上說，我國目前的社�；�金并非1家，而是由按行政區(qū)劃分歸不同級政府管理的諸多機構構成。從中央到各省區(qū)、地市、縣等各級政府各有自己的利益，與此對應，各級社保基金利益也不盡相同；同時，1000多家上市公司中的國有股狀況依上市公司的資產(chǎn)狀況、經(jīng)營業(yè)績不同而相差甚大。在這種條件下，要將上市公司國有股劃入社保基金，就必須先解決兩個難以解決的問題：

　　其一，上市公司國有股在中央和地方各級政府間的產(chǎn)權分割。即明確哪些上市公司中的國有股屬中央政府，哪些屬省、市、縣政府，或同一上市公司中的國有股哪些份額屬中央政府，哪些份額屬省、市、縣政府，否則，難以將這些國有股劃入各級社�；�金。要明確上市公司國有股在各級政府間的歸屬關系，目前是極其困難(或幾乎不可能)，而要等到這一問題解決后再討論國有股劃入社�；�金，也許已是“明日黃花”。

　　其二，各家上市公司國有股的資產(chǎn)價值。由于各家上市公司國有股的凈資產(chǎn)含量和經(jīng)營效率不盡相同，由此，使得不同上市公司國有股的實際資產(chǎn)價值差別甚大，例如，ST、PT公司的每股資產(chǎn)價值遠低于每股稅后利潤30%的公司。在將國有股劃歸社保基金中，各家社�；�金必然樂于接受經(jīng)營效率高的上市公司國有股，而不情愿接受經(jīng)營效率低或虧損的上市公司國有股，由此，各家上市公司國有股如何在各家社保基金中分配？

　　第二，從財務上說，劃入社保基金的上市公司國有股按照何種價格計算，是一個極為困難的事。如果按照面值計算，則劃入社保基金的國有股實際市場價值量必然大于其面值；如果按目前股價市值計算，由于上述原因，則劃入社�；�金的國有股實際市場價值量必然小于目前股價市值；如果按目前公司帳面凈資產(chǎn)計算，由于存在著公司上市前后的“包裝”甚至“偽裝”，一些公司的每股凈資產(chǎn)并不實在，所以，也難以弄清。在這種條件下，有關財政部門如何確定劃給社保基金的價值數(shù)量，從而確認社�；�金的資金缺口已得到充分彌補？而社保基金又在財務上如何計算劃入的國有股價值，從而進行必要的財會核算？

　　第三，從操作上說，劃入社�；�金的國有股，是否可直接入市買賣？如果不能在股市賣出，對社�；�金來說，這些國有股占了資金份額而不可變現(xiàn)，是缺乏實際意義的。如果可以通過股市賣出，則容易發(fā)生下述情形：在按照面值或凈資產(chǎn)值將國有股劃入社�；�金的場合，由于得到這些國有股的價格較低，按任一市價出售，社�；�金操作機構均可獲得豐厚的差價收益，且社�；�金持有的國有股份數(shù)額巨大，可持續(xù)分批出售，所以，股指和股價的大幅下落勢在難免；在股價大幅下落后，如果一些社保基金機構有意炒作，則又可利用資金數(shù)額巨大的優(yōu)勢，再從低價位將股票買入并逐步拉升，然后，在較高價位再大量拋出“籌碼”，這樣幾個來回，不僅個人投資者而且相當多的機構投資者都不敢再上市，股市或有關股票也許就將處于“清市”態(tài)勢。

　　有人認為，可以通過限制社�；�金的入市行為(例如，只準許它們賣出股票，不準再買入同種股票)來防止上述操縱股價的現(xiàn)象發(fā)生。但這種設想是極難實現(xiàn)的。一個基本原因是，在國有股尚未劃入社�；�金的條件下，我們已對社保基金進入股市操作寄予了很大的希望。如若社�；�金可以入市，則沒有理由要求社�；�金一方面可以運用資金入市買賣股票，另一方面，劃入的國有股只能賣出不能再買入，同時，在技術上，要實現(xiàn)這種要求也極其困難。

　　顯然，與其將一部分上市公司國有股劃入社保基金，不如將上市公司國有股出售后的一部分現(xiàn)金收入劃給社�；�金，以避免上述各項難點和不良后果。-文／王國剛

　　王國剛：45歲，博士生導師、經(jīng)濟學教授、經(jīng)濟學博士、中國注冊會計師、政府特殊津貼獲得者；現(xiàn)任中國社會科學院金融研究中心副主任，曾任“江蘇興達證券投資服務有限公司”總經(jīng)理、“江蘇興達會計師事務所”董事長、“中國華夏證券有限公司”副總裁等職；主要從事資本市場、企業(yè)金融等理論與實踐問題研究，已發(fā)表著作24部，論文300多篇，被10多個政府部門聘為高級經(jīng)濟顧問，40多家企業(yè)聘為投資顧問，主持過“青島海爾”、“江蘇春蘭”等40多家企業(yè)的股份制改組、股票發(fā)行和股票上市工作。

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