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　　至今為止，主板為國企解困服務的方向還未改變。據說，1997年的“上市額度”到明年3月17日將“過期作廢”，而全國即便是極盡包裝之能事上市的國有企業，頂多還有二三百家。但在這之前，民營企業要想順暢地實現直接融資，恐怕只有兩條途徑，對主板現有的上市公司進行重組，或者，奔赴創業板。

　　因而，有人從創業板迫近推斷：創業板上市門檻降低，又是全流通股，即使是作為發起人的股份，在一年后也可出售，況且有多少資金對創業板的企業虎視眈眈，與其陷在主板爛企業的各種債務、糾紛中，不如直接去創業板上市？

　　那么前期ST板塊包括在主板“借殼上市”的重組熱潮，是不是在創業板到來之前最后的瘋狂？“殼資源”是否會面臨大幅貶值?這是否是近期ST板塊全面下挫的主要原因？

　　閩發證券信息研究中心總經理林瑾說，目前資產重組的主線仍然是主板二級市場的炒作，而不是能不能獲得創業板的上市資格的問題。

　　創業板會取代買殼上市嗎

　　“如果你認為二板的推出是為了取代主板的位置，那么主板的重組熱必然沒有明天，包括主板自身也會萎縮。”聯合證券分析師范志明先生說，“但答案顯然是否定的。只要主板還有存在的必要，重組就依然會長開不敗。”

　　“二板對主板有影響是必然的事，不過，這至少在兩三年之后。”一位證監會的高級官員這樣說。

　　廈門新匯通董事長賴添強先生也認為，創業板在相當長一段時間內是不成熟的市場，投資人和企業家都是“摸著石頭過河”，投機資金或許想搶收一茬果實，但更多的人會持觀望態度，相比之下，主板資產重組中存在的機會更多，操作也更有經驗可循。

　　目前具有保薦人資格的26家券商手里已經握著至少1000家備戰二板的企業，第一年上市的企業將被控制在50——80家。從海外的經驗看，創業板市場從建立到成規模都需經歷相當長的時間。雖然我國創業板的發展前景未可限量，但從試點的初期來看，擴容的速度會受到限制，在這個過程中，不排除這樣的可能：經過權衡，一些原創業板的項目儲備會轉而奔向主板的資產重組。

　　主板重組的誘惑

　　況且目前主板的資產重組利潤是極為豐厚誘人的。從1998年開始，每年市場漲幅最大的前N只股票非資產重組類莫屬。

　　和訊著名分析師孫衛黨先生指出，如果操作成功，重組將帶來二級市場炒作利潤和重組后增發新股募資雙重收益，前者自然是立竿見影，后者在重組一年后就可進行，和發行新股前后也有1年輔導期是一樣的，而且在重組結果最終明朗前大股東也沒有詳細披露自身情況的責任，操作過程都可比較隱秘。相形之下，創業板只有上市一塊收益，并且發起人的股份要1年后才能變現，若象人們預計的，信息披露制度又比較嚴格的話，其實上創業板未必比一次運作成功的重組更有利。

　　而且，對于主板公司的重組有相當大的一部分還是要靠國有企業，對于他們來說，創業板的魅力就更不如主板的重組了。

　　再從更負面的角度看，目前證券市場內不乏以股權投資、進行所謂資本運作為主業的民營企業，或者也可稱之為“皮包公司”，沒有實業資產，卻因“關系強大”有著很強的融資能力。與一般人的認識正好相反的是，現在銀行并不愿意將錢貸給無底洞似的國有企業，反而很樂意通過種種關系將錢貸給這種民營企業，當然大多是短期融資，這類民營企業甚至不需要動用企業自有資金便可完成二級市場的收購。只要主板還有重組機會存在，這樣的“民營企業”恐怕不會有動力也沒有實力去創業板上市。

　　創業板會不會帶動監管更嚴

　　據統計，在近半年之內，有270家公司進行了不同程度的“資產重組”，有業內人士發問：證券市場在短期內發生如此大規模的集中性的資產重組，可能嗎？

　　很顯然，重組熱中的問題不勝枚舉：

　　ST聯益，當初為了保住配股資格，一不小心引進了一條"大鱷"，將公司狠狠"咬"了一口。還有更典型的ST棱光，被恒通集團"提"走8億多元。

　　1998年實施重組的四砂實業到了2000年公司虧損累累時才發現，引入的大股東對公司的欠款已經達到近8000萬元，和這家公司當初向濟南市國資局支付的股權轉讓價格幾乎持平；

　　閩福發在今年年初引入“財大氣粗”的新大股東“牛津劍橋”時，令人引發對其前景的無限遐想，在此之前股價已從14元飛漲至25元，然而不出半年，就鬧出種種事端，看上去實質性的重組要擱淺，股價再次坐了一次電梯，回到了夢開始的地方；

　　即使是現在看來進行了所謂實質性重組的公司，如ST渤化、ST京天龍、ST港澳等，莫不在重組消息明朗前股價天天飛漲令人瞠目結舌，而消息一旦公布就見光死。。。。。。

　　問題集中為兩點，一是假重組，大股東將上市公司的帳戶當作自己的提款機；二是黑箱操作，對重組進程不進行充分披露，賺取二級市場的利潤。

　　10月18日，上交所上市部總監周勤業透露了交易所將加強監管的幾大措施，矛頭直指ST、PT公司：明年一季度，將要求ST、PT公司披露季報，盡量減少例行停牌；加強對ST、PT公司的監管，公司在資產重組期間可申請最長不超過3個月的連續停牌要求上市公司披露最終控制人的持股情況；并且，受到交易所公開譴責、內部批評、監管關注函的上市公司在申請配股或增發的時間上將受到限制。

　　這些措施在信息披露和對上市公司懲處方面有所加強，應該在一定程度上遏止假重組、真炒作的現象。可以看得出來，這些措施有受創業板規則影響的痕跡。假如以后創業板一如設計者的初衷，比較規范、嚴格的話，對主板的監管也會起到促進作用。

　　重組是主板的生命線

　　如果沒有重組，主板將會怎樣？

　　“如果沒有對重組帶來的希望支撐，市場內至少有一半的股票價格恐怕要打對折。”林瑾說。

　　以目前上市公司逐年下滑的業績，根本支撐不了股市，而股指的進一步上行，也只有依靠一部分上市公司業績發生突變，這樣的奇跡只有靠重組才有可能創造。

　　管理層應該比任何人都了解這一點，況且由于行政性上市的責任無法推脫，退出機制一時難以建立，在真正實現市場化之前，推動上市公司的重組是惟一出路。

　　在今年年初的證券期貨會議明確提出要鼓勵上市公司重組后，證監會出臺的《關于規范上市公司重大購買或出售資產行為的通知》，使得上市公司融資購并環境將更加寬松，任何公司只要有好的前景，都可以增發股票。一是高新技術企業，不再必須進行認定程序。二是重組公司，進行重大資產重組的公司，重組后重新具備競爭力，可以申請增發。資產重組占原來總資產70%以上的，將看作新公司，可申請增發，從政策上對實質性重組提供支持。(下轉第7頁)(上接第5頁)在監管轉嚴的同時，重組本身同樣受到了政策的鼓勵。由于簡單的重組行為空間已經越來越小，相關的鼓勵政策會將純粹性的炒作引導到實質性的重組中來。一位長期從事投行工作的業內人士說，現在至少有一部分原來的投機資金，正在考慮用二級市場賺得的錢，收購一些優質資產注入上市公司謀得長遠發展。

　　在相當一段時間里，主板可以和創業板“較勁”的一張王牌，可能就是重組。

　　主板重組的初級階段

　　但主板的重組還處在初級階段，甚至更多的是在糾正過去的錯誤中進行。

　　像原君安證券研究所所長王明夫博士所推崇的那種產業整合式的戰略性重組，在中國的證券市場幾乎根本沒有出現過：誰能想象長虹和康佳能夠坐下來談合并？被稱做是迄今規模最大重組案例海信和浪潮的合并一事，至今沒有下文，甚至雙方的解釋不甚一致：海信稱“合并”，而浪潮只承認是“合作”；地產界著名的萬科與北京華遠的整合有點戰略性重組的意思了，但兩家公司的合并進程十分緩慢，而萬科在市場的股價也依然波瀾不興，投資者似乎對此并不感興趣。

　　甚至可以下這樣的結論：大的戰略性重組、產業整合雖然是發展的必然方向，但在目前的證券市場上根本未成氣候。為什么？

　　根源于為國企服務帶來的歷史遺留問題是績差企業充斥市場，60%的國有股權不能流通使得我們缺乏一個完整統一的資本市場來支持企業之間的重組。

　　所以我們所有的重組實質上只有兩種形式：股權協議轉讓和資產置換。特別是大股東股權的協議轉讓，是極具中國特色的“金融品種”，然后通過簡單的關聯交易對資產進行調整，將一些想進入資本市場的資產置換進來，成了順理成章的事。這與真正意義上的證券市場兼并收購相差甚遠。范志明指出，從1997年到現在，證券市場的重組除了少數細節性的變化，幾乎沒有任何其他創新。

　　協議轉讓使得黑箱操作、內幕交易幾乎成為必然的事情，而資產置換中的關聯交易“報表重組”、“不平等條約”就成了家常便飯。由于政府才是重組的主角，因此投資銀行這樣的中介機構英雄無用武之地，頂多扮演財務顧問的角色。

　　當創業板的體制優勢逐步體現的時候，主板要與創業板一起發展，勢必要先解決上述問題，也就為重組提供更大的空間，帶來的也就是更健康的重組。要約式收購也許會成為重組的新形式，這是防止黑箱操作的制度保障。

　　換言之，主板若延續目前的體制，重組熱雖然會延續，但主要形式不會有實質性的改變。

　　主板市場的監管正在加強

　　10月18日，上交所上市部總監周勤業透露了交易所將加強監管的幾大措施：

　　第一、要求上市公司披露季報的措施即將推出，明年一季度，將要求ST、PT公司披露季報，也鼓勵績優公司公布；從第三季度開始，所有上市公司均需披露季報。

　　第二、《股票上市規則》將再次修訂，包括盡量減少例行停牌；加強對ST、PT公司的監管，公司在資產重組期間可申請最長不超過3個月的連續停牌。

　　第三、受到交易所公開譴責、內部批評、監管關注函的上市公司在申請配股或增發的時間上將受到限制。

　　第四、有關部門還將制定“權益披露條例”，要求上市公司最終控制人公開持股情況。(本刊記者凌華薇)《證券市場周刊》

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